📉 📝・需求端强劲，客户矩阵持续拓宽：人形机器人赛道爆发拉动谐波减速器需求，2025 年该板块收入已达 1 亿元人民币，预计 2026 年相关收入将增至 3 亿
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📝・需求端强劲，客户矩阵持续拓宽：人形机器人赛道爆发拉动谐波减速器需求，2025 年该板块收入已达 1 亿元人民币，预计 2026 年相关收入将增至 3 亿元（占集团总收入超 30%）。 📝除国内头部厂商（智元机器人、优必选）外，正将触角延伸至海外 —— 已向美国某头部人形机器人企业小批量出货（非特斯拉），并收到来自美韩多家头部制造商及执行器集成商的询盘；其中一家美国客户已下达价值数千万元人民币的减速器订单，要求年底前交付。 📝同时，小鹏宣布计划年内量产人形机器人，2027 年海内外商业部署前将月产能提升至 1,000 台以上，绿的谐波正与其紧密合作，潜在供应减速器及丝杠（尚未确认正式订单）。 📝・产能军备竞赛激化，定价压力陡增：国内四大谐波减速器厂商（绿的谐波、来福谐波、科达利、斯菱股份）合计年产能将从 2025 年的约 150 万台激增至 2026 年预期的 400 万台以上，2027 年进一步扩至约 650 万台。 📝来福谐波当前产品均价较绿的谐波低 40%，价格战阴云笼罩。 📝绿的谐波虽以 30% 市占率稳居国内第一，但竞争加剧已对其定价权与份额构成实质性挤压。 📝・短期盈利承压，2Q26 业绩不及预期：2Q26 收入 2.08 亿元（同比 + 36%，环比 + 49%），但毛利率降至 31% 的历史低点，主因年内招聘近千名制造与测试人员导致人力成本前置，而产能输出与收入尚未完全对冲；同时产品均价（ASP）年内持续下滑。 📝净利润增速放缓至 + 13% YoY，远低于 1Q26 的 + 61%，高市场预期落空。 📝・估值与评级：基于 SOTP 估值法，将 12 个月目标价从 370 元下调 18.9% 至 300 元（对应 2026E PE 276x，2027E PE 161x）。 📝当前股价 287.93 元已反映 2030 年全球人形机器人市场 100 万台、在身体减速器、旋转执行器、轴承、身体丝杠及灵巧手减速器等领域 5-15% 的全球份额假设。 📝风险收益比均衡，重申持有（Hold）评级。 📌细分要点 📝・海外客户拓展细节：特斯拉供应链竞争白热化，除绿的谐波外，国内科达利、斯菱及国际巨头尼得科、舍弗勒、Harmonic Drive Systems 均积极参与。 📝美国其他头部人形机器人企业亦在接触中。 📝・产能扩张路径：绿的谐波 2025 年实际产量 42.5 万台，2026E 目标超 100 万台，2027E 翻倍至 200 万台（接近日本 Harmonic Drive Systems 当前 220 万台年产能）。 📝扩产主要瓶颈为技工短缺（培训需 1-3 个月），而非设备，正激进招聘。 📝来福谐波（2025 年国内份额 11%，排名第二）2026E/2027E/2028E 产能目标分别为 60 万 / 140 万 / 200 万台，且已于 2026 年 6 月 29 日登陆港交所融资扩产。 📝科达利联合 Mirle、Maindrive 在泰国设合资企业，2026 年底前新增 100 万台产能。 📝斯菱股份 2026 年 8 月募资 18 亿元，目标新增 360 万台人形机器人组件产能。 📝・国际化合资布局：与 SKF（2026 年 7 月，SKF 60%/ 绿的 40%）成立轴承与减速器合资公司，切入全球供应链；与敏实集团（2026 年 2 月，敏实 60%/ 绿的 40%）聚焦北美人形机器人关节模组；与三花智控（2023 年 4 月）在墨西哥合作建厂，瞄准美国客户需求（目前进展缓慢）。 