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主题 2026-10-20/topics/078.md 原文

- 高盛对中国房地产市场进行长周期展望，提出供需两侧的四大关键转折点：（1）供给收缩将先于结构性需求收缩出现，预计2028年可售项目急剧下降，2029E年房价稳

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高盛于2026年10月20日发布中国房地产行业重磅长周期展望报告，提出中国住房市场在通往2035年道路上将经历，标志着行业进入新的供需均衡阶段。核心判断如下： 四大关键转折点 编号转折点时间核心含义

可售项目急剧下降

供给端先于需求端收缩，支撑房价于2029E企稳

土地销售加速下滑

300城土地销售从1.7万亿元降至2035E年400亿元

新开工与FAI反转回升

受拆迁需求加速驱动，从2031E低点反弹

结构性需求加速下行

城镇化率和户籍家庭自有住房率饱和 三大核心结论 ：供给端收缩（2028E）早于结构性需求收缩（2030E），支撑中国房价于企稳；上海、深圳两年ASP增长预期从15%上调至。 ：土地销售收入持续走弱将对地方政府财政和宏观需求构成挑战；预计新开工和房地产FAI在回升，2031E起ASP将录得3%年增长。 ：销售模式改革将利好二手房交易，二手房交易量在2026E-2028E维持700+百万平米后，逐步下降至600百万平米/年的长期需求水平。。

一、行业库存"卡壳"问题——核心创新发现 报告最具创新性的分析来自（截至2026年上半年），得出三大发现：

  1. 库存臃肿（结构性过剩） 样本城市平均（1H26），可售库存消化周期达（2026年8月） 对比行业中位水平为约5年/十几个月的消化周期 （北京、上海）表现相对健康：未售库存中仅约20%为原始土地（其他城市约36%），且其中近80%为2023年后拿地的新鲜项目
  2. 销售周期拉长 2021年前拿地的"老龄库存"占总未售库存约，未来销售去化困难 这部分产品相对新建项目（特别是第四代住宅）缺乏吸引力 一线城市和较强二线城市因土地结构更新鲜（>50%为2024年后拿地），去化前景更好
  3. 竣工进度受阻 样本城市平均，非核心城市达70% 37%已售未交付项目为2021年前销售，成为"保交楼"政策的重点对象 关键结论——"卡壳库存"（Stuck Inventory） 报告提出全新概念：（难以转型为可售项目）。预计： 2026E：卡壳库存占总库存34%（约15万亿元） 2030E：占比升至49%（约15万亿元） 2035E：占比升至84%（约15万亿元） ：行业实际可用库存远比市场预期少，。 二、供给侧三大转折点详解 转折点1：2028E——可售项目急剧下降 ： 截至2026E年末，全国未售住宅库存约 总价值约 结构：原始土地50%、在建工程（WIP）>40%、已完成未售少量 其中约34%为"卡壳库存"，原始土地贡献3/4 ： 年份总库存（万亿元）卡壳库存占比 2026E 44 34% 2030E 31 49% 2035E 18 84% ： 2028E-2029E：因可售库存耗尽， 2030E-2032E：原始土地和WIP（约60%未售库存）竣工后入市，供给恢复2-3年 2033E起：以年均20%以上幅度持续下降

： 2027E/28E/29E销量分别同比下降10%/25%/20%，销售额同比下降12%/27%/20% 2030E-2032E：因可售面积回升，销售逐步恢复 2033E起：因可售资源减少，再次进入十位数至二十位数百分比下降 ：卡壳库存比例从34%（基准）调整至10%（乐观）/43%（悲观），2035E新房销售分别+48%/-9% 转折点2：2031E——土地销售加速下滑 ： 2027E-2029E：因预售款回收可用于再投资，降幅温和（中高个位数百分比） ：可售资源耗尽后，降幅显著加大 2033E起：开发商完全转向现房销售模式后，年均降幅超30% ： 土地销售收入将从2026E的1.7万亿元下滑至2035E仅 2031E和2032E预计每年再下滑50% 转折点3：2032E——新开工与FAI反转回升 新开工将从2026E水平下降一半（2031E） 房地产FAI在2027E-2029E平均仅4.7万亿元（约峰值1/3） ，主因拆迁需求加速启动 2034E起FAI恢复增长 三、需求侧转折点详解 转折点4：2030E——结构性需求加速下行

