- 本周JPM北美金属与矿业周报涵盖五大主题：1) NUE和STLD三季中段指引均不及预期（NUE约低于预期7%，STLD约低于3%），股价当日分别下跌6%和4
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- 本周JPM北美金属与矿业周报涵盖五大主题：1) NUE和STLD三季中段指引均不及预期（NUE约低于预期7%，STLD约低于3%），股价当日分别下跌6%和4%，但指引可能偏保守；2) 钢铁需求在数据中心和能源基建支撑下至2027年保持强劲，HRC或在10/11月见顶后回落，1050美元/吨或为新底；3) 重申Barrick为北美黄金板块首选，相对GDX落后7%但股东回报具吸引力；4) 首次覆盖Sigma Lithium给予增持评级，P/NAV较同业折价11%，2027E EV/EBITDA仅2.8倍vs同业5.6倍；5) 8月美国铝新订单同比+5.9%恢复增长，但中国铝产量创纪录高位逼近4500万吨年度上限；此外全球核能/SMR前景、稀土板块（MP受关注度下降）、硫磺供应链紧张等也是关注焦点。
J.P. Morgan于2026年9月20日发布的《周日晨间金属》周报覆盖北美金属与矿业板块多个子行业，主要呈现五大核心主题： ：NUE（纽柯）和STLD（Steel Dynamics）三季中段指引双双不及预期，股价当日分别下跌6%和4%。但JPM认为指引可能偏保守，且S&P专家预计2027年前需求在数据中心和能源基建支撑下保持强劲，HRC或在10/11月见顶。 ：JPM重申Barrick（B）为北美黄金覆盖首选，理由是相对GDX落后7%、FCF收益率强劲、NGM指引存在上调可能，估值具有吸引力。 ：给予增持（OW）评级，认为公司是运营去风险+棕地扩张故事，被市场过度折价。预测2026E/2027E EBITDA分别1.36亿/3.2亿美元，较一致预期高36%/35%。 ：美国下游铝新订单8月重回增长（+5.9% Y/Y），但中国铝产量逼近4500万吨年度上限，可能引发年底前减产风险。 ：包括特朗普-习峰会（11月10日中国稀土出口管制暂停到期）、锂价回调预期（JPM已下调2027/2028年锂辉石价格13%/16%）、黄金ETF持仓过重面临调整风险（>90吨头寸在4350美元/盎司附近处于亏损）。
一、钢铁板块（Steels）
：JPM估计低于预期约3%。关键要点： 钢铁运营预计"显著更高" 制造业务略好但价差压缩，订单可见度延伸至2027年一季度（同比增长约50%） ADI（替代铁）产能爬坡进展顺利，CASH生产线将于4Q出货 ：JPM估计低于预期约7%。关键要点： 评论与2Q26电话会议基本一致 钢轧/钢材产品预计因ASP上升和销量稳定而走高（部分被成本上升抵消），原材料业务下降 回购规模约5亿美元（高于JPM预期3.5亿美元） 两家公司当日股价分别下跌6%和4%，但JPM认为中段指引可能保守。
：2027年前需求强劲，数据中心和能源相关基建为主要驱动；利率路径仍是关键变量 ：可能在10/11月见顶后"逐步"缓解，1050美元/吨或为新底 ：墨西哥/加拿大的潜在TRQ更可能形成价格上限而非下行风险，因两国价格已因贸易壁垒改善而上涨
8月服务中心薄板库存天数降至44.2天（自2021年4月以来最低），前值45.6天，去年同期56.6天 中厚板库存稳定在45.5天 薄板在订量超过库存的120%，为2021年5月以来最高
SMU最新数据从7.6周升至8.0周 Platts最新数据从9.0周升至9.1周 正常化HRC交货周期通常在4-6周区间 二、黄金板块（Gold）
表现落后：T3M +7% vs GDX +16% 股东回报具有吸引力 NGM（Nevada Gold Mines）指引可能上调，鉴于执行力强劲 强劲的FCF收益率和2026-28年MtM EBITDA上调 催化剂已较充分反映（股东回报、北美IPO、潜在资产出售），但点位估值具有吸引力