📝・工业机器人渗透：已打入全球四大机器人厂商中的三家 —— 库卡（几乎独家供应）、ABB（2024 年起渗透新机型）、安川（部分 SCARA 降本使用），发那科虽在测试但尚未产生订单。 📝・卫星业务：中国 “十五五” 规划将卫星互联网列为战略产业，减速器可用于太阳能板展开、天线指向等机构。 📝2025 年该业务收入微乎其微，预计 2030 年贡献有限（TAM 远小于机器人）。 📝・港股 IPO 计划：2026 年 8 月 26 日董事会批准港交所上市申请，有效期 24 个月，预计最早 2027 年下半年完成。 📝募资主要用于提升国际品牌知名度及国内后续产能扩张。 📌财务预测调整 📝・下调 2026E/2027E/2028E 净利润预测各 18%/18%/19%，以反映产能爬坡慢于预期及定价压力超预期。 📝・2026E 收入预测从 10 亿元下调 9.4% 至 9.06 亿元；营业利润率从 25.1% 下调至 21.1%；净利润从 2.28 亿元下调 17.9% 至 1.87 亿元。 📝・SOTP 估值构成：基础业务（传统工业）贡献 63 元 / 股（基于 90x 2026E PE）；人形机器人业务贡献 237 元 / 股（涵盖身体减速器、旋转执行器、轴承、身体丝杠、灵巧手减速器）；卫星业务贡献 1 元 / 股。 📝・情景分析：牛市目标价 457 元（人形机器人业务大幅上修），熊市目标价 165 元（份额与利润率收缩）。 📌催化剂与风险 📝・关键催化剂：①人形机器人量产进度超预期（如小鹏、特斯拉）；②产能爬坡加速及良率提升；③海外客户（美、韩）订单正式落地；④港股 IPO 推进带来的资金与品牌溢价；⑤国内竞争边际缓和。
总体总结
主题正文
- 📝・需求端强劲，客户矩阵持续拓宽：人形机器人赛道爆发拉动谐波减速器需求，2025 年该板块收入已达 1 亿元人民币，预计 2026 年相关收入将增至 3 亿元（占集团总收入超 30%）。
- 📝同时，小鹏宣布计划年内量产人形机器人，2027 年海内外商业部署前将月产能提升至 1,000 台以上，绿的谐波正与其紧密合作，潜在供应减速器及丝杠（尚未确认正式订单）。
- 📝・产能军备竞赛激化，定价压力陡增：国内四大谐波减速器厂商（绿的谐波、来福谐波、科达利、斯菱股份）合计年产能将从 2025 年的约 150 万台激增至 2026 年预期的 400 万台以上，2027 年进一步扩至约 650 万台。
- 📝・短期盈利承压，2Q26 业绩不及预期：2Q26 收入 2.08 亿元（同比 + 36%，环比 + 49%），但毛利率降至 31% 的历史低点，主因年内招聘近千名制造与测试人员导致人力成本前置，而产能输出与收入尚未完全对冲；
- 📝・产能扩张路径：绿的谐波 2025 年实际产量 42.5 万台，2026E 目标超 100 万台，2027E 翻倍至 200 万台（接近日本 Harmonic Drive Systems 当前 220 万台年产能）。
- 📝来福谐波（2025 年国内份额 11%，排名第二）2026E/2027E/2028E 产能目标分别为 60 万 / 140 万 / 200 万台，且已于 2026 年 6 月 29 日登陆港交所融资扩产。
- 📝・工业机器人渗透：已打入全球四大机器人厂商中的三家 —— 库卡（几乎独家供应）、ABB（2024 年起渗透新机型）、安川（部分 SCARA 降本使用），发那科虽在测试但尚未产生订单。
- 📝・港股 IPO 计划：2026 年 8 月 26 日董事会批准港交所上市申请，有效期 24 个月，预计最早 2027 年下半年完成。