大摩——美国电力壳供应商 |中期选举对“上电时间”股票的影响 摩根士丹利聚焦中期选举结果对北美“电力壳供应商”（Powered Shell Providers）
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大摩——美国电力壳供应商 |中期选举对“上电时间”股票的影响
摩根士丹利聚焦中期选举结果对北美“电力壳供应商”（Powered Shell Providers）及“表后发电”（Behind the Meter, BTM）电力企业的深远影响。报告认为，德克萨斯州州长选举由民主党人胜出，是数据中心开发领域最具颠覆性的结果，将显著增加政策不确定性，并加剧美国电力短缺风险。全美范围内对数据中心建设的抵制情绪升温，或导致2028年前美国算力基础设施出现供给缺口。
关键催化剂与风险传导
• 德州州长选举：民主党候选人吉娜·伊诺霍萨（Gina Hinojosa）胜选，其竞选纲领包括暂停新数据中心审批直至立法“保护社区”，赋予地方否决权，禁止保密协议（NDA），要求工会用工及终止税收优惠。州长单边可采取行政命令暂停新项目、任命公用事业委员会（PUCT）委员及指示州机构拒发许可；但终止税收减免、赋予地方否决权等需共和党控制的州议会配合。伊诺霍萨已倡导在立法前实施暂停令，适用于新许可而非在建项目。
• 俄亥俄州州长选举：民主党候选人艾米·阿克顿（Amy Acton）胜选，带来项目延迟或取消风险。该州最大风险项目为英伟达（NVIDIA）参与的10吉瓦超大规模算力设施，另一在建项目为亚马逊（Amazon）在费耶特县的1.5吉瓦数据中心。俄亥俄州已于5月暂停审议新的数据中心税收豁免申请。
• 政策动态对比：宾夕法尼亚州（民主党州长夏皮罗）已通过行政命令实施GRID标准，但未宣布暂停；德州与俄亥俄州则面临更高监管不确定性。
股票影响分类与估值重估
• 高政策不确定性标的（德州敞口）：CIFR、MARA、GLXY、SEI、VST、CEG、AEP、SRE、CNP、NRG及电力设备股。报告预计相关企业估值概率需下调，尤其是处于ERCOT“批次”（Batch）审批流程的项目。例如，CIFR的额外数据中心项目签约概率需重新评估，其熊市估值假设为零新增项目；GLXY的Helios II等项目面临审批冻结风险，但已签约的Helios I阶段II/III及在建项目受影响较小。
• 相对“上电时间”赢家：WMB（威廉姆斯公司）、EQIX、DLR、WULF、APLD、TLN、BE、HUT（路易斯安那州项目）。这些企业或因地域多元化、无德州敞口、管理经验丰富或技术替代优势而相对抗压。
• 独立电力生产商（IPPs）：预计板块短期承压，VST、NRG、CEG领跌，但当前资产现金流及远期曲线提供估值支撑（如VST基础价值约180美元/股，远高于现价140美元）。PJM市场敞口较高的TLN、PEG相对抗压。
• 电力设备与现场发电：GEV、INIO、BE等因数据中心需求增长预期放缓而面临倍数压缩，但BE的燃料电池因环保优势或成天然气涡轮的替代选项。
• 公用事业：CNP等德州高敞口公司最敏感；防御性公用事业（AEE、ED、DUK）或获资金转入。
• 特殊受益者：WMB凭借天然气管道布局及快速供电能力被严重低估；WULF因肯塔基州项目及管理经验免疫德州风险；APLD因无德州敞口而相对受益。
市场影响深度分析
• 电力期货曲线：ERCOT远期电价仅小幅升水至2029年，绝对水平约50美元/兆瓦时出头，不足以激励新建化石能源电厂，电池储能经济性亦恶化。曲线原本未充分定价负荷增长，选举后或面临短期下行。
• 数据中心REITs：EQIX在德州运营9个设施，但仅占全球3%，短期波动风险存在；DLR的达拉斯都会区租金占比4.2%，其Digital Garland项目面临审批风险，但稀缺性价值提升。
• 融资与资本开支：地方级限制或导致AI数据中心开发地域分化，融资焦点或从“电力壳”转向芯片融资。WMB等中游企业凭借已签约的BTM电力解决方案，有望在12-24个月内兑现增长期权。
总体总结
主题正文
- 摩根士丹利聚焦中期选举结果对北美“电力壳供应商”（Powered Shell Providers）及“表后发电”（Behind the Meter, BTM）电力企业的深远影响。
- 报告认为，德克萨斯州州长选举由民主党人胜出，是数据中心开发领域最具颠覆性的结果，将显著增加政策不确定性，并加剧美国电力短缺风险。
- • 德州州长选举：民主党候选人吉娜·伊诺霍萨（Gina Hinojosa）胜选，其竞选纲领包括暂停新数据中心审批直至立法“保护社区”，赋予地方否决权，禁止保密协议（NDA），要求工会用工及终止税收优惠。
- 该州最大风险项目为英伟达（NVIDIA）参与的10吉瓦超大规模算力设施，另一在建项目为亚马逊（Amazon）在费耶特县的1.5吉瓦数据中心。
- GLXY的Helios II等项目面临审批冻结风险，但已签约的Helios I阶段II/III及在建项目受影响较小。
- • 独立电力生产商（IPPs）：预计板块短期承压，VST、NRG、CEG领跌，但当前资产现金流及远期曲线提供估值支撑（如VST基础价值约180美元/股，远高于现价140美元）。
- • 电力设备与现场发电：GEV、INIO、BE等因数据中心需求增长预期放缓而面临倍数压缩，但BE的燃料电池因环保优势或成天然气涡轮的替代选项。
- DLR的达拉斯都会区租金占比4.2%，其Digital Garland项目面临审批风险，但稀缺性价值提升。