- 紫金黄金国际3Q26归母净利润为5.64亿美元（环比-12%，同比+47%），低于市场预期，前9个月盈利仅达市场全年预期的67%。不及预期主要源于产量爬坡放

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• 紫金黄金国际3Q26归母净利润为5.64亿美元（环比-12%，同比+47%），低于市场预期，前9个月盈利仅达市场全年预期的67%。不及预期主要源于产量爬坡放缓（3Q26矿产金13.7吨，9M26产量约41吨，仅完成全年产量目标的69%）和金价环比走弱。亮点方面，9M26 AISC降至1,649美元/盎司，较1H26的1,678美元/盎司有所优化。鉴于连续两个季度产量不及预期，股价短期承压；但JP Morgan维持对金价的乐观看法，维持Overweight评级，Dec-2027目标价165港元，基于DCF估值（WACC 8.5%，终值增长率2.5%），隐含FY27E PE 17.5倍。

J.P. Morgan发布了对**紫金黄金国际（2259.HK）**的首次评论（First Take），核心结论如下： ：3Q26归母净利润为5.64亿美元，环比下降12%（尽管同比上升47%），前9个月盈利仅达市场对2026财年共识预期的67%。 ：3Q26矿产金产量13.7吨（环比-1%，同比+5%），9M26累计产量约41吨，仅完成全年产量目标的69%。管理层将3Q26产量疲软归因于设备维护和地质条件变化。 ：9M26 AISC降至1,649美元/盎司，较1H26的1,678美元/盎司有所改善，反映了单位现金成本的持续优化。 ：尽管短期承压，J.P. Morgan基于对金价的乐观判断，维持"增持"评级，Dec-2027目标价。

1. 业绩概览 指标（Rmb mn）3Q262Q26环比同比9M269M25同比 营业收入 1,822 1,931 -6% +28% 5,809 3,415 +70% 税前利润 932 1,104 -16% +43% 3,300 1,515 +118% 归母净利润 564 643 -12% +47% 2,015 905 +123% 净利率 31.0% 33.3% -2.4ppt +3.8ppt 34.7% 26.5% +8.2ppt 矿产金销量(吨) 13.70 13.84 -1% +5% 41.00 32.08 +28% AISC（美元/盎司） 1,649 1,574 +5% — — — — 经营性现金流 980 579 +69% +48% 2,778 1,081 +157% 资产负债率 28% 29% -1.7ppt — — — —
2. 产量与产量爬坡 **3Q26产量环比下滑1%**至13.7吨，低于市场预期。 9M26累计矿产金产量约41吨，仅完成全年产量目标的，意味着4Q26需要完成约才能达到全年指引。 管理层表示正在进行Norton Gold Fields' Paddington Mill球磨机中空轴维修等技术升级，预计将支撑4Q26及2027年的产量释放。 市场对4Q产量爬坡的可见性有限，需要等待管理层就矿山爬坡进度及全年产量指引潜在调整提供进一步信息。
3. 成本控制亮点 9M26 AISC降至，优于1H26的1,678美元/盎司，表明3Q26的单位现金成本持续改善。 尽管金价上涨导致权利金增加，以及原材料和辅助材料成本上升，AISC仍实现改善，体现良好的成本管控能力。
4. 投资逻辑 紫金黄金作为紫金矿业的子公司，通过收购和资源储量扩张建立了强劲的增长平台，2023-2025年黄金产量复合年增长率达。 公司在四大洲运营九座矿山，正于关键矿区扩张产能，2028年黄金产量目标为。 纪律性收购战略推动资本效率改善，（税前营运资本回报率）在2025年达到（2024年为12%）。 受益于乐观的金价前景和强劲的增长储备，J.P. Morgan预测2025-2028年盈利复合年增长率达。
5. 共识预期与股价反应 J.P. Morgan预计，因9M26归母净利润仅达BBG共识FY26预期的67%。 预计股价将因业绩不及预期而出现。

评级与目标价 ：Overweight（增持） ： （2026年10月16日）：148.40港元 ：约11% 估值方法（DCF模型） 估值参数数值 企业价值（NPV） 49,456 减：净债务 2,969 减：少数股东权益 (5,295) 加：Porgera（权益法） 3,277 股权价值 50,407 股份数（百万股） 2,676 NPV/股（美元） 19 NPV/股（港元） 147 溢价 1.1

估值假设 ：8.5% ：2.5% 隐含估值倍数 ：17.5倍 ：9.8倍

下行风险（影响评级和目标价） ：作为黄金生产商，公司业绩对金价高度敏感，金价大幅下跌将直接影响盈利和现金流。 ： 公司在多个海外司法管辖区运营，面临地缘政治、政策变化等不确定性。 项目建设延误可能推迟产能释放和产量增长。 哥伦比亚Buriticá金矿存在非法采矿活动风险，可能影响生产稳定性。 ：实际销售价格低于预期可能压缩盈利空间，影响DCF估值结果。 短期关注事项 4Q26产量爬坡进度及全年产量指引是否调整 矿山设备维修与技术升级进展 市场对盈利共识预期的下调幅度

总体总结

主题正文

1. • 紫金黄金国际3Q26归母净利润为5.64亿美元（环比-12%，同比+47%），低于市场预期，前9个月盈利仅达市场全年预期的67%。
2. 但JP Morgan维持对金价的乐观看法，维持Overweight评级，Dec-2027目标价165港元，基于DCF估值（WACC 8.5%，终值增长率2.5%），隐含FY27E PE 17.5倍。
3. J.P. Morgan发布了对**紫金黄金国际（2259.HK）**的首次评论（First Take），核心结论如下：
4. ：3Q26归母净利润为5.64亿美元，环比下降12%（尽管同比上升47%），前9个月盈利仅达市场对2026财年共识预期的67%。
5. ：9M26 AISC降至1,649美元/盎司，较1H26的1,678美元/盎司有所改善，反映了单位现金成本的持续优化。
6. 管理层表示正在进行Norton Gold Fields' Paddington Mill球磨机中空轴维修等技术升级，预计将支撑4Q26及2027年的产量释放。
7. 紫金黄金作为紫金矿业的子公司，通过收购和资源储量扩张建立了强劲的增长平台，2023-2025年黄金产量复合年增长率达。
8. J.P. Morgan预计，因9M26归母净利润仅达BBG共识FY26预期的67%。