JPM指出，近期ETF增持自7月中旬以来开始显得"顶部沉重"，超过90吨头寸在4350美元/盎司或以下价格处于亏损状态。如果美联储更鹰派，黄金可能测试4000美元/盎司支撑。JPM预计美联储今日将加息25bp，12月再加息25bp，但最终将"少加息"于市场预期。短期谨慎，回调至4000美元/盎司或以下将是中期买入机会。 三、锂板块（Lithium）
：增持（OW） ：10亿美元市值，2200万美元ADTV ：330ktpa锂辉石产能，约44ktpa LCE ：运营位于巴西 ：P/NAV较同业折价11%；2027E EV/EBITDA约2.8倍 vs 同业5.6倍 ：2026E EBITDA 1.36亿美元（高于一致预期36%）；2027E EBITDA 3.2亿美元（高于35%） ：2025年中断后采矿/工厂节奏恢复；锂价紧张背景支撑
JPM维持到2029年市场供应短缺的预测，但缺口较此前预期收窄。已将锂辉石价格下调： 2027年：下调约13%至2400美元/吨 2028年：下调约16%至2000美元/吨 8月全球BEV销量同比+1%，YTD持平；BEV渗透率提升至27%（7月为25%）。中国市场BEV渗透率达45%，反弹至69.8万辆。
投资者对江西赣锋（Jiangxiawo）复产预期继续推后，主导观点转向可能推迟至2027年3季度。 四、铝板块（Aluminum）
根据美国铝业协会9月14日数据，8月美国铝新订单同比+5.9%（7月为-3%），为2026年首次正增长： 国内罐料订单同比+12.9%（7月-9.5%） 铝箔订单同比+6%（7月-12%） 轧制产品同比+5.3%（7月-5.6%） 板材订单同比+6%（7月-12%） 挤压产品维持+6.9%增长
8月中国铝产量同比+4.7%至近400万吨，YTD产量超过3100万吨，超出政府4500万吨年度上限。冶炼厂利用伊朗战争后出口利润率上升（伊朗战争扰乱了约9%的全球供应）。JPM认为增量生产主要由产能爬坡驱动而非新增，年底前是否需要减产以遵守上限仍不明确。 五、稀土板块（Rare Earth）
：股价近期走弱，部分投资者认为是特朗普-习峰会前的仓位去风险化。中国稀土集团据报道洽谈收购盛和资源（持有MP约3%股份），可能使中国国有实体间接成为MP股东，与已成为MP最大股东的DoD并列 ：获得路易斯安那州稀土分离器空气许可，Dynamo项目推进建设，1Q27开工目标待融资确认 ：西弗吉尼亚铝轧制厂重启（360Ktpa产能），供应暖通/包装/汽车/工业部门 六、核能/Uranium板块
国际原子能机构最新年度展望预测： 全球核电容量到2060年高情景可达1284 GWe（2025年水平的3.4倍） 小型模块化反应堆（SMR）可能提供高达284 GWe（依平均规模946-1136台不等） 低情景到2060年为696 GWe SMR在高情景下占新增容量的28%，北美潜在60%新增核电来自SMR
：进一步商业化Piketon浓缩厂扩张 ：GLE计划在肯塔基州建造的Paducah激光浓缩设施未来所有产品将由Cameco购买 七、其他重要主题
摩洛哥硫酸价格接近1000美元/吨 俄罗斯临时禁止硫酸出口至2026年底 红海中断风险可能在90天情景中影响3890万-7780万吨流量，相关成本溢价4.8亿-24亿美元 影响：直接冲击铜和锂加工链
：审查程序应运营商请求暂停至12月17日；公司主动请求暂停至2027年5月以处理技术文件 ：40万吨，环比-10%，同比-9%，主要受天气影响
（基于2026/9/18收盘价）： 钢铁板块 公司代码评级目标价上涨空间 Nucor NUE OW $308 +24.0% Commercial Metals CMC OW $83 +28.7% Cleveland-Cliffs CLF N $13 +4.0% Steel Dynamics STLD N $272 +15.6% Reliance Steel RS N $390 0.0% Haynes International CRS OW $700 +71.5% 铜板块 公司代码评级目标价上涨空间 Freeport-McMoRan FCX OW $77 +7.6% Ivanhoe Electric IE OW $20 +110.3% Teck Resources TECK/B N C$67 -26.9% 黄金板块 公司代码评级目标价上涨空间 Barrick Gold B OW $51.90 +19.8% Agnico Eagle AEM N $178.74 -10.4% 其他板块 公司代码评级目标价上涨空间 MP Materials (稀土) MP OW $60 +27.0% Lithium Americas LAC OW $6 +109.8% Centrus Energy (铀) LEU N $180 +23.9% Sigma Lithium (锂) SGML OW
