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瑞银——美国半导体行业——2026年SEMICON West与OCP全球峰会核心纪要
本周我们密集参访了2026 SEMICON West与OCP全球峰会，与设备龙头、测试供应商、材料企业及云厂商AI架构师深度交流后，核心判断未变但边际信号更趋积极：AI算力瓶颈正从单一GPU向“系统级约束”扩散，半导体设备、测试、先进封装及材料环节的机会广度与深度均被市场低估。我们重申对半导体设备（WFE）板块“超配”观点，预计2026-2028年WFE复合增速将维持在30%以上，测试设备（TAM）与半导体材料有望成为下一阶段超额收益的核心来源。
关键逻辑与数据拆解
- WFE（半导体设备）高景气再获确认，Terafab与DRAM双轮驱动
供应链反馈显示，头部存储原厂正要求设备供应商按每年5000亿美元WFE规模备产，此数字远超市场一致预期。核心支撑来自DRAM的超级周期：行业DRAM产能预计在2029年中期达到300万片/月（wsm），2031年突破400万片，部分设备商订单已排至2030年。
Terafab（英特尔主导的激进产能计划）是展會最大焦点，其要求设备“定制化”重构晶圆流片架构，这可能倒逼英特尔在2027年及以后显著上调资本开支与设备采购，为设备商带来增量上行空间，该因素目前被市场在讨论Terafab时忽略。
此外，因更多客户寻求英特尔EMIB-T产能，台积电可能明年开始削减对英特尔的晶圆分配，这将进一步强化英特尔本土扩产的必要性，形成设备端的正向循环。
- 测试设备：泰瑞达（TER）与爱德万（Advantest）极度乐观，TAM被严重低估
两家测试龙头均表示需求“异常强劲”，且单位测试强度（Test Intensity）将呈数量级提升。驱动因素包括：
◦ 亚马逊Trainium芯片晶体管密度更高、HBM含量提升、任务模式测试更复杂，导致单颗芯片测试时间大幅拉长；
◦ 谷歌TPU业务放量，泰瑞达在此客户的份额有望长期超越亚马逊，成为最大增长极；
◦ 供应链信号显示，两家设备商的工具产量有望从2026年下半年到2028年下半年翻倍，这甚至高于我们此前对泰瑞达收入增长超80%的“街面最乐观模型”。
我们判断，市场对测试设备“可服务市场（TAM）”的扩张幅度存在显著认知差，该板块具备持续上修盈利预测的潜力。
- 半导体材料：晶圆开工数即将迎来拐点，或成AI供应链下一大瓶颈
行业月度硅晶圆开工数（MSI）在2026年二季度已超越2021年水平，距2022年历史高点仅差约3%。2026年10月标志着设备短缺正式出现，此前设备商基本能满足月度计划排产，而接下来短缺将“旋转”至材料环节。
关键细节：约55%的MSI关联前道制程，而晶圆产量刚接近前高；同时材料强度（Materials Intensity）每节点提升约25%（以Entegris为例），这意味着即使硅片出货量持平，材料需求仍会自然增长。我们提示，市场仅看硅片巨头（如SUMCO、环球晶圆）的出货量会严重低估真实材料需求，材料板块（Entegris、Versum等）的供应约束可能被当作“隐形瓶颈”而重估。
- OCP峰会：AI瓶颈外移，网络、光互连、电源与散热打开新空间
大会核心共识与年初AI Infra Summit一致：集群规模扩大后，性能瓶颈已从GPU本身转移至周边系统。
◦ 网络与光互连：102.4T交换、800G/1.6T连接成为基线，线性可插拔光学（LPO）、近封装光学（NPO）及CPO讨论热度飙升，光引擎从“可选项”变“必选项”。
◦ 电源架构：机柜密度突破临界点，800VDC高压配电从边缘话题重回核心，电源转换、储能与保护器件价值量显著提升。
◦ 液冷：从“独立决策”变为“机柜基础架构”标配。
◦ 推理/智能体负载：推动CPU、内存与数据搬运需求再评估，异构计算成主流。
整体看，OCP并未改变AI基础设施方向，但强化了“解约束即增量为王”的逻辑，半导体内容机会从加速卡向全系统扩散。
- 重点公司交流精要
