- Citi维持绿的谐波（688017.SS）买入评级，目标价496元人民币（潜在涨幅26.9%）。核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，202
- 序号：077
- 星球链接：打开网页
- 附件：图片 0，音频 0，文档 0
- 音频文件：无音频
图片
无图片
正文
- Citi维持绿的谐波（688017.SS）买入评级，目标价496元人民币（潜在涨幅26.9%）。核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，2026E人形机器人收入占比有望从2025年的约20%提升至40%-50%；2）通过与Minth（美国）和SKF（中国）成立合资公司，深度卡位人形机器人关节和精密部件供应链；3）潜在客户Tesla Optimus即将量产爬坡，3Q/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年有望放量至约200k台；4）谐波减速器在人形机器人中用量大，潜在BOM占比5%-15%。此外Citi亦看好恒立液压（601100.SS）在行星滚柱丝杠领域的人形机器人可选性。
Citi维持，目标价，较2026年7月8日收盘价Rmb391有约。报告核心判断如下： ：公司正将业务重心从工业机器人逐步切换至人形机器人（及协作机器人），竞争格局更优、增长潜力更大。 ：2026年2月与美国Minth成立人形机器人关节合资公司；2026年7月与瑞典SKF在中国成立人形机器人精密部件合资公司，专注轴承类产品。 ：潜在美国客户Tesla Optimus即将启动量产爬坡，3Q26/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年中国供应商预期产量将达约200k台（10倍增长）。 ：预计2026E人形机器人收入占比将从2025年的~20%提升至40%-50%。
一、战略转型：从工业机器人到人形机器人 Citi认为绿的谐波正经历清晰的业务重心切换，证据包括： ：聚焦人形机器人关节业务（Minth 425.HK由Citi Kyle Wu覆盖）。 ：在中国成立合资公司生产人形机器人精密部件。 在工业机器人领域，公司战略性地聚焦于"Big Four"等价格敏感度较低的高端客户。这意味着公司已不再是国内最大工业机器人厂商**埃斯顿（002747.SZ/2715.HK）**的最大谐波减速器供应商。 二、SKF合资公司业务详解 Citi的产业链调研显示，该合资公司主要生产以下人形机器人轴承类产品： 轴承类型应用部位 交叉滚子轴承（Crossed Roller Bearing） 髋关节、肩关节 柔性轴承（Flexible Bearing） 谐波减速器柔轮 四点接触球轴承（Four-point Contact Ball Bearing） 其他关节 ： 单台人形机器人轴承用量： 轴承BOM占比：（因设计方案不同而异） 三、Tesla Optimus量产时间表 根据Citi对中国零部件供应商的产业链调研： 时间节点Optimus预计产量 3Q26 ~1,000台 4Q26 ~19,000台 2027E ~200,000台（10倍增长） 注：2026年量产节奏略晚于Citi此前产业链调研预期。但若2026年实现2万台量产，2027年中国供应商预期产量将呈10倍级增长。 四、人形机器人收入贡献与人形机器人概念股估值对比 Citi覆盖的人形机器人概念股中： 公司人形机器人收入占比2026E P/E UBTECH（9880.HK） ~69.2% 373.4x（仍亏损）
恒立液压（601100.SS） ~1.0% 24.5x 双环传动（002472.SZ） ~0.5% — 绿的谐波在人形机器人收入占比和估值之间呈现出较优的"性价比"。
绿的谐波（688017.SS） ：买入（Buy） ：（对应26.9%上行空间） ：，设定为均值+1.5x标准差 ：考虑到人形机器人和工业机器人业务可见度均强于预期，估值有望重估至2023年市场炒作公司人形机器人概念时的水平 ： 指标2024A2025A2026E2027E2028E 营收（RmbM） 387 571 980 1,439 1,931 营收增速 8.8% 47.3% 71.7% 46.9% 34.2% 净利润（RmbM） 56 124 192 283 387 净利润增速 -33.3% 121.4% 54.4% 47.2% 36.9% EPS（Rmb） 0.332 0.678 1.047 1.542 2.111 P/E na 20.3 19.4 18.3 17.0 P/B 19.3 20.3 19.4 18.3 17.0 ROE 2.1% 3.6% 5.3% 7.4% 9.5% 恒立液压（601100.SS，附带推荐） ：（对应行星滚柱丝杠的人形机器人可选性） ：，对应均值+0.5x标准差
绿的谐波（688017.SS）下行风险 ——工业机器人基本盘增长不及预期。 ——来自外资品牌或本土品牌通过行业整合带来的竞争压力加大。 ——挤压毛利率（GPM）。 ——若Tesla Optimus量产延后或公司未能成功卡位供应链，将影响估值重估逻辑。 恒立液压（601100.SS）下行风险 。 （规模经济不足）。 。 其他关注事项 ：Citi已明确指出量产时间略晚于此前的产业链调研，若进一步延后将影响2026E/2027E增长预期。 ：公司对美国大客户依赖度上升，单一客户波动对业绩影响放大。 ：在美国设立合资公司可能面临监管审查及关税不确定性。
总体总结
主题正文
- 核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，2026E人形机器人收入占比有望从2025年的约20%提升至40%-50%；
- 3）潜在客户Tesla Optimus即将量产爬坡，3Q/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年有望放量至约200k台；
- ：公司正将业务重心从工业机器人逐步切换至人形机器人（及协作机器人），竞争格局更优、增长潜力更大。
- ：潜在美国客户Tesla Optimus即将启动量产爬坡，3Q26/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年中国供应商预期产量将达约200k台（10倍增长）。
- ：预计2026E人形机器人收入占比将从2025年的~20%提升至40%-50%。
- 这意味着公司已不再是国内最大工业机器人厂商**埃斯顿（002747.SZ/2715.HK）**的最大谐波减速器供应商。
- 但若2026年实现2万台量产，2027年中国供应商预期产量将呈10倍级增长。
- ：Citi已明确指出量产时间略晚于此前的产业链调研，若进一步延后将影响2026E/2027E增长预期。