首次覆盖 Constellium (铝) CSTM N $34 +33.1% Alcoa AA N $52 +17.0% Enovix (电池) ENVX UW N/A N/A
：2.8x 2027E EV/EBITDA vs 同业5.6x，存在显著估值折价 ：13.2x 2026E P/E，5.5x 2026E EV/EBITDA，FCF收益率8.0% ：22.9x 2026E P/E，9.7x 2026E EV/EBITDA，FCF收益率3.9% ：12.9x 2026E P/E，7.8x 2026E EV/EBITDA
：利率路径仍是钢铁需求的关键摇摆因素，若利率上行幅度超预期可能压制工业活动。 ：JPM指出黄金ETF持仓>90吨在4350美元/盎司或以下处于亏损状态，若美联储进一步鹰派（已预期9月和12月各加息25bp），黄金可能测试4000美元/盎司支撑。 ：JPM已将2027/2028年锂辉石价格下调13%/16%，反映供需缺口收窄预期。若全球电动车需求增速不及预期，锂价可能进一步走弱。 ：特朗普-习峰会（11月10日中国出口管制暂停到期）前后政策不确定性较大。MP股价近期走弱部分反映此风险。 ：中国铝产量已超出4500万吨年度上限约30万吨，若年底前执行减产可能引发短期供应紧张，但也反映需求端强劲。 ：摩洛哥、俄罗斯政策变化及红海航运风险持续存在，可能进一步推高铜和锂的加工成本。 ：墨西哥/加拿大的潜在关税配额（TRQ）实施可能形成价格上限，而非预期中的支撑因素。 ：包括Centrus的Piketon浓缩厂扩张、GLE的Paducah激光浓缩设施、Aclara的Dynamo项目等都面临融资、监管和技术执行风险。 ：SMR前景虽好但实现路径依赖政策、投资、监管协调及现有反应堆寿命延长等多重因素。 ：NUE和STLD双双不及预期显示行业指引可能偏激进，未来仍可能出现类似情况引发股价大幅波动。
总体总结
主题正文 要点： 钢铁运营预计"显著更高" 制造业务略好但价差压缩，订单可见度延伸至2027年一季度（同比增长约50%） ADI（替代铁）产能爬坡进展顺利，CASH生产线将于4Q出货 ：JPM估计低于预期约7%。关键要点： 评论与2Q26电话会议基本一致 钢轧/钢材产品预计因ASP上升和销量稳定而走高（部分被成本上升抵消），原材料业务下降 回购规模约5亿美元（高于JPM预期3.5亿美元） 两家公司当日股价分别下跌6%和4%，但JPM认为中段指引可能保守。
：2027年前需求强劲，数据中心和能源相关基建为主要驱动；利率路径仍是关键变量 ：可能在10/11月见顶后"逐步"缓解，1050美元/吨或为新底 ：墨西哥/加拿大的潜在TRQ更可能形成价格上限而非下行风险，因两国价格已因贸易壁垒改善而上涨
8月服务中心薄板库存天数降至44.2天（自2021年4月以来最低），前值45.6天，去年同期56.6天 中厚板库存稳定在45.5天 薄板在订量超过库存的120%，为2021年5月以来最高
SMU最新数据从7.6周升至8.0周 Platts最新数据从9.0周升至9.1周 正常化HRC交货周期通常在4-6周区间 二、黄金板块（Gold）
表现落后：T3M +7% vs GDX +16% 股东回报具有吸引力 NGM（Nevada Gold Mines）指引可能上调，鉴于执行力强劲 强劲的FCF收益率和2026-28年MtM EBITDA上调 催化剂已较充分反映（股东回报、北美IPO、潜在资产出售），但点位估值具有吸引力
