野村——亚洲洞察：中国——中国人民银行关于人民币汇率及全球经济失衡的政策立场 核心结论：中国人民银行于10月8日发布关于人民币汇率及全球经济失衡的政策立场声明。
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野村——亚洲洞察：中国——中国人民银行关于人民币汇率及全球经济失衡的政策立场
核心结论：中国人民银行于10月8日发布关于人民币汇率及全球经济失衡的政策立场声明。央行明确表示，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，仅在极端波动时介入干预。央行驳斥了关于人民币低估及竞争性贬值的指控，强调贸易顺差并不自动导致货币升值——资本流动与金融市场对汇率定价的驱动作用远超经常账户。央行将全球经济失衡定性为结构性问题，根源横跨顺差国与逆差国的储蓄缺口及体制瓶颈。声明重申，中国政府通过"十五五"规划，以扩大内需和改革全球金融治理支持再平衡。野村认为，央行的整体立场与其自身研判高度一致：中国贸易顺差激增更多源于实际有效汇率（REER）而非名义有效汇率（NEER）的走弱，这指向一个核心政策必要性——结束通缩、提振内需。声明同时暗示，央行不愿（更遑论主动推动）以人民币（名义）快速升值来应对失衡。
一、一年论战背景：中国顺差与人民币汇率之争
野村认为，理解本次央行声明需置于过去一年中国外部顺差跃居全球政策辩论核心的大背景下。尽管中美关税战空前激烈，中国货物贸易顺差在2025年仍创下1.2万亿美元的历史纪录，较2024年飙升近20%——出口增长5.5%而进口持平。2026年1–8月顺差进一步达8,060亿美元，同比增长3.1%。这些事实支撑了野村自2025年12月以来持续强调的判断：当前的"中国冲击2.0"与上一轮不同，涉及直接与部分发达经济体工业核心竞争的高附加值产品。
今年，彼得森国际经济研究所（PIIE）5月发布的研究报告将批判范围扩展至中低收入经济体，主张"中国挤压"正压缩其工业化空间，且人民币低估可能发挥了作用。与此同时，IMF 2026年外部部门报告将中国与美国列为全球过度失衡的主要驱动国，被广泛解读为暗示人民币低估幅度约20%。
二、中欧贸易失衡持续扩大：布鲁塞尔是本次声明的关键受众
欧洲是上述压力最为集中的区域。中国对欧盟货物贸易顺差从2020年的1,320亿美元升至2025年的2,920亿美元。中国海关数据显示，2026年1–8月月均顺差约300亿美元，预示全年可能刷新至约3,640亿美元的新高。德国总理默茨此前呼吁就人民币问题举行"广场协议"式谈判，欧洲央行行长拉加德援引了IMF约15–16%的低估估算。在此背景下，10月8–9日中欧贸易与投资磋商（TIC）第二次部长级会议正在北京举行。野村推测，央行选择此时发布声明，时机经过精心考量——过去一年布鲁塞尔是对中国外汇政策批评最为激烈的发声方。
此外，据报道北京已拒绝欧盟将中国混动车在欧盟市场份额限制在约15%（目前超三分之一）的要求；欧盟委员会据报正正式考虑保障措施，包括限制中国插电式混动车进口；近期柏林与巴黎更在下周欧盟领导人峰会前联合提议借鉴美国301条款的工具。
三、G20财金会议：将聚光灯转向顺差经济体
8月31日至9月1日在北卡罗来纳州举行的G20财长和央行行长会议是央行声明的另一重要背景。中国是唯一拒绝背书美方起草文本的成员，反对其中四个段落。因未能达成一致，会议无法发表联合公报，美方发布了主席声明，呼吁各国"消除加剧失衡的非市场政策与做法"，并敦促"存在过度且持续外部顺差"的经济体"消除制约国内消费并导致过度依赖出口增长的扭曲"。美国财长贝森特随后将中国经常账户顺差描述为"不可持续"。央行行长潘功胜则主张，解决全球失衡需要各国推进各自结构性改革。野村认为，本次声明在某种意义上正式化并扩展了潘功胜在北卡罗来纳的立场——主张全球失衡需顺差国与逆差国联合行动，逆差国应实施财政整固。
四、名义与实际有效汇率的裂口扩大：通缩是核心矛盾
国际清算银行（BIS）数据显示，人民币名义有效汇率（NEER）与实际有效汇率（REER）之间的背离持续扩大。2025年年中至2026年8月，广义NEER累计升值8.8%，2026年7月触及114.3的历史峰值。自2025年末以来，NEER升值5.1%，而REER仅上升2.6%，8月为91.8，仍较2022年3月峰值低14.5%，且曾在2025年6月跌至2011年11月以来最低。结果，REER与NEER之比（衡量中国相对于贸易伙伴实际价格水平的代理指标）于2026年7月跌至历史新低，自2022年初以来累计下降约15%，2026年前8个月再降2.3%。野村指出，这反映了持续的国内通缩压力抵消了人民币名义升值的大部分效应，维持了中国出口的价格竞争力。正如野村此前强调的，若不重启国内通胀，仅靠渐进名义升值难以实质性收窄中国贸易顺差。
