【申万宏源tmt+海外科技等】261010：审慎分析+TMT新报告+恒逸永和同事推荐+海外Marvell CALLBACK: 尽管建议9月TMT更乐观，近期确实
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【申万宏源tmt+海外科技等】261010：审慎分析+TMT新报告+恒逸永和同事推荐+海外Marvell
CALLBACK: 尽管建议9月TMT更乐观，近期确实科技低迷。后续如何看？
首先_梳理下近期科技走势原因_做后续建议： a)全球科技没实质提振，如大模型ARR不达乐观预期，breakeven变慢。需要新叙事例如RSI，因此大家更频繁发布，标的于是更分散；此情况诸多TMT赛道或出现； b)美股近期也调整，一个原因也是openai ARR; c)美债，这对H股和部分非美市场有非基本面冲击，A股略好（10月5日美10年期国债收益率5.30%–5.34%，2002年以来高位；30年期收益率约5.68%–5.69%，近二十年来最高）。之前多次论述，对于ERP=0%时，美债5%对应资产PE仅20倍。 d)佳节附近的流动性问题； e)反身性，3-6月热潮经过7月调整后，除风险偏好调整，还要考虑股价调整后的基本面反身性。26H1部分标的 资产负债表、现金流量表已能看出杀价问题（尽管季报不审计_细节可联系我）
上述c)d)都是阶段性问题，还会物极必反，a-b-e需要考虑。a和b花时间可以解决，因为预期终归会调整。e)反身性可能是重点需要思考的。大涨大跌，交易上常有杠杆/配资，而基本面杠杆就是反身性。若考虑这点，大家对科技赛道的追捧，会走向 对波特五力、 对ALPHA的阶段性追捧（例如申万TMT-嘉立创深度，联系 电子陈俊兆）。待风偏很低、交易问题解决，大概率再BETA。
参考申万宏源策略同事们“百花齐放”观点，近期我们 申万医药+化工+石化等 投资案件增加。
＃其次＿给大家推荐几篇我们 TMT 新报告 （申万通信﹣超节点交换机深度 ＃陈力扬／刘菁菁／林起贤等） (《超节点交换机﹣高速升级与Scale-up 域扩容（GenAI深度77)》 1）独家框架：通信协 首发公众号：思维纪要社 议-拓扑结构-市场空间-格局推演完整剖析 2）全链路可复算的测算体系：Scale-out从"GPU 出货→800G/1.6T端口→ASP"逐层推演并得到配比算术；Scale-up 独创"51.2T 等效交换节点"归一化口径，把泛以太网超节点（阿里、腾讯等）放进同一张表里算蛋糕； 3）三情景＋跨年递延的敏感性框架：乐观/基准/递延三档各自跑通； 4）一张图看懂不同阵营的组网差异，横向可比性； 5）事实核到华为等官方发布
( 申万tmt-智能科技洪依真/汽车戴文杰等） 《momenta深度研究-（申万智联汽车深度49）》 1）多客户量产基础兑现为授权收入，定点项目支撑后续增长 2）授权增长带动毛利改善，量产经验有望提高后续项目交付效率 3）装车增长或抵消单车ASP下降 4）海外量产与L4商业化 5)目标8.5XPS，对应约50%空间。
再次_化工+石化近期一些新推荐！（ 材料-化工+石化的恒逸石化深度、永和股份） （40页，联系 邵靖宇/丁莹等，重大推荐）《恒逸石化深度研究：油煤布深度研究，科技恒逸启征程》：低估值的A股海外炼厂稀缺标的，受益于海外成品油紧缺导致的高炼油价差；28年后文莱炼厂二期、新疆煤制乙二醇、废纺回收等项目接续增量。 （联系 马昕晔/宋涛等，我们认为有绝对收益机会）（《永和股份：含氟聚合物产品高端化带动价格和盈利提升…》）含氟聚合物毛利率提升+高端化，4Q26空调厂长协价继续提升，小品种制冷剂上涨。
最后_海外Marvell投资者日（ 海外科技-黄俊儒/闫海/林起贤等） 1）全面上修短中期营收指引，包括FY28指引、FY29 ASIC指引、FY31指引； 2）新的潜在市场TAM指引：Marvell数据中心产品覆盖互联、交换、ASIC三大类 3）未来产品储备的集中展示、体现深厚的技术底蕴：2nm制程的3.2T PAM4 DSP、3.2T轻相干DSP；配套的3.2T Driver/TIA；以太网、ESUN、UALink的交换机等。强调scale in和SerDes IP.
总体总结
主题正文
- CALLBACK: 尽管建议9月TMT更乐观，近期确实科技低迷。
- 首先_梳理下近期科技走势原因_做后续建议：
- c)美债，这对H股和部分非美市场有非基本面冲击，A股略好（10月5日美10年期国债收益率5.30%–5.34%，2002年以来高位；
- e)反身性，3-6月热潮经过7月调整后，除风险偏好调整，还要考虑股价调整后的基本面反身性。
- 2）授权增长带动毛利改善，量产经验有望提高后续项目交付效率
- 3）装车增长或抵消单车ASP下降
- （40页，联系 邵靖宇/丁莹等，重大推荐）《恒逸石化深度研究：油煤布深度研究，科技恒逸启征程》：低估值的A股海外炼厂稀缺标的，受益于海外成品油紧缺导致的高炼油价差；
- （联系 马昕晔/宋涛等，我们认为有绝对收益机会）（《永和股份：含氟聚合物产品高端化带动价格和盈利提升…》）含氟聚合物毛利率提升+高端化，4Q26空调厂长协价继续提升，小品种制冷剂上涨。