- 10月TOP100房企销售额同比降幅由9月的11%扩大至13%，10月初按揭补贴对低能级城市新房的提振低于预期；前10个月累计销售同比下降13%，JPM维持
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- 10月TOP100房企销售额同比降幅由9月的11%扩大至13%，10月初按揭补贴对低能级城市新房的提振低于预期；前10个月累计销售同比下降13%，JPM维持2026年全年销售下降12%的预测。重点城市二手房10月销售同比增长超过20%，预计四季度仍将保持两位数增长；由于估算约40%的二手住房符合补贴条件，而新房仅约22%，二手房受益程度更大。关键国企开发商10月销售同比仅下降3%，表现显著优于民企及困境房企，但“828”政策及现金流规划调整可能令四季度拿地放缓，JPM预计2027年重点开发商销售同比下降20%-30%。投资策略上维持精选，偏好华润置地、华润万象生活及贝壳，强调资产负债表质量和二手房成交复苏的受益确定性。
10月TOP100开发商销售额同比下降13%，降幅较9月的11%有所扩大，且弱于JPM此前对低能级城市销售获得短期温和提振的预期。 重点城市二手房销售10月同比增长超过20%，9月为19%；JPM预计四季度同比增速仍可超过10%。估算全国约40%的二手住房符合补贴条件，高于新房的约22%。 关键国企开发商10月销售同比下降3%，较9月的下降16%大幅改善；民企及困境开发商销售依然深度承压。 TOP100开发商前10个月销售同比下降13%，JPM维持2026年全年下降12%的预测，并预计2027年重点开发商销售可能同比下降20%-30%。 报告明确偏好华润置地、华润万象生活和贝壳，核心逻辑是国企信用与财务质量、物业管理稳定性，以及二手房成交改善对贝壳业务的直接映射。
- 10月新房销售继续疲弱 指标9月10月主要含义 TOP100开发商销售额同比 -11% -13% 补贴刺激低于预期，降幅重新扩大 TOP100开发商销售额环比 — +10% 主要由季节性贡献，而非政策驱动 关键国企开发商销售同比 -16% -3% 发盘节奏和国企优势带来明显改善 重点城市二手房销售同比 +19%
20% 成交热度进一步加速 10月TOP100开发商销售额约为人民币1,810亿元，较9月的1,650亿元环比增长约10%。不过，这一环比表现具有明显季节性：历史上10月通常贡献全年销售额的9.1%，高于9月的8.5%。因此，环比改善不能视为政策刺激已经奏效。 与2018—2021年平均水平相比，TOP100销售额仍低约76%，仅较9月的低80%略有收窄，整体仍处于历史弱势区间。报告认为降幅好于此前“个位数下降”的预期，进一步说明按揭补贴尚未扭转新房需求。
- 按揭补贴对二手房的影响更大 JPM估算，全国约可能符合补贴条件，而约符合条件，因此二手房的政策受益程度高于新房。 这一判断与数据表现一致： 10月重点城市二手房销售同比增长超过20%； 9月二手房销售同比增速已经达到19%； 二手房成交增长能够更快反映至交易链条和经纪服务； 相比之下，新房销售仍受到价格预期、库存及购房者观望情绪制约。 在此背景下，贝壳作为住房交易服务平台，其业务对二手房成交复苏的敏感度高于纯开发商，也是报告重点推荐贝壳的主要逻辑。
- 房企分化：国企韧性明显增强 10月关键上市开发商中： 招商蛇口销售同比增长23%； 建发房产增长10%； 华润置地增长3%。 前10个月仍能保持销售同比增长的重点开发商包括： 华润置地：+6%； 中国海外发展：+5%； 中国金茂：+3%； 招商蛇口：+2%。 相比之下，长龙、美的置业、旭辉等民企，以及万科、碧桂园、融创、世茂等困境房企，销售降幅普遍仍处于较高水平，部分公司10月同比下降超过50%。这意味着行业尚未形成普遍复苏，当前更接近“优质企业获取份额”的结构性行情。 从表4看，关键开发商10个月销售额目标完成率均值约为61%，在销售目标多数假设同比持平的情况下，四季度仍面临较大的追单压力。
- 龙头房企集中度继续提高 10M26销售额排名靠前的开发商包括： 排名开发商销售额 1 保利发展 人民币1,990亿元 2 中国海外发展 人民币1,990亿元 3 华润置地 人民币1,800亿元 4 绿城中国 人民币1,600亿元 5 招商蛇口 人民币1,590亿元 6 建发房产 人民币1,030亿元 榜单前列主要由央国企占据，反映融资能力和销售兑现能力正在向高信用主体集中。华润置地兼具销售韧性和较低估值，因而处于JPM推荐组合的核心位置。
