- 摩根士丹利认为iPhone 18的硬件升级周期真实存在，变量光圈镜头、潜膜镜头及折叠屏iPhone将带来增量需求。立讯精密（002475.SZ）、领益智造（

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• 摩根士丹利认为iPhone 18的硬件升级周期真实存在，变量光圈镜头、潜膜镜头及折叠屏iPhone将带来增量需求。立讯精密（002475.SZ）、领益智造（002600.SZ）、水晶光电（002273.SZ）、瑞声科技（2018.HK）将成为主要受益者，维持Overweight评级。但大立光（3008.TW）和玉晶光（3406.TW）因CPO/FAU（光路阵列单元）预期过度乐观导致股价大涨（一个月分别涨48%和85%），已将Largan下调至Equal-Weight，Genius下调至Underweight。报告强调，Largan的当前股价已隐含超过30%的全球FAU市场份额预期，而正式量产要到2027年下半年甚至2028年才能开始，存在重大下行风险。

摩根士丹利（大中华区科技硬件团队）在2026年9月10日发布的这份报告中，对iPhone 18带来的供应链机会进行了重新评估。报告的核心判断是： ，主要体现在三个方面： 首次应用于iPhone 18 Pro/Pro Max，ASP显著提升 （iPhone Ultra）的发布带来增量需求 的进一步渗透 但报告认为，——尤其是台股大立光（Largan）和玉晶光（Genius），主要原因是市场对CPO（共封装光学）/FAU（光纤阵列单元）新业务的过度乐观。两家公司股价在过去一个月分别飙升48%和85%，远超标普500指数5%的涨幅。 ： ：从Overweight下调至Equal-Weight（目标价从NT$4,836大幅上调47%至NT$7,100） ：从Equal-Weight下调至Underweight（目标价从NT$425上调114%至NT$910，仍低于现价） ：立讯精密、领益智造、水晶光电、瑞声科技 ：舜宇光学、歌尔股份

