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title: "- Citi维持绿的谐波（688017.SS）买入评级，目标价496元人民币（潜在涨幅26.9%）。核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，202"
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# - Citi维持绿的谐波（688017.SS）买入评级，目标价496元人民币（潜在涨幅26.9%）。核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，202

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## 正文

- Citi维持绿的谐波（688017.SS）买入评级，目标价496元人民币（潜在涨幅26.9%）。核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，2026E人形机器人收入占比有望从2025年的约20%提升至40%-50%；2）通过与Minth（美国）和SKF（中国）成立合资公司，深度卡位人形机器人关节和精密部件供应链；3）潜在客户Tesla Optimus即将量产爬坡，3Q/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年有望放量至约200k台；4）谐波减速器在人形机器人中用量大，潜在BOM占比5%-15%。此外Citi亦看好恒立液压（601100.SS）在行星滚柱丝杠领域的人形机器人可选性。

Citi维持，目标价，较2026年7月8日收盘价Rmb391有约。报告核心判断如下：
：公司正将业务重心从工业机器人逐步切换至人形机器人（及协作机器人），竞争格局更优、增长潜力更大。
：2026年2月与美国Minth成立人形机器人关节合资公司；2026年7月与瑞典SKF在中国成立人形机器人精密部件合资公司，专注轴承类产品。
：潜在美国客户Tesla Optimus即将启动量产爬坡，3Q26/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年中国供应商预期产量将达约200k台（10倍增长）。
：预计2026E人形机器人收入占比将从2025年的~20%提升至40%-50%。

一、战略转型：从工业机器人到人形机器人
Citi认为绿的谐波正经历清晰的业务重心切换，证据包括：
：聚焦人形机器人关节业务（Minth 425.HK由Citi Kyle Wu覆盖）。
：在中国成立合资公司生产人形机器人精密部件。
在工业机器人领域，公司战略性地聚焦于"Big Four"等价格敏感度较低的高端客户。这意味着公司已不再是国内最大工业机器人厂商**埃斯顿（002747.SZ/2715.HK）**的最大谐波减速器供应商。
二、SKF合资公司业务详解
Citi的产业链调研显示，该合资公司主要生产以下人形机器人轴承类产品：
轴承类型应用部位
交叉滚子轴承（Crossed Roller Bearing）
髋关节、肩关节
柔性轴承（Flexible Bearing）
谐波减速器柔轮
四点接触球轴承（Four-point Contact Ball Bearing）
其他关节
：
单台人形机器人轴承用量：
轴承BOM占比：（因设计方案不同而异）
三、Tesla Optimus量产时间表
根据Citi对中国零部件供应商的产业链调研：
时间节点Optimus预计产量
3Q26
~1,000台
4Q26
~19,000台
2027E
~200,000台（10倍增长）
注：2026年量产节奏略晚于Citi此前产业链调研预期。但若2026年实现2万台量产，2027年中国供应商预期产量将呈10倍级增长。
四、人形机器人收入贡献与人形机器人概念股估值对比
Citi覆盖的人形机器人概念股中：
公司人形机器人收入占比2026E P/E
UBTECH（9880.HK）
~69.2%
373.4x（仍亏损）

恒立液压（601100.SS）
~1.0%
24.5x
双环传动（002472.SZ）
~0.5%
—
绿的谐波在人形机器人收入占比和估值之间呈现出较优的"性价比"。

绿的谐波（688017.SS）
：买入（Buy）
：（对应26.9%上行空间）
：，设定为均值+1.5x标准差
：考虑到人形机器人和工业机器人业务可见度均强于预期，估值有望重估至2023年市场炒作公司人形机器人概念时的水平
：
指标2024A2025A2026E2027E2028E
营收（RmbM）
387
571
980
1,439
1,931
营收增速
8.8%
47.3%
71.7%
46.9%
34.2%
净利润（RmbM）
56
124
192
283
387
净利润增速
-33.3%
121.4%
54.4%
47.2%
36.9%
EPS（Rmb）
0.332
0.678
1.047
1.542
2.111
P/E
na
20.3
19.4
18.3
17.0
P/B
19.3
20.3
19.4
18.3
17.0
ROE
2.1%
3.6%
5.3%
7.4%
9.5%
恒立液压（601100.SS，附带推荐）
：（对应行星滚柱丝杠的人形机器人可选性）
：，对应均值+0.5x标准差

绿的谐波（688017.SS）下行风险
——工业机器人基本盘增长不及预期。
——来自外资品牌或本土品牌通过行业整合带来的竞争压力加大。
——挤压毛利率（GPM）。
——若Tesla Optimus量产延后或公司未能成功卡位供应链，将影响估值重估逻辑。
恒立液压（601100.SS）下行风险
。
（规模经济不足）。
。
其他关注事项
：Citi已明确指出量产时间略晚于此前的产业链调研，若进一步延后将影响2026E/2027E增长预期。
：公司对美国大客户依赖度上升，单一客户波动对业绩影响放大。
：在美国设立合资公司可能面临监管审查及关税不确定性。

## 总体总结

主题正文
1. 核心观点：1）公司正从工业机器人向人形机器人战略转型，2026E人形机器人收入占比有望从2025年的约20%提升至40%-50%；
2. 3）潜在客户Tesla Optimus即将量产爬坡，3Q/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年有望放量至约200k台；
3. ：公司正将业务重心从工业机器人逐步切换至人形机器人（及协作机器人），竞争格局更优、增长潜力更大。
4. ：潜在美国客户Tesla Optimus即将启动量产爬坡，3Q26/4Q26产量预计约1k/19k台，2027年中国供应商预期产量将达约200k台（10倍增长）。
5. ：预计2026E人形机器人收入占比将从2025年的~20%提升至40%-50%。
6. 这意味着公司已不再是国内最大工业机器人厂商**埃斯顿（002747.SZ/2715.HK）**的最大谐波减速器供应商。
7. 但若2026年实现2万台量产，2027年中国供应商预期产量将呈10倍级增长。
8. ：Citi已明确指出量产时间略晚于此前的产业链调研，若进一步延后将影响2026E/2027E增长预期。