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💡核心观点：板块自年内高点已回落 30% 至 50%，主因两方面：一是作为 AI 交易的反向头寸的仓位调整；二是全球变压器与燃气轮机短缺缓解速度快于预期。 📊UBS 预计出口商自 2028 至 2029 年预期起将面临份额与利润率压力，因西方产能扩张及欧洲贸易风险上升。 🏠国内方面，。 📝UBS 将思源电气（Sieyuan）、华明装备（Huaming）、应流股份（Yingliu）、三星电气（Sanxing）及威胜信息（Willfar）评级由买入下调至中性；哈尔滨电气（Harbin）、东方电气（Dongfang）及国电南瑞（NARI）维持买入。 👍UBS 更偏好下游独立发电商（IPP），如中广核电力（CGN Power）及华润电力（CR Power），因其盈利更具防御性。 🔍一、出口商：短缺缓解，欧洲可能效仿美国实施贸易限制 ⚠️UBS 预计 2028 至 2029 年预期起出口商将面临市场份额与利润率压力，原因有二： 1️⃣尽管变压器与燃气轮机仍存在短缺，但短缺程度已边际缓和；中国供应商作为本轮周期的边际供应商，UBS 认为其将率先丧失份额。 2️⃣欧盟监管风险：UBS 估算到 2028 至 2029 年预期，，一旦触及阈值，欧盟法规可能要求本地化生产，这将冲击利润率或导致少数股权持股结构。 📈市场共识仍预期思源电气 2026 至 2027 年预期海外盈利增长约 40% 至 50%，。 🏭二、国内：电网资本支出骤降引担忧，煤电需求具韧性 ⚡电网侧，2026 年前 7 个月（7M26）国家电网投资增速骤降至同比约 1%，较 2026 年前 5 个月（5M26）的 38% 大幅放缓，两大电网招标均出现延期。 📜五年规划未变，UBS 相信招标终将回归，但目前无明确时间表。 🎯UBS 将 2026 年下半年（2H26）招标回暖视为期权价值，但未纳入基础情景。 🔥煤电侧，，高于市场关于 2026 年达峰后需求下滑的预期，主因替换与出口需求支撑。 📋三、估值排序：独立发电商优于国内设备商优于出口商 💸UBS 全线下调行业目标价，主因目标倍数压缩及出口商与电网标的盈利下调。 📉出口商远期市盈率（PE）均值已回落至 30 倍，约处历史均值，较全球同业溢价收窄；UBS 的 2027 至 2028 年预期盈利较市场共识低 5% 至 16%。 📊国内标的交易估值低于历史 PE 均值一个标准差以上，UBS 新目标价隐含哈尔滨电气上行空间 50%，东方电气与国电南瑞上行空间 20% 至 30%。 ✅UBS 更偏好中广核电力及华润电力等下游独立发电商，因其防御性更强且有望受益于电价上调。 ❓四、关键问答（Pivotal Questions） 🤔问：全球变压器与燃气轮机短缺是否边际缓和？ ✅答：是。 🇺🇸美国大型电力变压器产能到 2027 年预期可达 2023 年水平的约 1.7 倍，到 2030 年预期达 3 倍，2026 至 2028 年预期新增产能较一年前预期高出约 60%。 🔧燃气轮机方面，原始设备制造商（OEM）产能从 2025 年的 54 吉瓦（GW）升至 2030 年预期的 95 吉瓦（GW），新进入者及燃料电池增加了市场未计价的供应。 ⚠️尽管短缺仍在，但程度已边际减轻。UBS 预计中国供应商作为边际供应商将率先失份额，2028 年预期起订单承压。 🤔问：2026 年上半年（1H26）电网招标疲弱是需求信号还是时间错配？ ✅答：UBS 认为是时间错配，但能见度低。 📉国家电网投资增速从 1 至 5 月的同比 38% 降至 1 至 7 月的约 1%，两大电网招标延期。 📜五年规划未变，UBS 认为招标应会回归；若 2026 年下半年追赶，国家电网招标规模可达约 640 亿元人民币，较 2025 年下半年高出 28%，UBS 将此视为上行情景。 🤔问：中国煤电设备需求在 2026 年新建达峰后是否会下滑？ ✅答：否。 📊UBS 预计 2026 至 2030 年预期需求约每年 50 吉瓦（GW），而市场认为新建需求将降至每年 20 吉瓦（GW）。 📑两项政策目标 —— 到 2030 年 600 兆瓦（MW）级机组占比达 70%，以及到 2028 年基准能效容量提升 15 个百分点 —— 隐含每年 17 吉瓦（GW）的替换需求及 31 吉瓦（GW）的升级改造需求，叠加 “一带一路” 出口每年额外贡献 4 至 7 吉瓦（GW）的高毛利需求。

总体总结

主题正文

1. 📊UBS 预计出口商自 2028 至 2029 年预期起将面临份额与利润率压力，因西方产能扩张及欧洲贸易风险上升。
2. ⚠️UBS 预计 2028 至 2029 年预期起出口商将面临市场份额与利润率压力，原因有二：
3. 2️⃣欧盟监管风险：UBS 估算到 2028 至 2029 年预期，，一旦触及阈值，欧盟法规可能要求本地化生产，这将冲击利润率或导致少数股权持股结构。
4. ⚡电网侧，2026 年前 7 个月（7M26）国家电网投资增速骤降至同比约 1%，较 2026 年前 5 个月（5M26）的 38% 大幅放缓，两大电网招标均出现延期。
5. 🇺🇸美国大型电力变压器产能到 2027 年预期可达 2023 年水平的约 1.7 倍，到 2030 年预期达 3 倍，2026 至 2028 年预期新增产能较一年前预期高出约 60%。
6. UBS 预计中国供应商作为边际供应商将率先失份额，2028 年预期起订单承压。
7. 📊UBS 预计 2026 至 2030 年预期需求约每年 50 吉瓦（GW），而市场认为新建需求将降至每年 20 吉瓦（GW）。
8. 📑两项政策目标 —— 到 2030 年 600 兆瓦（MW）级机组占比达 70%，以及到 2028 年基准能效容量提升 15 个百分点 —— 隐含每年 17 吉瓦（GW）的替换需求及 31 吉瓦（GW）的升级改造需求，叠加 “一带一路” 出口每年额外贡献 4 至 7 吉瓦（GW）的高毛利需求。