杉杉股份：负极业务单吨盈利改善，偏光片产品结构持续优化 26Q3业绩符合市场预期。公司26Q1-3营收193.5亿元，同比+31%，归母净利12.5亿元，同比+
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杉杉股份：负极业务单吨盈利改善，偏光片产品结构持续优化
26Q3业绩符合市场预期。公司26Q1-3营收193.5亿元，同比+31%，归母净利12.5亿元，同比+341%，扣非净利11.8亿元，同比+428%，毛利率20.9%，同比+4pct。其中26Q3营收72.2亿元，同环比+46%/+7%，归母净利4.3亿元，同环比+461%/-13%，扣非净利4亿元，同环比+631%/-15%，毛利率22.4%，同环比+5/+1pct。Q3公司计提减值损失1.6亿元，若加回则Q3归母净利润达5.9亿元，业绩符合市场预期。
负极Q3出货环比向上、单吨净利环比回升。我们预计Q3负极出货17万吨，预计26全年出货目标70万吨，同增63%，预计27年出货目标90万吨。盈利方面，公司26Q3单吨净利预计达0.15万元/吨，环比Q2提升约200元/吨，主要由于涨价部分落地，Q4若涨价进一步传导石墨化成本上涨，则单位盈利有望进一步提升。
偏光片业务：高附加值产品销量占比稳步抬升、产品结构持续优化。我们预计Q3公司偏光片业务贡献2.9亿元归母净利润，预计26全年利润有望超12亿元。公司大尺寸LCD偏光片业务全球市占率34%，OLED TV业务全球市占率接近50%，增量可观。公司持续推进高端化布局，高端IT用偏光片出货量持续增长，高附加值产品销量占比稳步抬升，产品结构持续优化，带动产品均价上行。此外，公司与海螺集团国产PVA膜对接，预计26H2小批量导入，公司预期27年通过下游大客户测试后有望放量，将进一步降低原材料成本，改善盈利质量。
经营现金流下滑、资本开支同比明显回落。公司26Q1-3期间费用22亿元，同比+19%，费用率12%，同比-1pct，其中Q3期间费用8亿元，同环比+21%/+13%，费用率12%，同环比-2/+1pct；26Q1-3经营性净现金流14.6亿元，同比-38%，其中Q3经营性现金流6.2亿元，同环比-30%/-12%；26Q1-3资本开支4.8亿元，同比-60.6%，其中Q3资本开支2.3亿元，同环比-26%/+163%；26Q3末存货85.8亿元，较年初+21%。
投资建议：我们预计26-27年归母净利润19/25亿元，同比+315%/+32%，对应PE为12/9倍，给予“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。
总体总结
主题正文
- 公司26Q1-3营收193.5亿元，同比+31%，归母净利12.5亿元，同比+341%，扣非净利11.8亿元，同比+428%，毛利率20.9%，同比+4pct。
- 其中26Q3营收72.2亿元，同环比+46%/+7%，归母净利4.3亿元，同环比+461%/-13%，扣非净利4亿元，同环比+631%/-15%，毛利率22.4%，同环比+5/+1pct。
- 我们预计Q3负极出货17万吨，预计26全年出货目标70万吨，同增63%，预计27年出货目标90万吨。
- 盈利方面，公司26Q3单吨净利预计达0.15万元/吨，环比Q2提升约200元/吨，主要由于涨价部分落地，Q4若涨价进一步传导石墨化成本上涨，则单位盈利有望进一步提升。
- 我们预计Q3公司偏光片业务贡献2.9亿元归母净利润，预计26全年利润有望超12亿元。
- 此外，公司与海螺集团国产PVA膜对接，预计26H2小批量导入，公司预期27年通过下游大客户测试后有望放量，将进一步降低原材料成本，改善盈利质量。
- 公司26Q1-3期间费用22亿元，同比+19%，费用率12%，同比-1pct，其中Q3期间费用8亿元，同环比+21%/+13%，费用率12%，同环比-2/+1pct；
- 投资建议：我们预计26-27年归母净利润19/25亿元，同比+315%/+32%，对应PE为12/9倍，给予“买入”评级。