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主题 2026-10-08/topics/396.md 原文

- 瑞银认为AI驱动的芯片复杂度提升正在大幅增加晶圆、封装和系统各层级的测试内容，创造一个市场尚未充分定价的多年增长机会。报告首次覆盖三家台湾半导体测试公司，均

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瑞银发布的《》报告，提出一个核心论点：。 报告强调三大投资主题： ：随着先进封装成本上升，foundry和OSAT越来越重视在封装前识别已知良品裸晶（KGD），这将推动晶圆级测试供应链的多年结构性增长。 ：除Nvidia GPU外，Google TPU和Agentic AI带动的CPU需求为测试接口供应商提供第二增长曲线。 ：随着AI规模扩展从scale-out向scale-up演进，光学测试成为新瓶颈，创造全新TAM机会。 报告首次覆盖三家台湾公司，： ：目标价 NT$8,880（基于31x 2028E PE） ：目标价 NT$5,000（基于31x 2027-28E平均PE） ：目标价 NT$8,900（基于30x 2027-28E平均PE）

一、行业背景与市场机会 ：根据Yole数据，2026-2031年间： 探针卡市场：从38亿美元增至55亿美元（CAGR 8.0%） 插座市场：从23亿美元增至31亿美元（CAGR 5.9%） 接口板市场：从17亿美元增至20亿美元（CAGR 3.6%） ： 测试引脚数从约2万增长到当前约4万，预计2-3年内超过10万 芯片热设计功耗（TDP）超过1,000W，功率密度预计到2030年再增长8倍 测试时间（FT test time）从Hopper的几百秒增至Rubin约1,000秒 二、Shift-Left（左移）测试趋势 ： 先进封装（如CoWoS、SoIC）成本高昂，单颗缺陷可能导致整个封装报废 多级良率呈乘数级退化：单阶段良率从99.5%降至96.5%（300bps下降）即可能导致整体良率从98.0%降至95.0% 在500,000颗量产规模、单价$10,000的情况下，3%的报废差异意味着约$1.5亿美元的损失 ： 探针卡供应商（CHPT、WinWay） 高端探针机及热控制设备（HTSI） 拥有MEMS探针能力的公司更受益于AI/HPC需求 三、Hermes Testing (HTSI) — 买入评级，NT$8,880 ： ：预计2026E/27E/28E出货1,200/3,000/4,100台，2026-31E销售CAGR达49% ：与ficonTEC合作，预计2027E交付40台insertion 2 + 70台insertion 3设备；2028E进一步增长至80/160台 ：Gen 2热控制模块ASP较Gen 1提升25-50%；Gen 2 insertion 3测试设备具有更高ASP ： 2026E/27E销售增长127%/152% 2026-31E营收CAGR 46% 毛利率从2026E的55.5%提升至2031E的61.1% 四、CHPT (6510.TWO) — 买入评级，NT$5,000 ： ：MEMS探针+多层PCB+自动化设备三位一体 ：2027E/28E销售超共识7%/15% ：2026年8月和2027年3月两期扩张，Fab 3于2028Q4投产 ：2026E CPU相关销售占比低-中双位数百分比，2027E提升至20-30% ：预计供应70%的探针卡和FT PCB内容 ： 2026-31E销售CAGR 35% 探针卡业务CAGR 41% IC测试板CAGR 39% 五、WinWay (6515.TW) — 买入评级，NT$8,900 ： ：与Smiths在Nvidia上从50/50提升至60/40（Rubin） ：与Technoprobe合作，2026-31E销售CAGR 33% ：从2025年末350万pin/月扩张至2027年末1,400万pin/月 ：预计2026E/27E占总销售约30% ：2027E营收占比约5%，ASP溢价20-30% ： 2026-31E销售CAGR 33% 同轴插座CAGR 35% 探针卡业务CAGR 33% 六、CPO测试新机遇 ： ：EIC/PIC晶圆级电学测试（TSMC主导） ：双面晶圆光电测试（关键瓶颈，技术挑战大） ：光学引擎测试+FAU耦合后信号完整性 ：ASIC最终测试 ： 2027E开始规模量产，2028E进一步扩大 Insertion 2/3是行业最大争议点 HTSI通过ficonTEC合作占据先发优势 行业生态将保持碎片化，不会出现单一赢家 七、客户多元化驱动 ： 占WinWay收入约50%，占CHPT收入约30% GPU路线图从Blackwell→Rubin→Feynman，复杂度持续提升 ： CHPT供应TPU v8t的探针卡PCB、FT负载板、SLT板和烧机板 WinWay供应v8t和v9插座 预计2027E生产400万颗TPU v8t，2028E生产230万颗v9封装（920万颗裸晶） ： Vera CPU（Nvidia ARM）和Axion CPU（Google ARM） CPU市场预计从2025年310亿美元增至2030年1,700亿美元 CPU:GPU比例在AI集群中接近1:1 九、其他关注标的 ：handler供应商 ：测试解决方案商，CPO insertion 3供应商

