- 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。公司将全年利润
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- 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。公司将全年利润指引砍半至85-90亿元人民币（含可灵40-50亿元的拖累）。摩根士丹利将评级从增持下调至持平，目标价从65港元大幅下调至40港元。盈利预测全面下修：2026/27/28年EPS分别下调42%/68%/71%。核心观点是宏观环境疲软、直播电商税收监管影响持续、去年高基数效应叠加，导致快手商业生态较同业更为脆弱，预计1H27才可能逐步复苏。
摩根士丹利于2026年8月19日发布快手科技（1024.HK）2Q26业绩点评报告，对快手做出：评级从"增持"（Overweight）下调至"持平"（Equal-weight），目标价从（-38%）。核心原因为3Q26业绩指引大幅低于预期，公司全年利润指引被砍半，宏观环境、监管冲击和高基数效应三重压力下，快手商业生态的脆弱性暴露无遗。 三大关键负面信号 ：营收预计同比下滑7.5%，其中广告-4.5%、电商佣金-10%（GMV预计下半年下滑约10%）、直播-17%。 ：从此前预期大幅下调至85-90亿元人民币，其中可灵AI业务预计拖累40-50亿元。 ：管理层判断宏观和监管影响将持续，可能要到。
一、2Q26业绩回顾：基本符合预期，但暗藏隐忧 2Q26整体业绩大致符合管理层指引和摩根士丹利预期，但结构性分化明显： 业务板块2Q26营收（百万）同比增速环比增速评价 直播 8,690 -13% +2% 持续承压 在线营销服务 20,639 +4% +5% 略低于预期 其他服务（含电商） 6,206 +19% +11% 表现亮眼
基本符合预期 ，反映宏观和消费压力的传导。 ： MAU同比增长12%至约7.37亿（低营销强度下实现） DAU基本持平于4.12亿 ： 季度营收环比增长31%至8.5亿元人民币（符合预期） 但2Q无重大产品迭代，公司保守指引3Q环比持平 二、3Q26指引拆解：全面下行 管理层给出的3Q26指引极为悲观： ：同比下滑7.5% ：-4.5% YoY ：-10% YoY（GMV下半年下滑约10%） ：-17% YoY ：约49%（受IAA收入结构提升和算力capex影响） ：从去年同期的50亿元骤降至7亿元（净利率约2%，去年同期为14.7%） ：这些压力因素并非新信息，但快手的商业生态系统较同业更为脆弱。 三、盈利预测大幅下修 指标2026E（原→新）2027E（原→新）2028E（原→新） 营收（百万） 146,114→138,186（-5.4%） 160,206→140,885（-12.1%） 173,020→149,498（-13.6%） 毛利率 51.9%→50.3% 52.2%→47.7% 51.6%→47.1% Non-IFRS净利润 16,252→9,515（-41.5%） 19,673→6,205（-68.5%） 19,826→5,664（-71.4%） Non-IFRS摊薄EPS（人民币） 3.70→2.16 4.45→1.40 4.46→1.27 ： 2026E核心业务净利润预计约100亿元（含可灵约45亿元拖累） 2027E核心业务净利润预计约120亿元 广告业务每DAU年化收入预计停滞甚至下滑（197→197→201元人民币） GMV预计2026-28年持续承压（1,582→1,519→1,549十亿元） R&D费用率大幅上升至12-15%（从2025年的8.9%），主要因训练相关折旧从COGS重分类至R&D 四、成本结构恶化信号 报告揭示了成本端的持续恶化： ：占营收比例从去年同期的31.4%飙升至34.7%（+3.3个百分点） ：同比+35%，占营收11.4%（去年同期8.3%） ：从55.7%下滑至51.6%（-4.1个百分点）
SOTP估值方法 摩根士丹利采用： 估值组件熊市基准牛市 2027E核心业务净利润（百万） 7,249 11,985 17,332 核心业务目标P/E 6.0x 8.0x 10.0x 核心业务估值（百万美元） 6,397 14,100 25,488 Kling 2026 ARR（百万美元） 800 1,008 1,200 Kling P/ARR倍数 15.0x 18.0x 25.0x Kling估值（百万美元） 12,000 18,144 30,000 快手持股比例 68% 68% 68% Holdco折价 30% 30% 30%
上涨/下跌空间 -44% +6% +85% 估值关键调整 ：从2026E向前滚动至2027E ：采用最近一轮180亿美元融资估值，快手持股68% ：30%（低于上市同行） 评级理由 尽管可灵AI的看涨期权仍然存在，但核心业务的疲软程度超出预期，复苏时间表至少推迟几个季度，因此降至"持平"评级。
下行风险（可能导致股价跌至21港元） ：广告需求持续承压，消费信心低迷 ：直播和电商税收监管可能进一步收紧 ：电商领域竞争激烈，GMV持续下滑 ：核心模型更新延迟，海外扩张受阻 ：导致利润率持续承压 ：占营收比例从9%升至15%，挤压利润空间 上行风险（可能导致股价升至70港元） ：广告主预算恢复，电商GMV反弹 ：商业化加速，ARR突破12亿美元 ：S&M费用率下降，毛利率改善 ：释放估值价值 关键观察指标 MAU增长能否维持10%以上 广告每DAU年收入能否企稳回升 电商GMV能否在2H26止跌 可灵AI的下一轮模型迭代和新产品发布 直播业务监管影响的边际变化 时间窗口 摩根士丹利明确指出，才能看到，短期投资风险收益比不佳，建议等待更明确的拐点信号。
总体总结
主题正文
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- 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。
- 核心观点是宏观环境疲软、直播电商税收监管影响持续、去年高基数效应叠加，导致快手商业生态较同业更为脆弱，预计1H27才可能逐步复苏。
- 摩根士丹利于2026年8月19日发布快手科技（1024.HK）2Q26业绩点评报告，对快手做出：评级从"增持"（Overweight）下调至"持平"（Equal-weight），目标价从（-38%）。
- 核心原因为3Q26业绩指引大幅低于预期，公司全年利润指引被砍半，宏观环境、监管冲击和高基数效应三重压力下，快手商业生态的脆弱性暴露无遗。
- ：营收预计同比下滑7.5%，其中广告-4.5%、电商佣金-10%（GMV预计下半年下滑约10%）、直播-17%。
- 2026E核心业务净利润预计约100亿元（含可灵约45亿元拖累）
- 2027E核心业务净利润预计约120亿元
- 摩根士丹利明确指出，才能看到，短期投资风险收益比不佳，建议等待更明确的拐点信号。