- 摩根士丹利维持大中华半导体行业"吸引力"评级。核心观点包括：(1) AI半导体展望强劲，MediaTek(首选)、TSMC、SMIC为首选标的；(2) 台积
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- 摩根士丹利维持大中华半导体行业"吸引力"评级。核心观点包括：(1) AI半导体展望强劲，MediaTek(首选)、TSMC、SMIC为首选标的；(2) 台积电2027年或上调先进制程晶圆价格5-10%，2027/2028年资本开支上调至830亿/920亿美元；(3) 台积电AI半导体收入占比有望从2024年提升至2029年的60%，2nm产能2026-28年CAGR达70%；(4) AI半导体TAM预计2027年达8090亿美元，云端AI芯片TAM达6410亿美元；(5) CoWoS产能2028年扩至260kwpm，2027年AI算力晶圆消耗超550亿美元，HBM需求达440亿Gb；(6) 中国存储龙头CXMT比特出货量2025-28年CAGR达40%，HBM TSV产能2028年扩至70kwpm；(7) CPO赛道利好FOCI和Allring；量子安全PUF TAM到2030年约3.1亿美元。
摩根士丹利于2026年10月15日发布大中华区半导体行业报告，维持行业**"吸引力"(Attractive)** 评级。本期报告聚焦四大主题：。报告核心认为，AI驱动的半导体超级周期仍在延续，但需关注2028年云端资本开支减速风险，以及非AI半导体的结构性需求疲弱。 报告给出明确的选股建议： ：AI方向首选MediaTek、TSMC、SMIC；存储首选CXMT、Macronix、AP Memory；中国AI/WFE看好Iluvatar、Cambricon、Hygon ：OmniVision、Phison、MetaX、Realtek ：Silergy、ASMedia
一、台积电：AI驱动持续超预期
台积电3Q26业绩稳健，4Q26指引积极 2027年或上调，反映AI需求强劲 2027/2028年资本开支上调至
：客户需求强劲，产能2026-28年CAGR达 ：产能持续提升 ：2027年产能将下滑 成熟/特色制程2024-29年CAGR约
台积电AI半导体收入占比将从2024年水平 2026e收入中AI半导体占比已超30% 二、AI半导体TAM与供应链
，AI半导体贡献1/3
（前14大上市CSP）
TSMC CoWoS产能2028年将扩至 全球CoWoS需求2027e达，同比增长近80% NVIDIA仍占主导（2027e占49%份额），Broadcom（19%）、AMD（14%）紧随
，NVIDIA占多数 ，HBM4 12hi为主流 2.5D封装总产能2028年仍可保持 三、中国存储崛起：CXMT是核心
CXMT 16Gb DDR5制程为G4（16nm），与Micron（1z 16nm）相当 全球DRAM产能2028e达3374kwpm，
CXMT总比特出货量2025-28年CAGR达 制程从G4b向G5迁移（2028/29年）
CXMT HBM TSV产能：2026e 20kwpm → 2027e 40kwpm → 2028e 70kwpm 占全球HBM市场（按比特出货）：2026e 3.8%，2027e 4.4%
，但现货价格涨幅有限 AI存储需求导致， 四、CPO（共封装光学）新机遇 ：受益于NVIDIA等客户，但OE TAM扩大可能摊薄市占率 ：受益于CPO、新美国客户以及非TSMC的CoWoS产能扩张 CPO插入测试流程逐步成熟，TSMC持续扩张PIC产能 五、AI ASIC与封测
：TPU收入2029年有望达（即使在COT模式下），将承接Google TPU v10（Icefish, 1.4nm） ：2028年Trainium4收入有望达，占总收入82% ：受益于AI GPU、TPU、CPU测试需求强劲，2027e最大客户AI收入占KYEC收入33%
TSMC CoWoS可支持最多9.5x reticle（每片晶圆4颗芯片） Intel EMIB可支持更大芯片（>12 reticles），若供应链执行良好可形成竞争 六、量子安全 各国政府已建立后量子密码学迁移路线图 非对称密码学是现代电子系统主流安全框架
报告对覆盖的大中华半导体公司给出了详细的估值对比表，主要公司目标价及上行空间： 公司代码评级目标价上行空间 TSMC 2330.TW OW NT$3,088 +27% SMIC 0981.HK OW HK$85.0 +63% MediaTek 2454.TW OW NT$6,188 +49%（首选） CXMT 688825.SS OW ¥88.0 +102% AP Memory 6531.TW OW NT$1,666 +100%（首选） Alchip 3661.TW OW NT$5,888 +59% KYEC 2449.TW OW NT$348 +28% Macronix 2337.TW OW NT$220 +111% GigaDevice 603986.SS OW ¥750 +170% Iluvatar 9903.HK OW HK$222.7 +179% Cambricon 688256.SS OW ¥1,700 +89% Hygon 688041.SS OW ¥430 +122% Hon Precision 7769.TW OW NT$10,008 +92% 行业整体被给予**"吸引力"评级**。
：2028年主要CSP资本开支增速可能放缓（仅12%增长），或影响AI半导体需求增长持续性。 ：AI不仅替代部分人力工作，半导体供应链也在将产能优先分配给AI半导体（如T-Glass、内存短缺挤压非AI半导体供应），导致非AI半导体2027年增长下滑。 ：晶圆、OSAT和内存成本上升，2026年对芯片设计厂商形成更大利润率压力。 ：
（美国市场尤为突出） （中国市场尤为突出）
： Intel EMIB若供应链执行良好，可能与TSMC CoWoS形成竞争 中国DRAM/NAND厂商快速扩产或改变全球存储供需格局 ：作为后进入者，CXMT在HBM市场份额提升仍面临技术、良率与客户认证风险。 ：中美科技竞争持续，先进制程设备出口管制可能影响中国半导体产业链发展节奏。
总体总结
主题正文
- 核心观点包括：(1) AI半导体展望强劲，MediaTek(首选)、TSMC、SMIC为首选标的；
- (2) 台积电2027年或上调先进制程晶圆价格5-10%，2027/2028年资本开支上调至830亿/920亿美元；
- (4) AI半导体TAM预计2027年达8090亿美元，云端AI芯片TAM达6410亿美元；
- (5) CoWoS产能2028年扩至260kwpm，2027年AI算力晶圆消耗超550亿美元，HBM需求达440亿Gb；
- 报告核心认为，AI驱动的半导体超级周期仍在延续，但需关注2028年云端资本开支减速风险，以及非AI半导体的结构性需求疲弱。
- ：2028年主要CSP资本开支增速可能放缓（仅12%增长），或影响AI半导体需求增长持续性。
- ：AI不仅替代部分人力工作，半导体供应链也在将产能优先分配给AI半导体（如T-Glass、内存短缺挤压非AI半导体供应），导致非AI半导体2027年增长下滑。
- ：晶圆、OSAT和内存成本上升，2026年对芯片设计厂商形成更大利润率压力。