🎯核心结论： 📊CMS 持有长鑫存储（CXMT）的股权敞口在中国券商中最高 —— 持股 5.05 亿股（占比 0.74%），对应未实现收益约 270 亿元人民币
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🎯核心结论： 📊CMS 持有长鑫存储（CXMT）的股权敞口在中国券商中最高 —— 持股 5.05 亿股（占比 0.74%），对应未实现收益约 270 亿元人民币，相当于其 2025 年净利润的 2.2 倍。 📅CXMT 于 2026 年 7 月 27 日在上交所挂牌后，券商将于 3Q26 业绩中开始确认相关投资收益（受锁定期限制需计提流动性折扣）。 📈摩根大通预计 CMS 3Q26 净利润同比增长约 190%，显著跑赢同业。 📉近期科技板块情绪降温令 CMS A/H 股表现从 7 月初峰值回落（7 月 3 日至今 A 股 / H 股分别‑19%/‑19%，对比 A/H 券商同业‑12%/‑6%）， ⭐新目标价：A 股 23.50 元人民币（潜在上行 33%）、H 股 21.00 港元（潜在上行 43%），均基于 2027 年 6 月，维持增持（Overweight）评级。 📋一、CMS 对 CXMT 的持仓与收益测算。 🔢CMS 持有 CXMT 5.05 亿股，按 2026 年 9 月 18 日收盘价 55.54 元计算，对应市值约 280 亿元，未实现收益约 270 亿元。 🏷️该持仓为 Pre‑IPO 投资，在所有中国券商中对 CXMT 的收益敞口最大 —— 未实现收益相当于 2025 年净利润的 219%（华安证券 671% 但因基数小不具可比性）。 💹CXMT 上市后，CMS 将在 3Q26 起逐步确认投资收益，但受限于锁定期，实际入账需按 50% 流动性调整因子折算， 🔍二、市场定价严重滞后：A 股仅反映约 35%‑40%，H 股仅约 10%。 📈自 5 月 18 日 CXMT 披露 1Q26 运营数据引发市场重估以来，CMS A/H 股分别上涨 9% 和 6%，跑赢同业 7 个百分点和 3 个百分点。 📉但跑赢幅度已从 7 月初的 22 个百分点和 23 个百分点显著收窄，主因科技板块情绪转冷。 🧮摩根大通测算显示， 💡三、三大理由支撑当前为重估窗口。 🔹（1）3Q26 业绩为近期最强催化剂。 📉3Q26 行业环境严峻 ——ADT 及两融余额环比分别下降 19% 和 13%。 💰但 CMS 凭借 CXMT 投资收益，预计 3Q26 净利润达 106.81 亿元（同比增长 190%，环比增长 45%）， 🔹（2）科技板块情绪企稳。 📈科创 50 指数过去一周已出现企稳反弹迹象，科技股风险偏好改善。 🔹（3）股价相对同业超额收益有限。 📊5 月 18 日以来 CMS A/H 仅跑赢同业 7 个百分点 / 3 个百分点，市场对 CXMT 收益的定价仍极度不充分。 📑四、同业 CXMT 敞口全景：Pre‑IPO 与 IPO 跟投分布。 🔎除 CMS 外，华安证券（持股 2.64 亿股，未实现收益 141 亿元）、中信建投（Pre‑IPO 0.89 亿股 + IPO 跟投 1.15 亿股）、广发证券（0.62 亿股）、国泰海通（0.57 亿股）等均有不同程度敞口。 📌IPO 跟投方面，中金公司（1.15 亿股，未实现收益 54 亿元）和中信建投（1.15 亿股）为主要参与者。 💵全行业券商合计未实现收益约 665 亿元， 📊五、财务预测更新与估值框架。 ✏️摩根大通将 CMS 2026E/2027E/2028E 净利润分别上调 15.8%/‑2.4%/‑2.7%—— 上调主因 3Q26 起 CXMT 投资收益大幅增厚投资收入（2026E 交易收入从 97.85 亿元上调至 253.73 亿元），部分被经纪佣金收入下调（反映 ADT 下滑及费率压力）所抵消。 📈2026E 净利润上调至 218.15 亿元（对应 EPS 2.51 元），2027E 回落至 168.05 亿元（投资收入正常化）。 🧮估值方法： A 股目标价 23.50 元基于 DDM 模型（FY26‑28E 股息折现）+ 终值法（ROE‑g/COE‑g），无风险利率 1.8%、股权风险溢价 8%、Beta 1.2x、长期增长率 4.5%，当前公允价值 16.8 元，2027 年 6 月公允价值 18.3 元，叠加过去一年 A/H 平均溢价 129% 得出目标价。 💱H 股目标价 21.00 港元由相同 DDM 框架得出，经即期 CNY/HKD 汇率 1.15 转换。 ⚠️A/H 股当前交易于 2026E PE 分别 7.0 倍 / 5.0 倍，
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主题正文
- 📊CMS 持有长鑫存储（CXMT）的股权敞口在中国券商中最高 —— 持股 5.05 亿股（占比 0.74%），对应未实现收益约 270 亿元人民币，相当于其 2025 年净利润的 2.2 倍。
- 📈摩根大通预计 CMS 3Q26 净利润同比增长约 190%，显著跑赢同业。
- 🏷️该持仓为 Pre‑IPO 投资，在所有中国券商中对 CXMT 的收益敞口最大 —— 未实现收益相当于 2025 年净利润的 219%（华安证券 671% 但因基数小不具可比性）。
- 💰但 CMS 凭借 CXMT 投资收益，预计 3Q26 净利润达 106.81 亿元（同比增长 190%，环比增长 45%），
- 🔎除 CMS 外，华安证券（持股 2.64 亿股，未实现收益 141 亿元）、中信建投（Pre‑IPO 0.89 亿股 + IPO 跟投 1.15 亿股）、广发证券（0.62 亿股）、国泰海通（0.57 亿股）等均有不同程度敞口。
- ✏️摩根大通将 CMS 2026E/2027E/2028E 净利润分别上调 15.8%/‑2.4%/‑2.7%—— 上调主因 3Q26 起 CXMT 投资收益大幅增厚投资收入（2026E 交易收入从 97.85 亿元上调至 253.73 亿元），部分被经纪佣金收入下调（反映 ADT 下滑及费率压力）所抵消。
- 📈2026E 净利润上调至 218.15 亿元（对应 EPS 2.51 元），2027E 回落至 168.05 亿元（投资收入正常化）。
- 🧮估值方法： A 股目标价 23.50 元基于 DDM 模型（FY26‑28E 股息折现）+ 终值法（ROE‑g/COE‑g），无风险利率 1.8%、股权风险溢价 8%、Beta 1.2x、长期增长率 4.5%，当前公允价值 16.8 元，2027 年 6 月公允价值 18.3 元，叠加过去一年 A/H 平均溢价 129% 得出目标价。