1. Largan（3008.TW）：从OW下调至EW ： 作为iPhone 18 Pro系列变量光圈镜头的核心供应商 季节性出货恢复（3Q26开始） 折叠屏iPhone和潜膜镜头的额外机会 CPO/FAU新业务价值贡献NT$4,100/股 ： 摩根士丹利采用SOTP（分部加总）估值法： （RI模型）：NT$3,000/股 （TAM分析）：NT$4,100/股 ：NT$7,100/股 ： "Our calculation above suggests that the current share price already reflects Largan's potential to attain >30% global market share for FAU products." Largan当前股价已隐含超过30%的全球FAU市场份额，但实际量产要到2027年下半年甚至2028年才能开始。如果CPO/FAU开发延迟，将带来显著下行风险。
2. Genius（3406.TW）：从EW下调至UW 作为苹果第二大光学镜头供应商，同样受益于相机规格升级。 ： ：NT$600/股（上调至NT$600，从NT$425） ：NT$310/股（仅占FAU总TAM的15%） ：NT$910/股 但由于Genius的FAU组件市场比Largan的FAU整体解决方案市场更小，且在高精度制造方面竞争力不如Largan，因此即使NT$910的目标价（对应14%下行空间）也显得高估。
3. 立讯精密（002475.SZ/2475.HK）：Apple机会被低估 ： ——Pro/Pro Max占比可能超过70%，为组装利润率带来正面影响 ——进入高利润组件业务 ——已开发铰链技术和超薄触觉马达 ——约50%市场份额 ： 1H26虽有显著外汇损失，但盈利韧性十足。MS预测2026/2027/2028年EPS分别上调0.2%/0.2%/2.0%。 ：HK$82（上涨空间34%） ：RMB 70.27
4. 水晶光电（002273.SZ）：三类产品受益 ： ——潜膜摄像头关键组件，1H26出货量大增 ——iPhone 18 Pro高端机型专用，改善鬼影和色差 ——受益于Dynamic Island演进 2Q26业绩因新项目研发和产能扩张费用上升而稍弱，但MS相信这将为2028年及以后的增长奠定基础。 ：RMB 32（上涨空间24%） 2026/2027/2028年净利预测分别调整-15.6%/-2.9%/+8.2%
5. 瑞声科技（2018.HK）：VC散热升级的核心受益者 ：采用2nm工艺和WMCM封装技术，AI计算需求导致散热要求提升。 ： ：1H26营收同比增长约400%至RMB 11亿元 ：2026年预计超过180,000千件（vs 2025年140,000+千件） ：受益于AirPods新机型 ：Android光学业务弱于预期，可能部分抵消增长。 ：HK$50（上调19%） 上涨空间15%
6. 领益智造（1688.HK/002600.SZ）：折叠屏iPhone高含量价值 ： 标准Pro机型单机含量价值提升 ：每台US$80-90（含钛合金内铰链、铰链组件、中框支撑结构），远高于常规智能手机 3Q26预期实现QoQ显著盈利改善。 ：HK$8.3（上涨空间25%） ：RMB 10（，下行空间21%）
7. 舜宇光学（2382.HK）：维持EW ： 变量光圈执行器核心供应商（高ASP） 从单一品类扩展至多品类苹果供应链 高端镜头市占率提升 管理层指引2026年苹果业务收入翻倍 ：强劲增长已被市场充分预期，缺乏正面惊喜空间。 ：HK$75（上调21%，2026/2027年净利预测上调29.6%/26.5%）
8. 歌尔股份（002241.SZ）：维持EW ：——已投入约13亿美元用于越南产能转移，2H25劳动力短缺导致工资上涨，挤压智能声学组装业务毛利。 虽然1Q26和2Q26整体毛利率已部分恢复至13.8%和15.2%，但越南工资上升趋势是结构性因素。 ：RMB 27（仅上调4%） 2026/2027年净利预测上调14.9%/10.5%
9. BYDE（0285.HK）：缺乏规格升级 虽然Apple占BYDE营收>50%，但主要来自iPad组装业务，受益于iPhone 18的程度有限。 ：iPhone 18的成为近期不利因素——钛合金ASP和毛利率均高于铝合金。 ：维持HK$33

优先级排序（按上涨空间） 排序公司代码评级当前价目标价上涨空间 1 立讯精密-H 2475.HK OW HK$61.40 HK$82.00 34% 2 立讯精密-A 002475.SZ OW RMB 55.93 RMB 70.27 26% 3 领益智造-H 1688.HK OW HK$6.63 HK$8.30 25% 4 水晶光电 002273.SZ OW RMB 25.79 RMB 32.00 24% 5 BYDE 0285.HK OW HK$26.88 HK$33.00 23% 6 瑞声科技 2018.HK OW HK$43.50 HK$50.00 15% 7 歌尔股份 002241.SZ EW RMB 23.60 RMB 27.00 14% 8 舜宇光学 2382.HK EW HK$69.55 HK$75.00 8% 9 大立光 3008.TW EW（下调） NT$6,660 NT$7,100 7% 10 玉晶光 3406.TW UW（下调） NT$987 NT$910 -8% 11 领益智造-A 002600.SZ UW RMB 12.65 RMB 10.00 -21% 估值方法论 报告采用**剩余收益模型（RI Model）**作为主要估值方法： 大中华区科技硬件公司统一方法 股权成本（CoE）：通常为11% 中期增长率：因公司而异 永续增长率：3%-5% 对于Largan和Genius，由于CPO/FAU新业务的出现，采用： 传统业务：RI模型 CPO/FAU新业务：基于TAM和市场份额假设 CPO/FAU估值核心假设 ： 2028年FAU市场TAM：US$48.6亿 Largan市场份额：40%（2028年） 净利率：30%（2028年） 估值倍数：35x 2028e P/E 隐含市值增量：US$202.78亿 折现回2026年（10%折现率）：每股贡献NT$4,100 ： FAU组件仅占整体FAU TAM的15% Genius市场份额：30%（2028年） 估值倍数：25x 2028e P/E 每股贡献：NT$310