- “828”政策可能压制四季度拿地 报告预计，。主要原因是“828”政策改变了房企现金流规划，开发商需要保留更多现金应对资金安排，因而四季度拿地可能放缓。 土地储备是未来可售货值的来源，拿地下降通常会滞后影响销售。因此，即使2026年存量项目仍能支撑部分销售，2027年面临更大的货值压力。该风险也是JPM没有全面看多开发商板块、而是在华润置地等财务质量较高的公司中进行精选的重要原因。
行业估值概览 估值及股价数据截至2026年10月30日收盘。 板块/组别FY1市盈率FY2市盈率股息率市净率股价较历史峰值 中国内地开发商整体 9.5倍 7.5倍 3.2% 0.4倍 -45% 国企开发商 11.6倍 9.2倍 3.9% 0.5倍 -34% 民企开发商 不适用 不适用 不适用 0.2倍 -88% 困境开发商 不适用 不适用 不适用 0.2倍 -95% 物业管理整体 13.5倍 12.7倍 6.6% 3.4倍 -40% 国企背景物业管理 14.9倍 13.9倍 6.0% 3.9倍 -32% 房产经纪服务 14.3倍 12.9倍 1.9% 1.9倍 -35% 国企开发商虽然市净率仍低于1倍，但已较民企和困境房企体现出更明显的盈利稳定性及资产负债表折价。民企和困境房企的低市净率不能简单视为便宜，其账面资产可能面临减值，盈利和现金流可比性也明显较弱。 主要推荐及覆盖标的 公司代码评级收盘价JPM目标价隐含空间FY1/FY2 PE股息率P/B 华润置地 1109.HK 增持 30.46港元 40.00港元 约31% 9.7/8.6倍 3.8% 0.6倍 中国海外发展 0688.HK 增持 12.69港元 16.00港元 约26% 9.2/8.4倍 4.0% 0.3倍 华润万象生活 1209.HK 增持 39.88港元 49.00港元 约23% 17.7/16.4倍 5.7% 5.0倍 贝壳 2423.HK 增持 45.98港元 59.00港元 约28% 14.3/12.9倍 1.9% 1.9倍 隐含空间按目标价相对报告所列收盘价计算。 是报告最偏好的开发商之一：销售表现具韧性、国企背景突出，9.7倍FY1市盈率和0.6倍市净率也提供一定估值支撑。 代表物业管理板块的稳健配置逻辑，较高估值由央企股东背景、经常性管理收入及约5.7%的股息率部分抵消。 更直接受益于二手房成交活跃度上升。若重点城市二手房销售四季度保持超过10%的同比增长，其平台交易量和佣金收入具有较强弹性。 JPM同时对部分开发商及服务公司给予减持评级，包括中国海外物业、万科、碧桂园、融创中国和世茂集团，显示其更重视信用风险和未来销售下滑。
按揭补贴可能继续被价格预期、库存压力及购房者观望抵消，新房销售降幅可能超过JPM预测。 10月超过20%的同比增速可能受到基数或短期成交集中释放影响，JPM四季度超过10%的预测仍有下修风险。 拿地放缓可能在2027年更明显地体现为可售项目减少和销售同比下降。 关键开发商10个月目标完成率均值仅约61%，四季度若去化不及预期，可能出现降价促销、利润下滑或目标下修。 销售深度负增长、流动性压力、债务展期及资产减值可能继续扩大，不能仅凭低市净率判断估值吸引力。 10月国企数据部分受推盘时点影响，单月高增长未必代表终端需求已形成持续趋势。 报告估值基于2026年10月30日市场价格及JPM盈利预测；若销售、利润率或政策环境变化，目标价和评级可能调整。
总体总结
主题正文
- 重点城市二手房10月销售同比增长超过20%，预计四季度仍将保持两位数增长；
- 关键国企开发商10月销售同比仅下降3%，表现显著优于民企及困境房企，但“828”政策及现金流规划调整可能令四季度拿地放缓，JPM预计2027年重点开发商销售同比下降20%-30%。
- TOP100开发商前10个月销售同比下降13%，JPM维持2026年全年下降12%的预测，并预计2027年重点开发商销售可能同比下降20%-30%。
- 报告明确偏好华润置地、华润万象生活和贝壳，核心逻辑是国企信用与财务质量、物业管理稳定性，以及二手房成交改善对贝壳业务的直接映射。
- 相比之下，长龙、美的置业、旭辉等民企，以及万科、碧桂园、融创、世茂等困境房企，销售降幅普遍仍处于较高水平，部分公司10月同比下降超过50%。
- 若重点城市二手房销售四季度保持超过10%的同比增长，其平台交易量和佣金收入具有较强弹性。
- 10月超过20%的同比增速可能受到基数或短期成交集中释放影响，JPM四季度超过10%的预测仍有下修风险。
- 10月国企数据部分受推盘时点影响，单月高增长未必代表终端需求已形成持续趋势。