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- 高盛重申亚马逊(AMZN)买入评级，将12个月目标价从325美元上调至335美元，对应36.2%上行空间。报告聚焦五大投资争议：1)消费者健康状况（Prime Day销售同比+9.5%表明消费者基本稳定）；2)AI资本开支与ROIC——上调2026/2027年资本开支预测（2027年AWS capex上调32%），预计2026-2029年累计投入约8270亿美元；3)AWS营收预测上调，预计2026年增长33%、2027年增长35%，4年CAGR约29%，上行情景下仍有10-20%增长空间；4)Trainium定制芯片作为长期利润率扩张杠杆；5)从Rufus升级至Alexa+的代理购物(agentic shopping)战略将改善公司行业定位。自由现金流预计于2027年首次转负（约-410亿美元），公司将通过债务市场（2025-2026年已发行约690亿美元债务）满足资金需求。估值方法从多倍数综合法切换为SOTP分部加总。
高盛重申对亚马逊(AMZN)的评级，并将12个月目标价从325美元，对应当前股价245.98美元约。该报告发表于亚马逊2026年Q2业绩披露前夕，聚焦市场关注的五大投资争议：消费者健康、AI资本开支与回报率、AWS增长轨迹、Trainium定制芯片、代理购物战略。 报告同时将估值方法从原来的"多倍数综合法"切换为**SOTP（分部加总）**估值法，因为公司各业务板块在营收增长、利润率及资本密集度上的差异日益显著，合并估值已不再适用。
一、消费者健康状况：基本稳定但出现分化 ：根据Adobe数据，Prime Day销售额达，同比+9.5%（2025年为241亿美元）。 ： 消费者价格敏感度持续上升 消费重心向转移 购买力集中在 42%的订单金额低于20美元，53%的商品单价低于15美元 热门品类偏向低单价复购商品（蛋白粉、饮料补充剂、猫粮等） Prime Day 2026持续96小时（4天），时间提前至6月23-26日，是2021年以来最早的窗口期。 二、AWS：营收预测大幅上调，资本开支同步攀升
指标2026E2027E2028E AWS营收(百万美元) 171,285 231,841 292,119 同比增速 +33% +35% +26% AWS运营利润率 35.6% 36.1% 36.9%
：2027年AWS capex上调32%，从2025年到2027年总capex需约 ：1GW容量建设成本约500-600亿美元，亚马逊计划2027年前将2025年容量翻倍 ：2025年底backlog为2,440亿美元，预计2026年增至3,640亿美元 ：基于backlog转化框架，AWS营收存在。 三、Trainium定制芯片：利润率扩张的战略杠杆 较Trainium 2性能提升40%，后者较同代GPU性能提升30-40% Trainium 2已"基本售罄"，Trainium 3"接近完全预定" ：内部使用约，若对外销售可达 ：在AI推理成本日益重要的环境下，Trainium成为长期的重要驱动力 四、EC2潜在提价：20%提价可贡献20-40亿美元增量营收 EC2占AWS营收约50%以上 7月1日已开始定价调整 若EC2提价20%，预计2026年下半年可贡献净营收增量 五、代理购物(Agentic Shopping)：从Rufus到Alexa+ 已嵌入主搜索栏、移动App、桌面网站及Echo Show设备 已有通过Rufus完成购买，年化贡献增量销售 ：设定目标价后自动下单，模拟Chewy Autoship模式 公司计划将该AI购物助手技术 六、资本需求与债务融资 ：预计2027年首次转负至**-410亿美元** ：2027/2028年capex覆盖率预计超过1.0x，需依赖外部融资 （2025至今）： 2025年票据发行：150亿美元，利率3.99-5.62% 2026年票据发行：370亿美元，利率3.97-6.12% 2026年美元定期贷款：175亿美元 欧/加元外币票据合计约140亿美元等值 ：2020-2022年平均利率3.17%，2025-2026年升至4.45% ：Debt/Adj EBITDA持续低于1.0x 七、亚马逊供应链服务(ASCS) 向开放物流网络，是FBA的延伸 拥有 主要目的是（填补回程空载），而非大规模营收驱动
评级：买入(BUY) 12个月目标价：335美元（较前值325美元上调） SOTP估值方法分部细节： 业务板块估值倍数下行情景基本情景上行情景 北美业务 EV/GAAP EBIT 12.0x
20.0x 国际业务 EV/Sales 1.0x
1.5x AWS EV/GAAP EBIT 15.0x
33.0x
1,791,572
4,523,895
1,806,081
4,538,403
165
415
-32.0%
+71.0% 关键估值变化： ：从28.5x EV/GAAP EBIT上调至 ：从50/50（多倍数+SOTP）切换为 财务预测核心数据： 指标20252026E2027E2028E 总营收(百万美元) 716,924 827,600 952,884 1,081,038 EBITDA(百万美元) 145,731 193,275 255,843 331,746 EPS(美元) 7.17 8.85 10.15 12.84 P/E(x) 30.3 27.8 24.2 19.2 ROE(%) 22.3 20.7 19.0 19.4 毛利率(%) 50.3 51.4 52.5 53.5 EBIT利润率(%) 11.2 12.9 14.7 16.6 共识比较： 高盛对2027年AWS营收预测比共识高7% 高盛对AWS运营利润预测比共识高8% 国际业务运营利润预测低于共识24-44%（因D&A增加）
：可能影响营收增长
可能要求产品或平台调整（如反垄断、数据隐私等） 及变化 ：持续高额capex若未能转化为预期营收增长，将拖累自由现金流和股东回报 ：2025-2026年发债利率较2020-2022年上升约130个基点，进一步大规模发债将增加财务费用 ：执行阶段（自动购买）的信任建立仍存在不确定性
总体总结
主题正文
- 报告聚焦五大投资争议：1)消费者健康状况（Prime Day销售同比+9.5%表明消费者基本稳定）；
- 2)AI资本开支与ROIC——上调2026/2027年资本开支预测（2027年AWS capex上调32%），预计2026-2029年累计投入约8270亿美元；
- 3)AWS营收预测上调，预计2026年增长33%、2027年增长35%，4年CAGR约29%，上行情景下仍有10-20%增长空间；
- 5)从Rufus升级至Alexa+的代理购物(agentic shopping)战略将改善公司行业定位。
- 自由现金流预计于2027年首次转负（约-410亿美元），公司将通过债务市场（2025-2026年已发行约690亿美元债务）满足资金需求。
- 该报告发表于亚马逊2026年Q2业绩披露前夕，聚焦市场关注的五大投资争议：消费者健康、AI资本开支与回报率、AWS增长轨迹、Trainium定制芯片、代理购物战略。
- 报告同时将估值方法从原来的"多倍数综合法"切换为**SOTP（分部加总）**估值法，因为公司各业务板块在营收增长、利润率及资本密集度上的差异日益显著，合并估值已不再适用。
- ：2025年底backlog为2,440亿美元，预计2026年增至3,640亿美元