三大关键不确定因素 报告强调将持续关注以下三个关键变量： ：如果2026年内出现内存价格回调，市场可能预期智能手机出货量和利润率更早复苏，将扭转当前的负面情绪。 ：MS认为LLM是革命性创新。如果Edge AI突破早于预期，可能加速智能手机产品周期，使复苏提前到来。 ： ：iPhone 18 Pro、Pro Max和首款折叠机型销售超预期，可能带来出货量上行、单机含量价值提升、产能利用率提高 ：需求疲弱可能导致初始量产爬坡后订单削减，削弱硬件升级带来的盈利受益 个股特定风险 ：CPO/FAU开发延迟的风险——任何延期都可能导致显著的股价波动 ：数据中心业务相对同行的估值折价；汇率波动风险 ：新项目研发和产能扩张带来的短期盈利压力 ：Android光学业务弱于预期；整体收入和盈利增长低于预期 ：越南劳动力成本上升的结构性压力 ：智能手机业务缺乏正面惊喜空间 ：iPhone 18规格升级有限；钛合金降级至铝合金的近端逆风 行业整体风险 智能手机需求弱于预期 高端机型市场竞争加剧 折叠屏iPhone市场接受度不及预期 苹果供应链多元化带来的份额转移风险 估值风险 Largan和Genius的当前股价已隐含非常激进的CPO/FAU市场份额假设，如果实际发展不及预期，股价存在显著回调风险。MS对这两家公司的关键担忧是。

• 摩根士丹利认为iPhone 18的硬件升级周期真实存在，变量光圈镜头、潜膜镜头及折叠屏iPhone将带来增量需求。立讯精密（002475.SZ）、领益智造（002600.SZ）、水晶光电（002273.SZ）、瑞声科技（2018.HK）将成为主要受益者，维持Overweight评级。但大立光（3008.TW）和玉晶光（3406.TW）因CPO/FAU（光路阵列单元）预期过度乐观导致股价大涨（一个月分别涨48%和85%），已将Largan下调至Equal-Weight，Genius下调至Underweight。报告强调，Largan的当前股价已隐含超过30%的全球FAU市场份额预期，而正式量产要到2027年下半年甚至2028年才能开始，存在重大下行风险。

摩根士丹利（大中华区科技硬件团队）在2026年9月10日发布的这份报告中，对iPhone 18带来的供应链机会进行了重新评估。报告的核心判断是： ，主要体现在三个方面： 首次应用于iPhone 18 Pro/Pro Max，ASP显著提升 （iPhone Ultra）的发布带来增量需求 的进一步渗透 但报告认为，——尤其是台股大立光（Largan）和玉晶光（Genius），主要原因是市场对CPO（共封装光学）/FAU（光纤阵列单元）新业务的过度乐观。两家公司股价在过去一个月分别飙升48%和85%，远超标普500指数5%的涨幅。 ： ：从Overweight下调至Equal-Weight（目标价从NT$4,836大幅上调47%至NT$7,100） ：从Equal-Weight下调至Underweight（目标价从NT$425上调114%至NT$910，仍低于现价） ：立讯精密、领益智造、水晶光电、瑞声科技 ：舜宇光学、歌尔股份