估值方法 公司估值方法目标PE2027-31E EPS CAGR HTSI PE 31x 2028E PE 32% CHPT PE 31x 2027-28E平均PE 31% WinWay PE 30x 2027-28E平均PE 30% ： 探针卡同行：历史平均NTM PE 30x，目前39x，+1标准差44x 插座同行：历史平均NTM PE 25x，目前39x，+1标准差40x 设备同行：历史平均NTM PE 35x，目前41x，+1标准差52x 投资评级汇总 公司代码评级目标价隐含上涨空间 Hermes Testing 7856.TWO Buy NT$8,880 +112% Chunghwa Precision Test 6510.TWO Buy NT$5,000 +64% WinWay Technology 6515.TW Buy NT$8,900 +45% Hon Precision 7769.TW Buy NT$10,000 +69% Chroma ATE 2360.TW Buy NT$2,960 +26% ASE Industrial 3711.TW Buy NT$104 — King Yuan Electronics 2449.TW Buy NT$325 — Advantest 6857.T Buy ¥43,600 —

下行风险 ：前段/CoWoS产能扩张快于或慢于预期，可能导致CHPT、HTSI、WinWay从主要foundry和OSAT处获得/失去订单 ：本地或外国竞争对手实现技术突破，可能导致这三家公司失去主要客户的市场份额 ：AI增长好于或差于预期可能加速或减缓来自foundry/OSAT的订单，影响长期收入增长潜力 ：SoIC、CoPoS、CPO等技术推广放缓或延迟将限制未来增长 ：可能直接影响设备出货的利润率 ：从4-die简化为2-die结构，HBM从HBM4E 12-Hi降级为HBM4 8-Hi，可能在近期内放缓测试增长 ：测试板块近期估值已接近或超过历史均值+1标准差，存在估值回调风险 ：Agentic AI CPU需求低于预期将影响CHPT和WinWay的CPU相关业务 ：CPO在2027-28年的部署规模可能低于预期，影响HTSI的CPO测试设备出货

总体总结

主题正文

    • 瑞银认为AI驱动的芯片复杂度提升正在大幅增加晶圆、封装和系统各层级的测试内容，创造一个市场尚未充分定价的多年增长机会。
  2. 报告预计到2031年探针卡、插座、接口板市场CAGR分别为8.0%/5.9%/3.6%，三家公司2026-31E销售CAGR预计达33-46%。
  3. 测试引脚数从约2万增长到当前约4万，预计2-3年内超过10万
  4. 芯片热设计功耗（TDP）超过1,000W，功率密度预计到2030年再增长8倍
  5. 多级良率呈乘数级退化：单阶段良率从99.5%降至96.5%（300bps下降）即可能导致整体良率从98.0%降至95.0%
  6. ：与ficonTEC合作，预计2027E交付40台insertion 2 + 70台insertion 3设备；
  7. ：AI增长好于或差于预期可能加速或减缓来自foundry/OSAT的订单，影响长期收入增长潜力
  8. ：从4-die简化为2-die结构，HBM从HBM4E 12-Hi降级为HBM4 8-Hi，可能在近期内放缓测试增长
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