JPM指出，近期ETF增持自7月中旬以来开始显得"顶部沉重"，超过90吨头寸在4350美元/盎司或以下价格处于亏损状态。如果美联储更鹰派，黄金可能测试4000美元/盎司支撑。JPM预计美联储今日将加息25bp，12月再加息25bp，但最终将"少加息"于市场预期。短期谨慎，回调至4000美元/盎司或以下将是中期买入机会。 三、锂板块（Lithium）
：增持（OW） ：10亿美元市值，2200万美元ADTV ：330ktpa锂辉石产能，约44ktpa LCE ：运营位于巴西 ：P/NAV较同业折价11%；2027E EV/EBITDA约2.8倍 vs 同业5.6倍 ：2026E EBITDA 1.36亿美元（高于一致预期36%）；2027E EBITDA 3.2亿美元（高于35%） ：2025年中断后采矿/工厂节奏恢复；锂价紧张背景支撑
JPM维持到2029年市场供应短缺的预测，但缺口较此前预期收窄。已将锂辉石价格下调： 2027年：下调约13%至2400美元/吨 2028年：下调约16%至2000美元/吨 8月全球BEV销量同比+1%，YTD持平；BEV渗透率提升至27%（7月为25%）。中国市场BEV渗透率达45%，反弹至69.8万辆。
投资者对江西赣锋（Jiangxiawo）复产预期继续推后，主导观点转向可能推迟至2027年3季度。 四、铝板块（Aluminum）
根据美国铝业协会9月14日数据，8月美国铝新订单同比+5.9%（7月为-3%），为2026年首次正增长： 国内罐料订单同比+12.9%（7月-9.5%） 铝箔订单同比+6%（7月-12%） 轧制产品同比+5.3%（7月-5.6%） 板材订单同比+6%（7月-12%） 挤压产品维持+6.9%增长
8月中国铝产量同比+4.7%至近400万吨，YTD产量超过3100万吨，超出政府4500万吨年度上限。冶炼厂利用伊朗战争后出口利润率上升（伊朗战争扰乱了约9%的全球供应）。JPM认为增量生产主要由产能爬坡驱动而非新增，年底前是否需要减产以遵守上限仍不明确。 五、稀土板块（Rare Earth）
：股价近期走弱，部分投资者认为是特朗普-习峰会前的仓位去风险化。中国稀土集团据报道洽谈收购盛和资源（持有MP约3%股份），可能使中国国有实体间接成为MP股东，与已成为MP最大股东的DoD并列 ：获得路易斯安那州稀土分离器空气许可，Dynamo项目推进建设，1Q27开工目标待融资确认 ：西弗吉尼亚铝轧制厂重启（360Ktpa产能），供应暖通/包装/汽车/工业部门 六、核能/Uranium板块
国际原子能机构最新年度展望预测： 全球核电容量到2060年高情景可达1284 GWe（2025年水平的3.4倍） 小型模块化反应堆（SMR）可能提供高达284 GWe（依平均规模946-1136台不等） 低情景到2060年为696 GWe SMR在高情景下占新增容量的28%，北美潜在60%新增核电来自SMR
：进一步商业化Piketon浓缩厂扩张 ：GLE计划在肯塔基州建造的Paducah激光浓缩设施未来所有产品将由Cameco购买 七、其他重要主题
摩洛哥硫酸价格接近1000美元/吨 俄罗斯临时禁止硫酸出口至2026年底 红海中断风险可能在90天情景中影响3890万-7780万吨流量，相关成本溢价4.8亿-24亿美元 影响：直接冲击铜和锂加工链
：审查程序应运营商请求暂停至12月17日；公司主动请求暂停至2027年5月以处理技术文件 ：40万吨，环比-10%，同比-9%，主要受天气影响
（基于2026/9/18收盘价）： 钢铁板块 公司代码评级目标价上涨空间 Nucor NUE OW $308 +24.0% Commercial Metals CMC OW $83 +28.7% Cleveland-Cliffs CLF N $13 +4.0% Steel Dynamics STLD N $272 +15.6% Reliance Steel RS N $390 0.0% Haynes International CRS OW $700 +71.5% 铜板块 公司代码评级目标价上涨空间 Freeport-McMoRan FCX OW $77 +7.6% Ivanhoe Electric IE OW $20 +110.3% Teck Resources TECK