五、央行声明附录精要（六大维度）
I. 汇率制度核心架构：市场驱动、有管理的浮动；2017年已结束常规外汇干预以培育双向弹性；干预仅限于极端短期波动场景，与危机时期宏观审慎工具配合；自2017年起不再进行常规干预。透明度方面，中国按IMF数据公布特殊标准（SDDS）发布国际收支与外汇数据，并将自2027年起扩大向IMF提交的外汇数据范围。
II. 历史表现与贸易敏感度下降：2005年汇改以来人民币保持强势且双向波动；坚决反对竞争性贬值。中国出口已向中高端制成品转型，加之全球供应链分摊汇率风险，加之约30%贸易以人民币结算、约30%外贸企业主动运用汇率避险工具，汇率对出口的边际冲击已显著弱化。鉴于全球外汇市场规模庞大，央行干预无法改变长期汇率趋势，持续货币疲弱亦无法提供持久贸易竞争力。
III. 汇率与经常账户脱钩的逻辑：汇率受增长、货币政策、资本流动、地缘风险及市场情绪等多重矩阵影响，顺差或逆差本身不决定汇率方向。①资本流动主导：跨境金融交易规模远超贸易量，韩国与日本即便存在经常账户顺差，本币仍贬值；美国持续逆差但美元保持强势。②资本流出对冲顺差：即便经常账户顺差庞大，资本通过对外投资流出，维持国际收支整体平衡，顺差不自动转化为升值压力。
IV. IMF均衡汇率模型的局限性：均衡汇率估算方法在学术界远未达成共识。IMF外部平衡评估（EBA）是诊断外部失衡的宽泛工具，而非精确的均衡汇率模型，其不同模块常得出矛盾结论。EBA的REER发现不可与人民币兑美元名义汇率判断混为一谈，亦不可用于佐证人民币低估论。IMF对中国的实际政策建议优先强调结构性改革（如扩大内需），而非强制名义升值 首发公众号：思维纪要社 。
V. 全球经济失衡的多边驱动因素：失衡源于国际分工演变、全球货币体系结构性缺陷及跨国储蓄-投资缺口，不可单独归咎于顺差国。储备货币发行国因财政扩张和低储蓄率维持长期逆差；部分国家工业竞争力下滑源于国内能源成本、基建滞后、监管负担及创新不足。将问题归咎于外部汇率属保护主义情绪，逃避了必要的国内调整。顺差国与逆差国均需推进中长期结构性改革，而非依赖短期应激反应。
VI. 中国推动全球经济再平衡的战略：中国已将经常账户顺差占GDP比重降至较低水平，消费对GDP增长贡献显著提升。十五五规划框架下，中国将推进：①刺激国内消费并拉动有效投资；②优化营商环境、扩大高标准市场开放；③加快科技创新，完善收入分配与社保体系；④发展国内消费市场，参与全球金融治理改革，推动开放、包容、均衡的全球经济。
六、主要结论与政策含义
人民币汇率本质上由市场决定，政策干预仅限于遏制严重超调。汇率与经常账户之间不存在直接线性关系。解决全球经济失衡需要所有主要经济体推进结构性调整，而非诉诸竞争性贬值或针对特定汇率的指控。对投资者而言，这意味着人民币名义汇率的短期大幅升值并非基准情景，中国政策重心仍在于内需驱动的结构性再平衡——这对亚洲资产定价及全球贸易格局具有深远影响。
总体总结
主题正文
- 核心结论：中国人民银行于10月8日发布关于人民币汇率及全球经济失衡的政策立场声明。
- 野村认为，央行的整体立场与其自身研判高度一致：中国贸易顺差激增更多源于实际有效汇率（REER）而非名义有效汇率（NEER）的走弱，这指向一个核心政策必要性——结束通缩、提振内需。
- 这些事实支撑了野村自2025年12月以来持续强调的判断：当前的"中国冲击2.0"与上一轮不同，涉及直接与部分发达经济体工业核心竞争的高附加值产品。
- 因未能达成一致，会议无法发表联合公报，美方发布了主席声明，呼吁各国"消除加剧失衡的非市场政策与做法"，并敦促"存在过度且持续外部顺差"的经济体"消除制约国内消费并导致过度依赖出口增长的扭曲"。
- 结果，REER与NEER之比（衡量中国相对于贸易伙伴实际价格水平的代理指标）于2026年7月跌至历史新低，自2022年初以来累计下降约15%，2026年前8个月再降2.3%。
- 中国出口已向中高端制成品转型，加之全球供应链分摊汇率风险，加之约30%贸易以人民币结算、约30%外贸企业主动运用汇率避险工具，汇率对出口的边际冲击已显著弱化。
- III. 汇率与经常账户脱钩的逻辑：汇率受增长、货币政策、资本流动、地缘风险及市场情绪等多重矩阵影响，顺差或逆差本身不决定汇率方向。
- 对投资者而言，这意味着人民币名义汇率的短期大幅升值并非基准情景，中国政策重心仍在于内需驱动的结构性再平衡——这对亚洲资产定价及全球贸易格局具有深远影响。