📑 🤖周三，谷歌发布全新前沿模型 Gemini 4 Argon。该模型在复杂工作流、网络防御以及软件工程领域展现出前沿水准。 🤖根据 DeepMind 提供的基
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🤖周三，谷歌发布全新前沿模型 Gemini 4 Argon。该模型在复杂工作流、网络防御以及软件工程领域展现出前沿水准。 🤖根据 DeepMind 提供的基准测试数据，在大量用例与工作流场景下，Argon 对比 GPT‑6 Astra、Claude Fable 5.1 以及 Claude Opus 5.5 表现不俗。 🤖尽管该模型已经在谷歌内部大规模投入使用，但目前公司仅通过预发布模型访问自愿流程，向一批受信任的网络防御人员以及美国政府开放。 🤖值得注意的是，Argon 单次回复的输出 token 上限达到行业领先的 100 万 token，对比之下，其他主流模型的该项数值普遍为 12.8 万 token。 🤖Arena AI 的数据表明，Argon 的单任务价格显著低于 GPT‑6.1 Sol 与 Claude Opus 5.5，使 Argon 处在帕累托最优前沿。 🤖我们注意到，彭博社昨日报道，部分谷歌内部员工对 Argon 的实际落地性能存在质疑，但我们预计模型会快速迭代更新，包括推出新版本，桑达尔此前也曾表示，后续版本几乎会保持月度更新节奏。 🤖我们认为，谷歌重新站在行业前沿、树立 AI 行业龙头地位，对行业本身以及投资者而言都至关重要；同时 Gemini 4 还需要赋能谷歌搜索、云业务、Gemini 等一众谷歌旗下产品，并且作为智能代理等新产品的底层基座。 💰过去数月，Alphabet 持续消耗资金，股价累计下跌 18%。 📉核心影响因素包含：谷歌在前沿 AI 赛道掉队、产品迭代节奏相较竞品更慢且声量更低、下半年搜索业务面临更严苛的同比基数压力以及利润率承压。 💻市场重点关注 AI 基础设施的大规模建设，公司给出 2026 年资本开支指引为 1950‑2050 亿美元，我们预测 2027 年资本开支将提升 85%，达到 3780 亿美元，这大概率会导致谷歌明年自由现金流转为大额负数，我们测算亏损规模可达 1150 亿美元。 📈但我们相信谷歌 AI 投入终将兑现回报，第二季度搜索业务同比增长 17%，云业务同比增长 82%。
🤖现阶段尚处于早期，但 Gemini 4 Argon 的初始基准测试结果与性价比表现令我们感到鼓舞，我们预计伴随更广泛的版本发布以及更频繁的迭代优化，该模型性能还会进一步提升。 🤖我们依旧认为，谷歌手握实现 AI 领域领跑的全部关键要素，包含自研芯片、重返前沿梯队的大模型、云业务的强劲增长势能、数据储备，还有产品分发能力，公司拥有 5 款月活超 30 亿用户、14 款月活超 10 亿用户的产品。 ⭐我们维持增持评级，2027 年 12 月目标价 420 美元，该目标价基于我们测算的 2028 年公认会计准则每股收益 16.66 美元，给予 25 倍估值。 🚨 🤖前沿模型可持续竞争能力存疑。我们认为投资者一直担忧谷歌的前沿赛道竞争实力，近几个月，新版模型的发布节奏以及市场感知到的模型质量均落后同行。 🤖谷歌 DeepMind 出现 AI 人才流失与管理层变动，进一步放大上述担忧；同时，谷歌的算力需求覆盖云业务、内部产品、持续的模型训练多方面，对比专注 AI 赛道的同行，算力分配与优先级排布复杂度更高，市场就此也产生诸多讨论。 🤖我们认为 Gemini 4 Argon 的发布可以缓解该类担忧，该模型多项基准测试处于行业前沿，同时实现智能能力与成本的帕累托最优。 🤖但需要说明，Argon 目前仅面向首批测试群体开放；投资者会持续关注模型更新迭代节奏，以及模型在真实场景当中的实际表现。 📣产品发布声势不足。谷歌生态内持续落地大量 AI 产品、功能以及优化升级。 🤖今年代表性动作包含：在 Gemini 与搜索上线个人智能功能、推出图像、视频、音乐多模态模型、发布 Gemini Spark，同时持续为搜索、Gmail 与办公套件、地图、YouTube 以及其他核心产品扩充 AI 能力。 🤖但谷歌难以把充足的产品迭代速度转化为有影响力的发布活动，无法充分获取消费者关注度，难以持续塑造市场对于自身 AI 龙头地位的正面认知。 ⚠️下半年经营环境承压，同时市场担忧智能代理带来业务颠覆风险。二季度财报披露后，投资者关注到，2026 下半年搜索业务的同比对比基数将抬升 5 个百分点，经营环境难度加大。 💸与此同时，第三方算力租赁、折旧、数据中心运营成本、AI 和云业务人员招聘、AI 产品营销，外加 Wiz 收购案，都将对利润表形成压力，市场担忧下半年经营利润率。 🤖更本质的一点，近期 Muse、Grok Bot、Instinct 这类面向消费者的智能代理产品热度走高，再次引发市场讨论搜索业务被颠覆的风险。 🤖截至目前，AI 实际上拓展了搜索业务的市场空间，但消费者对于智能代理的使用尚处在非常早期；倘若代理逐步替用户处理交易，尤其覆盖零售、旅行等高价值垂直领域，则会带来实质业务风险。 ✨ 🤖Gemini 4 Argon 初步基准测试结果亮眼，有望帮助谷歌重回前沿阵营。需要重点说明，Argon 还只是 Gemini 4 的早期版本。 