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title: "- 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。公司将全年利润"
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# - 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。公司将全年利润

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## 正文

- 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。公司将全年利润指引砍半至85-90亿元人民币（含可灵40-50亿元的拖累）。摩根士丹利将评级从增持下调至持平，目标价从65港元大幅下调至40港元。盈利预测全面下修：2026/27/28年EPS分别下调42%/68%/71%。核心观点是宏观环境疲软、直播电商税收监管影响持续、去年高基数效应叠加，导致快手商业生态较同业更为脆弱，预计1H27才可能逐步复苏。

摩根士丹利于2026年8月19日发布快手科技（1024.HK）2Q26业绩点评报告，对快手做出：评级从"增持"（Overweight）下调至"持平"（Equal-weight），目标价从（-38%）。核心原因为3Q26业绩指引大幅低于预期，公司全年利润指引被砍半，宏观环境、监管冲击和高基数效应三重压力下，快手商业生态的脆弱性暴露无遗。
三大关键负面信号
：营收预计同比下滑7.5%，其中广告-4.5%、电商佣金-10%（GMV预计下半年下滑约10%）、直播-17%。
：从此前预期大幅下调至85-90亿元人民币，其中可灵AI业务预计拖累40-50亿元。
：管理层判断宏观和监管影响将持续，可能要到。

一、2Q26业绩回顾：基本符合预期，但暗藏隐忧
2Q26整体业绩大致符合管理层指引和摩根士丹利预期，但结构性分化明显：
业务板块2Q26营收（百万）同比增速环比增速评价
直播
8,690
-13%
+2%
持续承压
在线营销服务
20,639
+4%
+5%
略低于预期
其他服务（含电商）
6,206
+19%
+11%
表现亮眼

基本符合预期
，反映宏观和消费压力的传导。
：
MAU同比增长12%至约7.37亿（低营销强度下实现）
DAU基本持平于4.12亿
：
季度营收环比增长31%至8.5亿元人民币（符合预期）
但2Q无重大产品迭代，公司保守指引3Q环比持平
二、3Q26指引拆解：全面下行
管理层给出的3Q26指引极为悲观：
：同比下滑7.5%
：-4.5% YoY
：-10% YoY（GMV下半年下滑约10%）
：-17% YoY
：约49%（受IAA收入结构提升和算力capex影响）
：从去年同期的50亿元骤降至7亿元（净利率约2%，去年同期为14.7%）
：这些压力因素并非新信息，但快手的商业生态系统较同业更为脆弱。
三、盈利预测大幅下修
指标2026E（原→新）2027E（原→新）2028E（原→新）
营收（百万）
146,114→138,186（-5.4%）
160,206→140,885（-12.1%）
173,020→149,498（-13.6%）
毛利率
51.9%→50.3%
52.2%→47.7%
51.6%→47.1%
Non-IFRS净利润
16,252→9,515（-41.5%）
19,673→6,205（-68.5%）
19,826→5,664（-71.4%）
Non-IFRS摊薄EPS（人民币）
3.70→2.16
4.45→1.40
4.46→1.27
：
2026E核心业务净利润预计约100亿元（含可灵约45亿元拖累）
2027E核心业务净利润预计约120亿元
广告业务每DAU年化收入预计停滞甚至下滑（197→197→201元人民币）
GMV预计2026-28年持续承压（1,582→1,519→1,549十亿元）
R&D费用率大幅上升至12-15%（从2025年的8.9%），主要因训练相关折旧从COGS重分类至R&D
四、成本结构恶化信号
报告揭示了成本端的持续恶化：
：占营收比例从去年同期的31.4%飙升至34.7%（+3.3个百分点）
：同比+35%，占营收11.4%（去年同期8.3%）
：从55.7%下滑至51.6%（-4.1个百分点）

SOTP估值方法
摩根士丹利采用：
估值组件熊市基准牛市
2027E核心业务净利润（百万）
7,249
11,985
17,332
核心业务目标P/E
6.0x
8.0x
10.0x
核心业务估值（百万美元）
6,397
14,100
25,488
Kling 2026 ARR（百万美元）
800
1,008
1,200
Kling P/ARR倍数
15.0x
18.0x
25.0x
Kling估值（百万美元）
12,000
18,144
30,000
快手持股比例
68%
68%
68%
Holdco折价
30%
30%
30%

上涨/下跌空间
-44%
+6%
+85%
估值关键调整
：从2026E向前滚动至2027E
：采用最近一轮180亿美元融资估值，快手持股68%
：30%（低于上市同行）
评级理由
尽管可灵AI的看涨期权仍然存在，但核心业务的疲软程度超出预期，复苏时间表至少推迟几个季度，因此降至"持平"评级。

下行风险（可能导致股价跌至21港元）
：广告需求持续承压，消费信心低迷
：直播和电商税收监管可能进一步收紧
：电商领域竞争激烈，GMV持续下滑
：核心模型更新延迟，海外扩张受阻
：导致利润率持续承压
：占营收比例从9%升至15%，挤压利润空间
上行风险（可能导致股价升至70港元）
：广告主预算恢复，电商GMV反弹
：商业化加速，ARR突破12亿美元
：S&M费用率下降，毛利率改善
：释放估值价值
关键观察指标
MAU增长能否维持10%以上
广告每DAU年收入能否企稳回升
电商GMV能否在2H26止跌
可灵AI的下一轮模型迭代和新产品发布
直播业务监管影响的边际变化
时间窗口
摩根士丹利明确指出，才能看到，短期投资风险收益比不佳，建议等待更明确的拐点信号。

## 总体总结

主题正文
1. - 2Q26业绩基本符合预期，但3Q26指引大幅低于预期，公司预计3Q26营收同比下滑7.5%（广告-4.5%、电商佣金-10%、直播-17%）。
2. 核心观点是宏观环境疲软、直播电商税收监管影响持续、去年高基数效应叠加，导致快手商业生态较同业更为脆弱，预计1H27才可能逐步复苏。
3. 摩根士丹利于2026年8月19日发布快手科技（1024.HK）2Q26业绩点评报告，对快手做出：评级从"增持"（Overweight）下调至"持平"（Equal-weight），目标价从（-38%）。
4. 核心原因为3Q26业绩指引大幅低于预期，公司全年利润指引被砍半，宏观环境、监管冲击和高基数效应三重压力下，快手商业生态的脆弱性暴露无遗。
5. ：营收预计同比下滑7.5%，其中广告-4.5%、电商佣金-10%（GMV预计下半年下滑约10%）、直播-17%。
6. 2026E核心业务净利润预计约100亿元（含可灵约45亿元拖累）
7. 2027E核心业务净利润预计约120亿元
8. 摩根士丹利明确指出，才能看到，短期投资风险收益比不佳，建议等待更明确的拐点信号。