◦ Marvell（MRVL）：互联业务假设可能比市场认知更保守。Scale-out仍是基本盘，若仅此板块增长50%即可达成大部分增长目标；Scale-up光学（目前无大量出货）若超预期落地，将带来显著上行。XPU定制业务空间被低估（当前$300亿机会假设每颗XPU仅绑定不到2颗配套芯片，实际可能更高），微软Maia芯片若按GW级部署，对MRVL是潜在巨大增量。我们判断市场不太可能以$30 EPS作为基准情形，但scale-out足以托底，上行空间来自scale-up与定制芯片。
◦ Astera Labs（ALAB）：正从PCIe Retimer向“机架级异构互联平台”转型。新发布的Orion参考架构（面向Neocloud与企业）主打“无论客户用什么加速器都能快速部署”，宣称性能提升约50%、内存卸载提升25%。长期看，其正在研发的连接NVLink Fusion与UALink的桥接芯片（每颗XPU可能配一颗）若成功，将打开巨大单机内容量；光产品（Aries 7进入NPO/LPO）亦在布局。但短期需验证其在非Retimer市场的份额获取能力，我们维持“中性”但密切关注执行。
◦ 英特尔（INTC）：数据中心GPU路线图大幅重构，Crescent Island更名为D-Series GPU，聚焦推理场景，强调内存容量与能效（1.3 PFLOPS FP8、1.5TB/s带宽、480GB LPDDR5X、350W），目前客户送样中但未给出大规模可用日期。我们认为这是重返加速器的“鼓励性第一步”，但距离形成有意义的 franchise 仍需要看到量产爬坡与真实客户采用率，维持“中性”评级。
投资含义与策略建议
在“AI资本开支从集中走向分散、从算力走向系统”的阶段，我们的配置思路如下：
• 超配：半导体设备（AMAT、LRCX、KLAC）、测试设备（TER、ATE）、先进材料（ENTG）；这些环节兼具“确定性增长+供给约束”双重属性。
• 精选成长：MRVL作为“互联+定制XPU”核心载体，回调即具备风险收益比；ALAB适合作为“异构AI基础设施”的卫星仓位，但需跟踪Orion落地与桥接芯片进展。
• 观察与规避：单纯依赖GPU通用算力的设计公司相对吸引力下降；英特尔需看到D-Series量产数据后再考虑评级上调。
• 主要下行风险：①宏观衰退导致云厂商资本开支指引下修；②美国大选年政策波动（出口管制/本土含量要求突变）；③材料与设备交期过长引发下游“产能错配”；④先进封装与光引擎技术路线竞争导致份额流失。
总体总结
主题正文
- 本周我们密集参访了2026 SEMICON West与OCP全球峰会，与设备龙头、测试供应商、材料企业及云厂商AI架构师深度交流后，核心判断未变但边际信号更趋积极：AI算力瓶颈正从单一GPU向“系统级约束”扩散，半导体设备、测试、先进封装及材料环节的机会广度与深度均被市场低估。
- 我们重申对半导体设备（WFE）板块“超配”观点，预计2026-2028年WFE复合增速将维持在30%以上，测试设备（TAM）与半导体材料有望成为下一阶段超额收益的核心来源。
- 核心支撑来自DRAM的超级周期：行业DRAM产能预计在2029年中期达到300万片/月（wsm），2031年突破400万片，部分设备商订单已排至2030年。
- Terafab（英特尔主导的激进产能计划）是展會最大焦点，其要求设备“定制化”重构晶圆流片架构，这可能倒逼英特尔在2027年及以后显著上调资本开支与设备采购，为设备商带来增量上行空间，该因素目前被市场在讨论Terafab时忽略。
- ◦ 供应链信号显示，两家设备商的工具产量有望从2026年下半年到2028年下半年翻倍，这甚至高于我们此前对泰瑞达收入增长超80%的“街面最乐观模型”。
- 同时材料强度（Materials Intensity）每节点提升约25%（以Entegris为例），这意味着即使硅片出货量持平，材料需求仍会自然增长。
- XPU定制业务空间被低估（当前$300亿机会假设每颗XPU仅绑定不到2颗配套芯片，实际可能更高），微软Maia芯片若按GW级部署，对MRVL是潜在巨大增量。
- ◦ 英特尔（INTC）：数据中心GPU路线图大幅重构，Crescent Island更名为D-Series GPU，聚焦推理场景，强调内存容量与能效（1.3 PFLOPS FP8、1.5TB/s带宽、480GB LPDDR5X、350W），目前客户送样中但未给出大规模可用日期。