1. Largan（3008.TW）：从OW下调至EW ： 作为iPhone 18 Pro系列变量光圈镜头的核心供应商 季节性出货恢复（3Q26开始） 折叠屏iPhone和潜膜镜头的额外机会 CPO/FAU新业务价值贡献NT$4,100/股 ： 摩根士丹利采用SOTP（分部加总）估值法： （RI模型）：NT$3,000/股 （TAM分析）：NT$4,100/股 ：NT$7,100/股 ： "Our calculation above suggests that the current share price already reflects Largan's potential to attain >30% global market share for FAU products." Largan当前股价已隐含超过30%的全球FAU市场份额，但实际量产要到2027年下半年甚至2028年才能开始。如果CPO/FAU开发延迟，将带来显著下行风险。
2. Genius（3406.TW）：从EW下调至UW 作为苹果第二大光学镜头供应商，同样受益于相机规格升级。 ： ：NT$600/股（上调至NT$600，从NT$425） ：NT$310/股（仅占FAU总TAM的15%） ：NT$910/股 但由于Genius的FAU组件市场比Largan的FAU整体解决方案市场更小，且在高精度制造方面竞争力不如Largan，因此即使NT$910的目标价（对应14%下行空间）也显得高估。
3. 立讯精密（002475.SZ/2475.HK）：Apple机会被低估 ： ——Pro/Pro Max占比可能超过70%，为组装利润率带来正面影响 ——进入高利润组件业务 ——已开发铰链技术和超薄触觉马达 ——约50%市场份额 ： 1H26虽有显著外汇损失，但盈利韧性十足。MS预测2026/2027/2028年EPS分别上调0.2%/0.2%/2.0%。 ：HK$82（上涨空间34%） ：RMB 70.27
4. 水晶光电（002273.SZ）：三类产品受益 ： ——潜膜摄像头关键组件，1H26出货量大增 ——iPhone 18 Pro高端机型专用，改善鬼影和色差 ——受益于Dynamic Island演进 2Q26业绩因新项目研发和产能扩张费用上升而稍弱，但MS相信这将为2028年及以后的增长奠定基础。 ：RMB 32（上涨空间24%） 2026/2027/2028年净利预测分别调整-15.6%/-2.9%/+8.2%
5. 瑞声科技（2018.HK）：VC散热升级的核心受益者 ：采用2nm工艺和WMCM封装技术，AI计算需求导致散热要求提升。 ： ：1H26营收同比增长约400%至RMB 11亿元 ：2026年预计超过180,000千件（vs 2025年140,000+千件） ：受益于AirPods新机型 ：Android光学业务弱于预期，可能部分抵消增长。 ：HK$50（上调19%） 上涨空间15%
6. 领益智造（1688.HK/002600.SZ）：折叠屏iPhone高含量价值 ： 标准Pro机型单机含量价值提升 ：每台US$80-90（含钛合金内铰链、铰链组件、中框支撑结构），远高于常规智能手机 3Q26预期实现QoQ显著盈利改善。 ：HK$8.3（上涨空间25%） ：RMB 10（，下行空间21%）
7. 舜宇光学（2382.HK）：维持EW ： 变量光圈执行器核心供应商（高ASP） 从单一品类扩展至多品类苹果供应链 高端镜头市占率提升 管理层指引2026年苹果业务收入翻倍 ：强劲增长已被市场充分预期，缺乏正面惊喜空间。 ：HK$75（上调21%，2026/2027年净利预测上调29.6%/26.5%）
8. 歌尔股份（002241.SZ）：维持EW ：——已投入约13亿美元用于越南产能转移，2H25劳动力短缺导致工资上涨，挤压智能声学组装业务毛利。 虽然1Q26和2Q26整体毛利率已部分恢复至13.8%和15.2%，但越南工资上升趋势是结构性因素。 ：RMB 27（仅上调4%） 2026/2027年净利预测上调14.9%/10.5%
9. BYDE（0285.HK）：缺乏规格升级 虽然Apple占BYDE营收>50%，但主要来自iPad组装业务，受益于iPhone 18的程度有限。 ：iPhone 18的成为近期不利因素——钛合金ASP和毛利率均高于铝合金。 ：维持HK$33