🤖谷歌 DeepMind 新任主管 Koray Kavukcuoglu 在 9 月 24 日表示，公司会尽快推出早期版本；我们预计随着完整 Gemini 4 产品家族陆续发布，性能还会持续优化。 🤖Argon 尚未深度接入谷歌各个核心业务界面，若深度集成到搜索、云、Gemini、智能代理相关产品，会夯实基本面表现。 🔁谷歌已经实现大致按月更新模型，但该更新节奏面向轻量化的 Flash 版本，并非对代码、智能代理业务更关键的 Pro 版本。 🤖近期发布版本包括：9 月 2 日的 Gemini 3.8 Flash 与 Flash Cyber；9 月 15 日面向实时对话场景的 Gemini 3.8 Live 与 Live 深度思考版本；9 月 23 日面向高吞吐、表现力语音场景的 Gemini 3.8 Flash 语音合成以及轻量化语音合成版本；9 月 24 日搭载虚拟形象的 Gemini Live。 🤖我们认为 Flash 及其衍生版本持续更新，可以填补前沿大模型两次发布之间的产品迭代空白；而 Gemini 4 Argon 的推出，是谷歌加快更大规模、更高智能水平模型迭代的第一步，这也是投资者重点关注方向。 🤖我们注意到，二季度业绩沟通会上管理层提到，在搭建 Gemini 4 并且持续迭代的路线图当中，实现近乎月度的模型发布是规划的一部分。 🤖Muse、Grok Bot、Instinct 拉高端到端 “完成实际工作” 产品体验的行业标准，智能代理赛道竞争加剧。 🤖谷歌对应的产品包含 Gemini Spark、Antigravity、搜索 AI 模式 / 搜索智能代理，以及云业务板块的 Gemini 企业版。 📊已经有实际使用数据作为佐证：Gemini 应用月活用户突破 10 亿；Antigravity 二季度周活约 240 万；Gemini 企业版付费月活一季度环比提升 40%。 🤖但对比同行，谷歌产品依旧缺少 “惊艳感”。我们相信谷歌具备人才、技术能力与算力储备，但智能代理产品需要实现跨越式升级，做到用户必需使用，而不仅仅是可供选择。 🔍搜索以及其他广告是公司规模最大的收入来源，也是最核心的利润贡献板块；一季度同比增长 19%，二季度同比增长 17%，收入规模 633 亿美元，AI 模式月活已经突破 10 亿。 🤖管理层在二季度电话会提到，下半年同比基数难度提升。即便如此，想要反驳市场当中搜索业务增长下行的论调，三季度需要实现稳健的 15% 以上增速。我们测算三季度报告口径增速 14%，四季度 13%。 🤖我们依旧认为 AI 会扩大搜索业务的市场空间，但搜索业务自身同样需要迭代，才能够和智能代理平台展开竞争。 ☁️云业务是基本面支撑最确定的板块，二季度云业务同比增速 82%，收入 248 亿美元；二季度待交付订单环比增加 520 亿美元，来到 5140 亿美元，其中略超半数会在未来 24 个月转化为收入。 🤖我们期待三季度需求持续高于供给、待交付订单顺利转化而不是单纯累积，同时第三方过渡算力成本维持管理层所说的 “适度水平”。 🤖我们预测云业务增速继续抬升，三季度报告口径同比 88%，四季度 90%。 ⚙️二季度开始确认相关收入，已经向首批客户的数据中心完成交付。2026 年现有订单贡献收入占比有限，但年末开始放量，绝大部分收入将落在 2027 年。 🤖即便没有单独披露 TPU 业务板块，硬件业务带来增量收入，也会验证全栈自研芯片的底层基础。 🤖我们预测 TPU 确认的总营收，2026 年介于 40‑70 亿美元区间，2027 年超过 300 亿美元。
总体总结
主题正文
- 📉核心影响因素包含：谷歌在前沿 AI 赛道掉队、产品迭代节奏相较竞品更慢且声量更低、下半年搜索业务面临更严苛的同比基数压力以及利润率承压。
- 💻市场重点关注 AI 基础设施的大规模建设，公司给出 2026 年资本开支指引为 1950‑2050 亿美元，我们预测 2027 年资本开支将提升 85%，达到 3780 亿美元，这大概率会导致谷歌明年自由现金流转为大额负数，我们测算亏损规模可达 1150 亿美元。
- 🤖现阶段尚处于早期，但 Gemini 4 Argon 的初始基准测试结果与性价比表现令我们感到鼓舞，我们预计伴随更广泛的版本发布以及更频繁的迭代优化，该模型性能还会进一步提升。
- 🤖我们依旧认为，谷歌手握实现 AI 领域领跑的全部关键要素，包含自研芯片、重返前沿梯队的大模型、云业务的强劲增长势能、数据储备，还有产品分发能力，公司拥有 5 款月活超 30 亿用户、14 款月活超 10 亿用户的产品。
- 🤖今年代表性动作包含：在 Gemini 与搜索上线个人智能功能、推出图像、视频、音乐多模态模型、发布 Gemini Spark，同时持续为搜索、Gmail 与办公套件、地图、YouTube 以及其他核心产品扩充 AI 能力。
- 🤖但谷歌难以把充足的产品迭代速度转化为有影响力的发布活动，无法充分获取消费者关注度，难以持续塑造市场对于自身 AI 龙头地位的正面认知。
- 二季度财报披露后，投资者关注到，2026 下半年搜索业务的同比对比基数将抬升 5 个百分点，经营环境难度加大。
- 而 Gemini 4 Argon 的推出，是谷歌加快更大规模、更高智能水平模型迭代的第一步，这也是投资者重点关注方向。