大摩——追踪AI的1.6万亿美元资金轨迹：绘制资本开支繁荣所驱动的收入版图 摩根斯坦利指出，超大规模云厂商（Hyperscalers）与新型云服务商（Neocl
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大摩——追踪AI的1.6万亿美元资金轨迹：绘制资本开支繁荣所驱动的收入版图 摩根斯坦利指出，超大规模云厂商（Hyperscalers）与新型云服务商（Neoclouds）的AI基础设施投资正以前所未有的规模重塑企业收入格局。我们的自下而上测算显示，2027年全球AI计算相关资本开支（含现金资本开支与租赁资本开支）总额将达到1.58万亿美元，较此前市场共识高出约14%，其中租赁形式的“合成资本开支”新增1,950亿美元，揭示了传统财报现金流中隐藏的真实投资强度。
- 收入传导与指数影响 上述资本开支将直接转化为供应商收入，预计2027年超大规模与新型云客户贡献的收入占标普500总收入的4.9%，并驱动该指数约24%的同比收入增长（若剔除AI直接影响，标普500收入增速仍达6.6%，表明整体基本面稳健）。AI相关板块（赋能者与采用者）预计将贡献标普500约78%的盈利增长，其中“科技七巨头”占AI板块收入的70%及盈利增长的75%，凸显市场对AI主题的高度集中依赖。
- 资本开支结构演变 2026年AI资本开支同比增幅约100%，2027年放缓至约60%，2028年进一步降至约14%，但绝对增量依然庞大（2027年单年新增约7,000亿美元）。由于数据中心大量通过租赁融资（不体现在GAAP资本开支中），我们首创的租赁资本开支模型填补了统计缺口，使总可追踪投资规模更真实地反映算力扩张节奏。
- 供应链受益层级与瓶颈机会 • 半导体与算力：英伟达（NVDA）仍是最大受益者，单GW收入规模向400亿美元迈进，并有望在2028年推动XPU市场突破1万亿美元；博通（AVGO）及存储（MU、SNDK）在定制ASIC与HBM领域持续攫取价值。存储周期预计在2026年四季度进入晚期而非终结，尽管合约价格涨幅放缓，但长期协议（LTA）将缓冲下行，当前国际存储股市盈率仅约3倍，隐含风险收益比具备吸引力。 • 服务器与ODM：戴尔（DELL）、慧与（HPE）及台湾ODM厂商（鸿海、广达、纬创等）通过组装与集成获取单机柜价值增量，其中VR200机柜较GB300的附加值提升35-40%。代工模式（寄售vs买卖）将显著影响营收确认与利润率，但绝对利润额随复杂度上升而增长。 • 电力与热管理：电力瓶颈催生现场发电与高端设备需求，卡特彼勒（CAT）、康明斯（CMI）、EROC受益明确；电气化与液冷解决方案供应商（Vertiv VRT、Eaton ETN、Trane TT、Johnson Controls JCI等）正加速产能扩张，模块化部署成为应对劳动力短缺与提速需求的关键，这些公司的数据中心收入预计未来3-5年实现两位数复合增长。 • 电子设计自动化（EDA）：新思科技（SNPS）与楷登电子（CDNS）随超大规模厂商自研芯片（定制硅）浪潮，从设计软件与IP授权中获取增量收入，特许权使用费模式使其盈利与芯片量产规模直接挂钩，市场对此类“AI颠覆”的过度担忧提供了潜在布局窗口。
- 超大规模厂商的回报与融资前景 模型测算显示，AI资本开支在不同商业模式中均可实现25%-50%的增量投入资本回报率（ROIC）：模型API业务边际EBIT利润率超70%，GPU租赁（IaaS）边际EBIT利润率约60-70%。尽管2027年部分厂商自由现金流缺口可能扩大，但高评级主体仍具备融资能力；资本开支若因回报不及预期而放缓，将分化为“良性利润率扩张”与“产能过剩导致的估值收缩”两种情景，当前我们更倾向前者。
- 投资策略：聚 想看更多请加V：xian20210130 焦瓶颈与定价权 随着资本开支增速在2028年明显减速，市场焦点将从“总量增长”转向“结构韧性”。我们筛选出的受益标的具备两大特征：一是身处关键瓶颈环节（电力、HBM、先进封装、液冷），拥有短期无法缓解的供需缺口带来的定价权；二是能在算力扩散过程中夺取市场份额（如定制化服务器设计、光模块升级）。建议超配那些在资本开支周期下半场仍能实现收入与盈利双升的“赋能+采用”混合型公司，而非单纯依赖资本开支放量的纯硬件标的。 风险提示：AI变现进度不及预期、电力与供应链瓶颈持续、融资环境收紧及租赁会计政策变动可能影响短期波动，但长期算力稀缺性逻辑未改。
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总体总结
主题正文
- 我们的自下而上测算显示，2027年全球AI计算相关资本开支（含现金资本开支与租赁资本开支）总额将达到1.58万亿美元，较此前市场共识高出约14%，其中租赁形式的“合成资本开支”新增1,950亿美元，揭示了传统财报现金流中隐藏的真实投资强度。
- 上述资本开支将直接转化为供应商收入，预计2027年超大规模与新型云客户贡献的收入占标普500总收入的4.9%，并驱动该指数约24%的同比收入增长（若剔除AI直接影响，标普500收入增速仍达6.6%，表明整体基本面稳健）。
- AI相关板块（赋能者与采用者）预计将贡献标普500约78%的盈利增长，其中“科技七巨头”占AI板块收入的70%及盈利增长的75%，凸显市场对AI主题的高度集中依赖。
- 存储周期预计在2026年四季度进入晚期而非终结，尽管合约价格涨幅放缓，但长期协议（LTA）将缓冲下行，当前国际存储股市盈率仅约3倍，隐含风险收益比具备吸引力。
- 代工模式（寄售vs买卖）将显著影响营收确认与利润率，但绝对利润额随复杂度上升而增长。
- 电气化与液冷解决方案供应商（Vertiv VRT、Eaton ETN、Trane TT、Johnson Controls JCI等）正加速产能扩张，模块化部署成为应对劳动力短缺与提速需求的关键，这些公司的数据中心收入预计未来3-5年实现两位数复合增长。
- 模型测算显示，AI资本开支在不同商业模式中均可实现25%-50%的增量投入资本回报率（ROIC）：模型API业务边际EBIT利润率超70%，GPU租赁（IaaS）边际EBIT利润率约60-70%。
- 风险提示：AI变现进度不及预期、电力与供应链瓶颈持续、融资环境收紧及租赁会计政策变动可能影响短期波动，但长期算力稀缺性逻辑未改。