优先级排序（按上涨空间） 排序公司代码评级当前价目标价上涨空间 1 立讯精密-H 2475.HK OW HK$61.40 HK$82.00 34% 2 立讯精密-A 002475.SZ OW RMB 55.93 RMB 70.27 26% 3 领益智造-H 1688.HK OW HK$6.63 HK$8.30 25% 4 水晶光电 002273.SZ OW RMB 25.79 RMB 32.00 24% 5 BYDE 0285.HK OW HK$26.88 HK$33.00 23% 6 瑞声科技 2018.HK OW HK$43.50 HK$50.00 15% 7 歌尔股份 002241.SZ EW RMB 23.60 RMB 27.00 14% 8 舜宇光学 2382.HK EW HK$69.55 HK$75.00 8% 9 大立光 3008.TW EW（下调） NT$6,660 NT$7,100 7% 10 玉晶光 3406.TW UW（下调） NT$987 NT$910 -8% 11 领益智造-A 002600.SZ UW RMB 12.65 RMB 10.00 -21% 估值方法论 报告采用**剩余收益模型（RI Model）**作为主要估值方法： 大中华区科技硬件公司统一方法 股权成本（CoE）：通常为11% 中期增长率：因公司而异 永续增长率：3%-5% 对于Largan和Genius，由于CPO/FAU新业务的出现，采用： 传统业务：RI模型 CPO/FAU新业务：基于TAM和市场份额假设 CPO/FAU估值核心假设 ： 2028年FAU市场TAM：US$48.6亿 Largan市场份额：40%（2028年） 净利率：30%（2028年） 估值倍数：35x 2028e P/E 隐含市值增量：US$202.78亿 折现回2026年（10%折现率）：每股贡献NT$4,100 ： FAU组件仅占整体FAU TAM的15% Genius市场份额：30%（2028年） 估值倍数：25x 2028e P/E 每股贡献：NT$310

三大关键不确定因素 报告强调将持续关注以下三个关键变量： ：如果2026年内出现内存价格回调，市场可能预期智能手机出货量和利润率更早复苏，将扭转当前的负面情绪。 ：MS认为LLM是革命性创新。如果Edge AI突破早于预期，可能加速智能手机产品周期，使复苏提前到来。 ： ：iPhone 18 Pro、Pro Max和首款折叠机型销售超预期，可能带来出货量上行、单机含量价值提升、产能利用率提高 ：需求疲弱可能导致初始量产爬坡后订单削减，削弱硬件升级带来的盈利受益 个股特定风险 ：CPO/FAU开发延迟的风险——任何延期都可能导致显著的股价波动 ：数据中心业务相对同行的估值折价；汇率波动风险 ：新项目研发和产能扩张带来的短期盈利压力 ：Android光学业务弱于预期；整体收入和盈利增长低于预期 ：越南劳动力成本上升的结构性压力 ：智能手机业务缺乏正面惊喜空间 ：iPhone 18规格升级有限；钛合金降级至铝合金的近端逆风 行业整体风险 智能手机需求弱于预期 高端机型市场竞争加剧 折叠屏iPhone市场接受度不及预期 苹果供应链多元化带来的份额转移风险 估值风险 Largan和Genius的当前股价已隐含非常激进的CPO/FAU市场份额假设，如果实际发展不及预期，股价存在显著回调风险。MS对这两家公司的关键担忧是。

总体总结

主题正文

1. 但大立光（3008.TW）和玉晶光（3406.TW）因CPO/FAU（光路阵列单元）预期过度乐观导致股价大涨（一个月分别涨48%和85%），已将Largan下调至Equal-Weight，Genius下调至Underweight。
2. 报告强调，Largan的当前股价已隐含超过30%的全球FAU市场份额预期，而正式量产要到2027年下半年甚至2028年才能开始，存在重大下行风险。
3. "Our calculation above suggests that the current share price already reflects Largan's potential to attain >30% global market share for FAU products."
4. ：如果2026年内出现内存价格回调，市场可能预期智能手机出货量和利润率更早复苏，将扭转当前的负面情绪。
5. 但大立光（3008.TW）和玉晶光（3406.TW）因CPO/FAU（光路阵列单元）预期过度乐观导致股价大涨（一个月分别涨48%和85%），已将Largan下调至Equal-Weight，Genius下调至Underweight。
6. 报告强调，Largan的当前股价已隐含超过30%的全球FAU市场份额预期，而正式量产要到2027年下半年甚至2028年才能开始，存在重大下行风险。
7. "Our calculation above suggests that the current share price already reflects Largan's potential to attain >30% global market share for FAU products."
8. ：如果2026年内出现内存价格回调，市场可能预期智能手机出货量和利润率更早复苏，将扭转当前的负面情绪。