【安踏体育】：Q3承压但十一加速明显、Puma收购完成 安踏牌：Q3承压但十一加速 - Q3收入流水中单位数，Q1-Q3累计+小单，国庆+高单 - 分品类，Q3

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【安踏体育】：Q3承压但十一加速明显、Puma收购完成

安踏牌：Q3承压但十一加速

• Q3收入流水中单位数，Q1-Q3累计+小单，国庆+高单
• 分品类，Q3大货下滑高单，FILA下滑小单
• 分渠道，Q3线上基本持平
• 折扣：线下7.1折，同比持平，线上4.8折，同比加深2pct
• 库销比：5个月左右，同比持平
• 安踏牌全年低单位数流水增长目标不变，营业利润率保持20%左右目标

FILA牌：线上继续领跑

• Q3流水下降小单位数，国庆全渠道+小双位数
• Q3线下：大货下降中单位数，儿童下降小单位数，潮牌增长中单位数（低基数+产品调整到位）
• Q3线上：小单位数正增长
• 折扣：线下7.2折，同比加深2pct，线上接近6折，同比持平
• 库销比：6个月以下，同比改善0.3个月
• FILA全年中单位数流水增长目标不变，营业利润率保持25%左右目标

其他品牌：户外+女子运动保持高质量高增

• Q3+25%-30%，Q1-Q3+30%以上
• 迪桑特Q3+15-20%，Q1-Q3+约25%，全渠道保持9折，库销比6个月+，同比改善1个月
• 可隆Q3+约30%，Q1-Q3+约40%，会员规模突破200w，180天老客复购率达到30%；全渠道保持9折以上，库销比小于5个月，同比持平
• MaiaActiveQ3+30%以上，Q1-Q3+约30%，线下快于线上，品牌动能持续上升
• 其他品牌全年流水目标20%以上，目前看来大概率超额完成，营业利润率保持25%以上

Puma：10月收购完成、已提名监事会成员

• 10/7完成对Puma29.06%股权收购，正式成为Puma最大股东，并提名2位代表进入监事会
• 对26年安踏报表影响估算：根据彭博一致预期Puma Q4预计亏损1.18亿欧元，考虑汇率和持股结构，我们估算对安踏报表直接影响大约2.5-3亿RMB

全年流水和营业利润率指引维持

• 十一安踏+高单，FILA+低双，其他继续20%以上增长，开局良好，全年指引维持
• 考虑Puma亏损影响，剔除15.5亿亚玛芬配股一次收益影响，预计公司归母净利142/157/170亿元，同比+4.8%/+10.4%/+8.3%，对应PE12.8/11.6/10.7X
• 若考虑26年3月亚玛芬配股一次性收益15.5亿影响，安踏26表观利润预计为158亿元
• 考虑公司旗下户外矩阵成熟，狼爪27年预计中国区盈利，Puma收购后包括中国区在内改革大有可为，估值具备吸引力，当前继续推荐！

总体总结

主题正文

1. • 安踏牌全年低单位数流水增长目标不变，营业利润率保持20%左右目标
2. • Q3线下：大货下降中单位数，儿童下降小单位数，潮牌增长中单位数（低基数+产品调整到位）
3. • FILA全年中单位数流水增长目标不变，营业利润率保持25%左右目标
4. • 迪桑特Q3+15-20%，Q1-Q3+约25%，全渠道保持9折，库销比6个月+，同比改善1个月
5. • 对26年安踏报表影响估算：根据彭博一致预期Puma Q4预计亏损1.18亿欧元，考虑汇率和持股结构，我们估算对安踏报表直接影响大约2.5-3亿RMB
6. • 考虑Puma亏损影响，剔除15.5亿亚玛芬配股一次收益影响，预计公司归母净利142/157/170亿元，同比+4.8%/+10.4%/+8.3%，对应PE12.8/11.6/10.7X
7. • 若考虑26年3月亚玛芬配股一次性收益15.5亿影响，安踏26表观利润预计为158亿元
8. • 考虑公司旗下户外矩阵成熟，狼爪27年预计中国区盈利，Puma收购后包括中国区在内改革大有可为，估值具备吸引力，当前继续推荐！