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- 摩根大通维持礼来(LLY)「增持」评级。核心观点：(1) Medicare肥胖症用药覆盖7月1日上线后渗透迅速，Zepbound通过Kwikpen给药，截至10/9周处方量达26.1万张（6月平均7.4万张）；(2) 口服GLP-1（口服Wegovy、Foundayo）属品类扩张，未对Zepbound/Wegovy注射剂的新增患者造成冲击，约80%口服处方来自新患者；(3) Foundayo上市表现偏弱，后续需关注3Q加大推广后的TRx趋势；(4) 肥胖症市场过去4周TRx同比增长约84%（+62.6万/周），其中Zepbound贡献约54%增量；(5) Zepbound在注射剂低剂量新增处方中份额达约76%，新患者渗透率领跑。
摩根大通于2026年10月16日发布礼来(LLY)的《》报告，维持**「增持」(Overweight)** 评级，目标聚焦于Zepbound在肥胖症GLP-1赛道中的持续领先表现。报告围绕四大市场关注点展开： ：7月1日Medicare肥胖症用药覆盖上线后，Zepbound通过Kwikpen装置快速放量，截至10/9单周TRx约26.1万张，较6月平均7.4万张大幅提升。 ：口服Wegovy与Foundayo的放量更多来自新增患者（约80%为新进入类别的患者），对Zepbound注射剂增长无明显挤压。 ：3Q起加大营销投入（含Linear TV广告），后续几周处方走势是关键观察窗口。 ：Zepbound贡献了过去4周肥胖症市场同比增量的约54%，在低剂量新增处方中占据注射剂市场约76%份额。
一、Medicare渠道：覆盖落地后放量明显 自2026年7月1日Medicare正式覆盖肥胖症用药以来，由于报销条件优越（无阶梯用药、无事先授权、仅$50共付额），放量速度较快。Zepbound Medicare端处方全部通过履约，这为投资者提供了直接观测渠道渗透率的窗口： 时间节点Zepbound Medicare Kwikpen TRx 6月平均 ~7.4万张/周 截至10/2当周 24.7万张/周 截至10/9当周 ~26.1万张/周 Kwikpen季度处方由1Q26的8,419张/周快速攀升至4Q26的26.1万张/周，呈现典型的新渠道放量曲线。 二、口服GLP-1：品类扩张而非市场瓜分 报告强调， 是当前理解市场的关键： ：LLY与Novo双方都披露，约，即面向较低BMI、恐针或价格敏感型人群。 ：口服Wegovy上线后，Zepbound和注射Wegovy的新增患者增速并未出现被挤压迹象，二者合计仍是新增患者的主要来源。 ：摩根大通认为Zepbound在耐受性和疗效上仍是，因此即便口服剂上市，对其增长前景的负面冲击有限。 三、Foundayo：上市偏弱，关注推广传导 相比口服Wegovy的强势起步（首季销量即超过13万张/周），LLY自家的口服产品上市表现偏温和： 1Q26：0 2Q26：~1.4万张/周 3Q26：~4.3万张/周 4Q26：~6.0万张/周 LLY于6月开始投放Linear TV广告，更全面的推广，市场需等待数月方能在医生认知与处方趋势上兑现。摩根大通提示将密切跟踪后续推广效果。 四、市场总量与份额格局 ： 过去4周TRx同比增长约**+84%+62.6万张/周**的年化增量。 ：自身TRx同比增长73%（+33.7万张/周），相当于。 ： Zepbound：~80.2万张 TRx（市场份额约59%） Wegovy（含口服）：~49.3万张 TRx（36%） Foundayo：~6.0万张 TRx（~4%） （低剂量NRx作为代理指标）： Zepbound在过去4周的低剂量注射剂新增处方中占比，远超注射Wegovy，显示在医生首选用药决策中处于绝对领先地位。 口服Wegovy虽然在线性增长上表现亮眼，但对应的新增患者池与注射剂高度互补而非竞争。 五、剂型结构变化：Kwikpen快速取代皮下注射笔 Zepbound内部剂型迁移清晰： ：从1Q26的30.9万张/周，逐步降至4Q26的34.9万张/周（增速仅5%）。 ：从24.4万张/周下滑至19.1万张/周。 ：从8,419张/周飙升至26.1万张/周，。 这一结构变化反映了渠道准入改善后，便利型给药装置成为主流选择。
： ： ：J.P. Morgan Securities LLC ：Chris Schott, CFA（领衔），Ethan Brown、Taylor Hanley、Hardik Parikh, CFA、Ekaterina V Knyazkova, CFA 报告聚焦处方数据与渠道动态的领先指标追踪，本身不直接给出目标价，但基于处方放量的强劲趋势，整体维持对公司GLP-1（尤其Zepbound）商业前景的积极判断。投资者可持续关注IQVIA周度TRx/NRx数据，作为LLY季度业绩的领先信号。
：Foundayo加大营销后的TRx增长若慢于预期，可能拖累礼来在口服赛道的市场份额。 ：若口服Wegovy或Foundayo未来推出更具差异化定价/便利性优势，可能从注射剂争夺处方，而非仅限于品类扩张。 ：覆盖范围、报销额度或共付额若出现调整，将直接影响Kwikpen通道的放量节奏。 ：GLP-1类药物若出现新的安全性信号（如胃肠道、罕见副作用等），可能影响整体处方情绪。 ：处方数据来源于IQVIA样本零售药房，不能完全代表全国总处方情况，存在外推误差。 ：Zepbound Vial与SubQ、Foundayo产能若供应紧张，可能短期抑制TRx释放。 ：包括诺和诺德下一代CagriSema、辉瑞/罗氏在研管线等若加速获批，可能加剧长期竞争。
总体总结
主题正文
- 核心观点：(1) Medicare肥胖症用药覆盖7月1日上线后渗透迅速，Zepbound通过Kwikpen给药，截至10/9周处方量达26.1万张（6月平均7.4万张）；
- (2) 口服GLP-1（口服Wegovy、Foundayo）属品类扩张，未对Zepbound/Wegovy注射剂的新增患者造成冲击，约80%口服处方来自新患者；
- (4) 肥胖症市场过去4周TRx同比增长约84%（+62.6万/周），其中Zepbound贡献约54%增量；
- 摩根大通于2026年10月16日发布礼来(LLY)的《》报告，维持**「增持」(Overweight)** 评级，目标聚焦于Zepbound在肥胖症GLP-1赛道中的持续领先表现。
- ：7月1日Medicare肥胖症用药覆盖上线后，Zepbound通过Kwikpen装置快速放量，截至10/9单周TRx约26.1万张，较6月平均7.4万张大幅提升。
- ：口服Wegovy与Foundayo的放量更多来自新增患者（约80%为新进入类别的患者），对Zepbound注射剂增长无明显挤压。
- ：Chris Schott, CFA（领衔），Ethan Brown、Taylor Hanley、Hardik Parikh, CFA、Ekaterina V Knyazkova, CFA
- 投资者可持续关注IQVIA周度TRx/NRx数据，作为LLY季度业绩的领先信号。