  1. 刚需（Necessary Demand）维持稳定 ： 2035E刚需约（vs 2025年10.9亿平米），下降70% 驱动因素： 人口：2035E降至13.6亿人（vs 2025年14.1亿人），下降3% 城镇化率：2025-35E仅增6个百分点至74%（vs 2015-25年增10个百分点） 户籍家庭自有住房率：增至87%（+7个百分点），但非户籍家庭仍有提升空间
  2. 改善需求（Upgrade Demand）大幅下调 ： 2035E改善需求约，较此前预测的30亿平米下调约70% 假设： 家庭规模缩小：户均人数从2.52人降至2.45人 人均住房面积增长放缓：+3平米至45平米（vs 2015-25年增7平米）
  3. 拆迁需求（Replacement Demand）大幅上调 ： 2035E拆迁需求约，较此前预测的30亿平米提高20% 较2025年的12亿平米增长3倍 驱动逻辑：2000年前建造的住房在2030E后逐步达到40年使用门槛 拆迁率假设：从2030E约0.7%加速至2035E的1.2% ⚠️ ：拆迁需求——假设主要是原址拆建重建，不是货币化安置。 总需求结构演变 年份刚需改善需求拆迁需求合计 2025 10.9 2.0 1.2 ~14 2030

下降 2035 3.6 1.0 3.6

拆迁需求占总需求比重将从2025年不到10%飙升至2035E的 2032E后总需求稳定在

四、房价（ASP）预测 全国房价路径 ：新房价格年均下降3% ：因供给收缩，价格同比企稳 ：年均涨幅3% 一线城市亮点 ：2028E前两年合计涨幅（此前预测15%） 一线城市供给收缩比全国早1年（2027E开始） 二手房价格 2027E-2028E降幅大于新房 价格拐点较新房滞后1年 受新房（特别是第四代住宅）竞争压力 五、新房 vs 二手房结构演变 年份新房占比二手房占比 2027E 45% 55% 2030E 37% 63% 2035E

二手房交易量2026E-2028E维持后逐步下降至2030E+的 二手房长期周转率维持低个位数百分比

七、政策背景——828新政 2026年8月28日，中国政府推出新销售模式（现房销售/完工销售），标志着预售制的逐步退出： ：新拿地项目可继续预售，但需主体结构完成（约12-18个月）才能开始预售 ：开发商需完成项目竣工后才能收取售房款 预售款仅能用于项目竣工，无法用于新项目再投资 严重影响开发商现金流和再投资能力

行业评级与公司层面影响

  1. 销售模式改革对ROE恢复的影响 新销售模式将。
  2. 评级调整 公司评级调整

⬆️ 升级至（原中性）

⬇️ 降级至（原买入）

维持

维持

维持

维持

维持 3. 优选标准 最适合适应新模式的开发商特征： ✅  ✅  ✅  ✅  4. ASP（房价）是关键驱动 在去杠杆约束下，ASP是ROE和再投资规模的关键驱动： 假设项目净利率从，可显著加速ROE恢复 但这需要 由于住房需求疲弱和优质地块竞争激烈， 5. 供给缺口机遇 vs 抛售压力 供给缺口可能允许新型产品（第四代住宅）获得更高价格 但可能被的引发的老库存强制抛售抵消（特别是民营开发商）

上行风险（+） 或新销售模式执行更严格，触发超出预期的供给缺口 二手房市场需求超预期强劲 下行风险（-） 行业（如白名单贷款扩大），或新销售模式执行遇阻，显著增加可售供给 或，削弱住房需求 房价企稳时间晚于预期（2029E后） 拆迁需求转化为库存压力而非新增需求（原址重建无法去化库存） 政策风险 地方政府土地出让金下滑可能触发，进而影响宏观经济需求 2027E-2029E期间，可能引发流动性危机 模型风险 报告分析高度依赖于"卡壳库存"比例的假设（基准34%） 乐观情景（10%卡壳率）下，2035E新房销售将比基准高48% 悲观情景（43%卡壳率）下，2035E新房销售将比基准低9%

总体总结

主题正文

    • 高盛对中国房地产市场进行长周期展望，提出供需两侧的四大关键转折点：（1）供给收缩将先于结构性需求收缩出现，预计2028年可售项目急剧下降，2029E年房价稳定，一线城市（上海/深圳）两年ASP涨幅预期上调至20%；
  2. 高盛于2026年10月20日发布中国房地产行业重磅长周期展望报告，提出中国住房市场在通往2035年道路上将经历，标志着行业进入新的供需均衡阶段。
  3. 预计新开工和房地产FAI在回升，2031E起ASP将录得3%年增长。
  4. ：销售模式改革将利好二手房交易，二手房交易量在2026E-2028E维持700+百万平米后，逐步下降至600百万平米/年的长期需求水平。
  5. 2027E/28E/29E销量分别同比下降10%/25%/20%，销售额同比下降12%/27%/20%
  6. 2027E-2029E：因预售款回收可用于再投资，降幅温和（中高个位数百分比）
  7. 人口：2035E降至13.6亿人（vs 2025年14.1亿人），下降3%
  8. ：新房价格年均下降3%
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