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🔍 📰📄根据媒体报道，长鑫存储董事长表示将在年底前 “推出” 4F2 垂直沟道晶体管（VCAT）DRAM 产品。目前并不清楚 “推出” 具体含义，我们推测大概率是研发阶段或者样品阶段，而 6F2 G5（1a 纳米）制造工艺将在 2027 年才实现量产。 💡📝正如我们此前报告所述，在光刻半节距维持不变的条件下，4F2 VCAT 技术可以让芯片密度相比 6F2 提升 50%；如果放宽半节距参数，密度提升幅度会更小。 ⚠️🔔但后续工艺节点仍然需要更小的半节距以及更先进光刻设备。VCAT 工艺本身也面临不少技术挑战，尤其是原子层沉积（ALD）和选择性外延工艺环节。 📅📊我们注意到，三星计划在 2027 年完成 1d 纳米 6F2 工艺量产后，在 2028 年末推进 4F2 VCAT 也就是 0a 纳米节点。 🧩🔧DRAM 工艺选择一条差异化技术路线，通常至少需要迭代 3 代工艺节点，才能把效率与性能发挥到最大化。 💭📌这也意味着转向 3D DRAM 的时间点可能会延后，而 3D DRAM 技术成熟后，DRAM 制造将不再依赖极紫外光刻（EUV）。 📈 🔎✅我们调研发现，受智能体 AI 推理业务部署拉动，DRAM 厂商接到的 2027 年服务器 DDR5 订单持续上调。 📊💻除此之外，英伟达为 Vera CPU 配套的 SOCAMM 订单在过去两个月持续走强，预计 2027 年该产品总比特需求超过 500 亿 Gb。 📉📎上述情况反过来压制 HBM 出货量，我们测算 HBM 同比增速预计仅为 49%，因此 HBM 出现规格下调属于较大概率事件。 🔮🔭我们维持判断，英伟达 VR300 将采用 8‑Hi 堆叠 HBM4，后续迭代使用 HBM4E。 🖥️✨Feynman 芯片以及 TPU v9 或将采用 8‑Hi 或者 12‑Hi 堆叠的 HBM4E，部分以推理为核心的专用 ASIC 会使用 4‑Hi 规格。 💾📌VR300 出现 HBM 密度规格下调带来的一个衍生结果是 NAND 闪存的需求上升，主要用于 KV 缓存以及英伟达 CMX 相关应用，我们调研看到近期该类需求已经开始回暖。 🚀 📝📈我们近期再度上调了三星的资本开支预测。 🏭📊我们预计，从 2026 年第四季度到 2027 年第四季度，三星 DRAM 月晶圆投产产能将增加 12 万片，从 70 万片每月提升至 82 万片每月。 🔧✅这一预测建立在 P4 产线完成产能爬坡，P5‑1 厂房在 2027 年 7 月逐步搬入设备的基础之上。 📅🔮到 2028 年，三星存在这样一种可能性：在 P5‑1 其中一个洁净厂房还在持续导入设备的同时，就启动另外一条洁净厂房的产能爬坡，同时对 P2、P3 产线做瓶颈消除改造。 📈🏗️即便 P5 厂房同时增加部分 NAND 产能，以上举措也有望让三星在 2028 年新增 DRAM 月产能超过 15 万片。 ⚠️📌但上述新增产能，要到 2028 年下半年之后才会实质性改变行业供需格局。 📊 📉📈存储板块股价较 9 月近期高点已经回落 19%，几乎回到 7 月阶段低点。 💡📌我们认为股价回调会倒逼存储公司推进股东回报相关举措。 💰📊剔除长鑫存储，我们覆盖标的 2027‑2030 年预测平均自由现金流收益率达到 29%，我们依旧看好该板块整体。 ⭐✅我们首选标的维持为买入评级的三星电子，同时对全部覆盖标的维持买入评级。
总体总结
主题正文
- 📅📊我们注意到，三星计划在 2027 年完成 1d 纳米 6F2 工艺量产后，在 2028 年末推进 4F2 VCAT 也就是 0a 纳米节点。
- 🔎✅我们调研发现，受智能体 AI 推理业务部署拉动，DRAM 厂商接到的 2027 年服务器 DDR5 订单持续上调。
- 📊💻除此之外，英伟达为 Vera CPU 配套的 SOCAMM 订单在过去两个月持续走强，预计 2027 年该产品总比特需求超过 500 亿 Gb。
- 📉📎上述情况反过来压制 HBM 出货量，我们测算 HBM 同比增速预计仅为 49%，因此 HBM 出现规格下调属于较大概率事件。
- 🖥️✨Feynman 芯片以及 TPU v9 或将采用 8‑Hi 或者 12‑Hi 堆叠的 HBM4E，部分以推理为核心的专用 ASIC 会使用 4‑Hi 规格。
- 💾📌VR300 出现 HBM 密度规格下调带来的一个衍生结果是 NAND 闪存的需求上升，主要用于 KV 缓存以及英伟达 CMX 相关应用，我们调研看到近期该类需求已经开始回暖。
- 🏭📊我们预计，从 2026 年第四季度到 2027 年第四季度，三星 DRAM 月晶圆投产产能将增加 12 万片，从 70 万片每月提升至 82 万片每月。
- 📅🔮到 2028 年，三星存在这样一种可能性：在 P5‑1 其中一个洁净厂房还在持续导入设备的同时，就启动另外一条洁净厂房的产能爬坡，同时对 P2、P3 产线做瓶颈消除改造。