- JPM维持EMEA金矿股超配评级。近期黄金虽因美债长端收益率持续走高而下跌约5%至约$4,150/oz，但展现出显著韧性：1）金价与实际利率的反向敏感度大幅

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• JPM维持EMEA金矿股超配评级。近期黄金虽因美债长端收益率持续走高而下跌约5%至约$4,150/oz，但展现出显著韧性：1）金价与实际利率的反向敏感度大幅降低，每1bp收益率上行仅导致金价下跌约$4.5/oz（3-7月为$17/oz）；2）ETF流入保持粘性，尽管部分持仓已浮亏超5%；3）中国实物需求回升，上海金溢价回到$10-20/oz区间。短期金价可能再次测试$4,000/oz支撑位，但结构性买家（尤其是中国投资者和央行购金）有望托底。JPM维持长期看多，预计2027年随着美联储降息幅度超预期，金价有望反弹至$5,000/oz。铂金为第二看好的贵金属，预计2027年底有望回升至$1,950/oz。首选标的为AngloGold（超配）和Fresnillo（超配）。

JPMorgan于2026年10月5日发布贵金属板块研报，核心结论为：。报告认为，尽管美债长端收益率持续走高导致金价短期承压（过去两周下跌约5%至$4,150/oz），但黄金展现出显著的"区间韧性"，并预计在2027年美联储利率转向后将迎来可持续的上涨行情，目标价看向$5,000/oz。 首选标的为 和 。铂金被列为贵金属板块的第二选择。

一、黄金为何"跌而不崩"？ 自Jackson Hole会议以来，美债10年期实际收益率累计上涨超过50bp，但金价跌幅有限。JPM分析指出三个核心支撑因素：

1. 金价与实际利率的反向敏感度大幅降低 ：每1bp实际利率上行 → 金价下跌约  ：每1bp实际利率上行 → 金价仅下跌约  这意味着黄金的"利率敏感度"下降了约 ，反映市场对黄金的定价逻辑已从单纯的实际利率驱动转向更多元化的结构性需求驱动。
2. ETF持仓展现罕见粘性 9月前三周，全球黄金ETF持续净增持，仅上周出现温和流出 与2024年早期"利率敏感型"资金流形成鲜明对比 部分7月以来建仓的ETF持仓成本约$4,365/oz，目前浮亏超过5%，但持仓未现明显赎回 JPM推测近期流入更多来自，投资期限更长、亏损容忍度更高
3. 中国实物需求回暖 上海金溢价从前期回落回升至  区间 配合中国央行（PBoC）持续购金及强劲的年度黄金进口需求 二、短期走势预判：$4,000/oz是关键防线 JPM认为金价，原因包括： 市场仍在定价美联储（Fed）加息预期 若跌破$4,000，技术面存在"真空地带"风险 但**$4,000/oz底部预计能够守住**，原因： 中国投资者和央行购金的结构性支撑 实物溢价回升显示实物需求回暖 ETF持仓未现恐慌性抛售 三、中长期展望：2027年迎来转折 JPM维持的判断： 时间节点金价预期驱动逻辑 近期 测试$4,000/oz 短期承压 2026年底 维持区间 等待催化 2027年 反弹至$5,000/oz 美联储降息超预期+结构性需求 关键逻辑：，这一预期差将成为金价上行的核心催化。 四、铂金：贵金属第二选择 JPM对铂金的看法： ：因ETF流出导致供应增加，铂金供需平衡有所松动 ，未来一年尤为关键 若投资需求回归，铂金基本面有望转向 ：2027年底回升至

EMEA金矿股估值表（截至2026年10月2日） 公司评级目标价当前价上行空间2027E EV/EBITDA2027E FCF收益率2027E股息率

£26.80 £26.80 — 6.0x 8.7% 4.6%

$94.20 $94.20 — 5.6x 8.0% 3.4% Hochschild OW £5.32 £8.40 58% 3.8x 3.5% 1.3% Endeavour OW £42.44 £51.00 20% 3.6x 10.1% 4.4% Gold Fields NR NR $35.79 NR 3.9x 10.4% 4.7% 重点推荐逻辑 🥇 Fresnillo（超配，PT £26.80） 估值已，目前EV/EBITDA约6x 黄金产量增长管道改善 FY26业绩有望带来 🥇 AngloGold（超配，PT $94.20，目标价$140） 9月25日举办，展示Arthur和North Bullfrog项目 这两个项目未来十年有望贡献 当前EV/EBITDA约5.8x，估值具吸引力

：若美联储加息力度超出JPM当前预期，美债收益率可能继续上行，对金价形成更大压力，可能跌破$4,000/oz关键支撑位。 ：尽管近期ETF流入保持粘性，但若金价跌破关键心理位，前期浮亏持仓可能集中赎回，形成"拥挤交易"踩踏风险。 ：中国实物需求回暖和央行购金是当前金价的重要支撑，若中国出现政策转向或经济形势变化，可能削弱这一支撑因素。 ：美元走势、避险情绪变化以及地缘政治事件均可能对金价产生短期剧烈影响。 ：AngloGold的内华达项目以及Fresnillo的产量增长管道若出现执行不及预期的情况，可能影响目标价的实现。 ：ETF流出可能持续，导致铂金供需平衡进一步松动，影响铂金价格反弹预期。

总体总结

主题正文

1. 近期黄金虽因美债长端收益率持续走高而下跌约5%至约$4,150/oz，但展现出显著韧性：1）金价与实际利率的反向敏感度大幅降低，每1bp收益率上行仅导致金价下跌约$4.5/oz（3-7月为$17/oz）；
2. 短期金价可能再次测试$4,000/oz支撑位，但结构性买家（尤其是中国投资者和央行购金）有望托底。
3. JPM维持长期看多，预计2027年随着美联储降息幅度超预期，金价有望反弹至$5,000/oz。
4. JPMorgan于2026年10月5日发布贵金属板块研报，核心结论为：。
5. 报告认为，尽管美债长端收益率持续走高导致金价短期承压（过去两周下跌约5%至$4,150/oz），但黄金展现出显著的"区间韧性"，并预计在2027年美联储利率转向后将迎来可持续的上涨行情，目标价看向$5,000/oz。
6. 但**$4,000/oz底部预计能够守住**，原因：
7. ：AngloGold的内华达项目以及Fresnillo的产量增长管道若出现执行不及预期的情况，可能影响目标价的实现。
8. ：ETF流出可能持续，导致铂金供需平衡进一步松动，影响铂金价格反弹预期。