【信达消费-点评】思摩尔国际：新产品&新客户落地，成长加速可期 [太阳]事件：公司发布2026Q3财务更新。26Q3公司实现收入39.46亿元（同比-6.0%）
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【信达消费-点评】思摩尔国际：新产品&新客户落地，成长加速可期
[太阳]事件：公司发布2026Q3财务更新。26Q3公司实现收入39.46亿元（同比-6.0%），期内溢利3.65亿元（同比+15.2%），还原股份支付费用后净利润为4.52亿元（同比+1.8%），还原股份支付+医疗后净利润为4.95亿元（同比-4.6%）。
[太阳]点评：收入承压主要系HNB同期基数较高，且雾化口味新品仍在导入阶段，但前期退税等影响已逐步趋弱、Q3收入环比+19%。我们预计Q4受益于新产品&新客户放量，收入有望环比延续向上、同比重回增长；盈利能力方面，还原股份支付&医疗亏损后公司净利率实现12.54%（同比稳步提升），我们判断公司盈利低点已过，后续伴随HNB烟弹占比提升&雾化结构持续改善、盈利能力有望加速提升。
[太阳]拆分来看：1）企业客户：Q3整体ODM实现31.43亿元（同比-8.4%），其中雾化&特殊用途为26.51亿元（同比+1.8%）、医疗为0.96亿元（同比+40.6%）、HNB为3.97亿元（同比-47.8%），HNB业务下降主要系去年同期大客户新进入市场备货所致；2）零售客户：Q3整体OBM实现8.03亿元（同比+4.8%），其中欧美APV为7.92亿元（同比+4.7%）、中国美容业务为0.11亿元（同比+16.5%）。
[玫瑰]美国政策优化，份额有望提升。根据我们跟踪，公司核心客户英美烟草四款果味产品已正式上市，计划9月向约2.5万家零售网点铺货、11月再增约2.5万家。我们预计公司Q3已实现新品交付，后续收入&盈利结构均有望持续改善。展望未来，龙头烟草公司本身渠道&品牌优势显著，受益于果味新品上市、产品力大幅改善，整体雾化份额有望加速提升，思摩尔作为核心供应商有望充分受益。
[玫瑰]HNB多元客户逻辑兑现。同比承压主要系25Q3起公司向核心客户大规模出货导致基数较高，实际26Q3环比增长高达33.2%。根据公司公告，公司已在Q3开始向新客户提供全面HNB解决方案，我们预计实际增量有望在Q4进一步释放；新客户落地再次验证思摩尔在全球HNB赛道的深厚底层研发&产品开发能力，未来客户矩阵有望持续扩容。此外，英美烟草HNB在26年1-7月核心市场份额为13%，高端产品HILO持续放量、未来规划HYPER走量、并通过HILO持续抢占高端市场份额，且将在26Q4推出HILO 2代，未来有望稳步为思摩尔贡献增量。
[太阳]盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.2、21.1、29.9亿元，对应PE估值分别为35.8X、22.5X、15.8X，维持“买入”评级。
[月亮]风险提示：全球监管趋严，新型烟草渗透率提升不及预期，国际贸易摩擦加剧。
总体总结
主题正文
- 26Q3公司实现收入39.46亿元（同比-6.0%），期内溢利3.65亿元（同比+15.2%），还原股份支付费用后净利润为4.52亿元（同比+1.8%），还原股份支付+医疗后净利润为4.95亿元（同比-4.6%）。
- 我们预计Q4受益于新产品&新客户放量，收入有望环比延续向上、同比重回增长；
- 盈利能力方面，还原股份支付&医疗亏损后公司净利率实现12.54%（同比稳步提升），我们判断公司盈利低点已过，后续伴随HNB烟弹占比提升&雾化结构持续改善、盈利能力有望加速提升。
- [太阳]拆分来看：1）企业客户：Q3整体ODM实现31.43亿元（同比-8.4%），其中雾化&特殊用途为26.51亿元（同比+1.8%）、医疗为0.96亿元（同比+40.6%）、HNB为3.97亿元（同比-47.8%），HNB业务下降主要系去年同期大客户新进入市场备货所致；
- 展望未来，龙头烟草公司本身渠道&品牌优势显著，受益于果味新品上市、产品力大幅改善，整体雾化份额有望加速提升，思摩尔作为核心供应商有望充分受益。
- 同比承压主要系25Q3起公司向核心客户大规模出货导致基数较高，实际26Q3环比增长高达33.2%。
- 此外，英美烟草HNB在26年1-7月核心市场份额为13%，高端产品HILO持续放量、未来规划HYPER走量、并通过HILO持续抢占高端市场份额，且将在26Q4推出HILO 2代，未来有望稳步为思摩尔贡献增量。
- [太阳]盈利预测：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.2、21.1、29.9亿元，对应PE估值分别为35.8X、22.5X、15.8X，维持“买入”评级。