📌 📌 评级：买入（首次覆盖） 股价：新台币 7615 元｜目标价：新台币 12000 元｜上行空间：58% 📌 📌 🤖智能体 AI 工作负载快速普及，算力成本
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📌 📌 评级：买入（首次覆盖） 股价：新台币 7615 元｜目标价：新台币 12000 元｜上行空间：58% 📌 📌 🤖智能体 AI 工作负载快速普及，算力成本持续上行，推动云服务商与 AI 实验室加速自研 ASIC 芯片。 ✅我们认为创意电子是核心受益标的，客户持续扩充知识产权组合，尤其是先进封装业务，叠加其交钥匙服务，以及与台积电 DIP 部门无可替代的合作关系。 📈创意电子的产品组合正拓展至谷歌、微软的 CPU 定制 ASIC 业务，服务多家云服务商。 💰我们预计公司业绩将迎来爆发式增长，FY27E 营收将迎来 N3/N5 晶圆配额落地，预示着从非经常性收入向交钥匙收入的高转化率。 📊这一增长前景由创意电子近期 650 亿新台币债务重组支撑，重组后现金储备提升至当前水平的 8 倍，凸显作为轻资产公司的规模化扩张能力，以支撑需求增长。 📐此外，FY27E 销售额有望增长 4 倍（FY26E 翻倍之后），公司有望享受经营杠杆红利，FY28E 增幅或进一步达到 50%。 📈我们预测 FY28E 每股收益将突破 800 新台币，FY26–28E 每股收益复合增速接近 200%。 🎯我们首次覆盖并给予买入评级，目标价 12000 新台币，对应 FY27E 30 倍远期市盈率（FY28E 35 倍）。 👍需求前景与执行能力是我们看好的核心逻辑。 📌 📌 🖥️商用 AI GPU（英伟达、AMD）以及由 AVGO、MRVL 完全自研的专用 ASIC，在过去几年主导 AI 训练与推理市场。 ⚙️但各大云厂商与初创公司正越来越多地转向定制芯片，也就是谷歌的客户自有工具（CoT）计划，即内部设计芯片，搭配知识产权 / 自动布局布线供应商（例如创意电子）完成后端设计，或是通过 TK3 生产转移方案，将子芯片 / IO 外包设计。 🔗创意电子是 CoT 转型的核心受益方，依托台积电 DIP 部门，不断拓展 2.5D/3D 堆叠芯片 die-to-die（GLink）知识产权团队。 🧩随着 2027 年芯片间互联需求爆发，该团队在大尺寸芯片项目中的重要性持续提升。 📌 📌 📑我们的调研显示，创意电子已拿到 18 万块 N3 晶圆与 5 万块 N5 晶圆配额，FY26E 仅 3.5 万片 N3+N5 晶圆。 🔍我们推测 N3 项目覆盖谷歌 Axion CPU（贡献 FY26E/FY27E 营收的 50% 以上）、Maia 200、Cobalt 200，部分 N3 项目以及 TK1 项目来自美国一家网络初创公司。 🌏N5 业务将支持中国一家云厂商以及一家中国网络芯片客户。 🤝创意电子表示，正在对接除苹果外所有头部云厂商。 🧩我们认为公司还有机会拿下谷歌 TPU v10（可能性较低）、亚马逊云、Meta 的 Phoebe（Mtia600）、希捷、海力士、CPO 等项目，这些标的暂未纳入我们的模型测算。 💰如果上述项目落地，有望带来每股收益增加 100 新台币以上，增量大概率自 2028 年起逐步兑现。 📌 📌 📉尽管创意电子毛利率会从 FY25 的 24% 回落至 FY26E–28E 区间 19%–20%，原因是高毛利率业务占比降低。 📈但经营杠杆会推动营业利润率提升 200 个基点以上。 📊我们预计未来几年净利率上行，TK3 业务毛利率将从个位数水平逐步抬升。 ⚙️多数 TK3 项目涉及系统级芯片 / 共封装光学产品，这类业务需要更高的知识产权工作量。 📈TK1 业务毛利率预计从 2026 年 20% 提升至 2027 年 50% 以上，进一步增厚利润（设计工作量更大）。 📋创意电子 2027 年管线内有 10 个以上 TK1 项目，而 FY26 年仅少数项目落地。
总体总结
主题正文
- 💰我们预计公司业绩将迎来爆发式增长，FY27E 营收将迎来 N3/N5 晶圆配额落地，预示着从非经常性收入向交钥匙收入的高转化率。
- 📊这一增长前景由创意电子近期 650 亿新台币债务重组支撑，重组后现金储备提升至当前水平的 8 倍，凸显作为轻资产公司的规模化扩张能力，以支撑需求增长。
- 📐此外，FY27E 销售额有望增长 4 倍（FY26E 翻倍之后），公司有望享受经营杠杆红利，FY28E 增幅或进一步达到 50%。
- ⚙️但各大云厂商与初创公司正越来越多地转向定制芯片，也就是谷歌的客户自有工具（CoT）计划，即内部设计芯片，搭配知识产权 / 自动布局布线供应商（例如创意电子）完成后端设计，或是通过 TK3 生产转移方案，将子芯片 / IO 外包设计。
- 🔗创意电子是 CoT 转型的核心受益方，依托台积电 DIP 部门，不断拓展 2.5D/3D 堆叠芯片 die-to-die（GLink）知识产权团队。
- 🔍我们推测 N3 项目覆盖谷歌 Axion CPU（贡献 FY26E/FY27E 营收的 50% 以上）、Maia 200、Cobalt 200，部分 N3 项目以及 TK1 项目来自美国一家网络初创公司。
- 🧩我们认为公司还有机会拿下谷歌 TPU v10（可能性较低）、亚马逊云、Meta 的 Phoebe（Mtia600）、希捷、海力士、CPO 等项目，这些标的暂未纳入我们的模型测算。
- 📈TK1 业务毛利率预计从 2026 年 20% 提升至 2027 年 50% 以上，进一步增厚利润（设计工作量更大）。