📈 📌 📌尽管市场对存储 “去规格化” 的叙事仍令人担忧，但在递归自我改进（RSI）和持续学习带来的总人工智能（AI）令牌（token）需求不断增长的背景下，摩
- 序号：090
- 星球链接：打开网页
- 附件：图片 0，音频 0，文档 0
- 音频文件：无音频
图片
无图片
正文
📈
📌 📌尽管市场对存储 “去规格化” 的叙事仍令人担忧，但在递归自我改进（RSI）和持续学习带来的总人工智能（AI）令牌（token）需求不断增长的背景下，摩根大通认为投资者对高带宽内存（HBM）需求消失或存储需求加速萎缩的担忧过度。 📌摩根大通视汇率逆风为短期风险，认为中期风险回报比偏正面，建议投资者逢低吸纳。 📌一、HBM 业务更新 —— 📌随着近期行业动态变化，摩根大通上调了 HBM 业务假设（更高的定价以及 12 层堆叠（12Hi）产品组合权重持续增加），预计三星电子明年将继续提升价值份额（从 2025 年的 20% 升至 2026 年预期 / 2027 年预期的 34%/39%）。 📌HBM（高带宽内存）平均售价（ASP）谈判已进入最后阶段，摩根大通认为此前 + 48% 的同比增幅预期存在上行风险，现预测 2027 财年（FY27E）混合平均售价将上涨 64%，推动 HBM 营业利润率（OPM）扩张。 📌尽管 8 层堆叠（8Hi）产品生命周期更长，但 12 层堆叠（12Hi）销售组合仍将是公司的主流。 📌同样重要的是，明年高于行业的 HBM 位元（B/G）增长趋势是由积极的后端硅通孔（TSV）产能准备所支撑。 📌因此，摩根大通预计 HBM 销售占比将在未来两年达到 16-20%（今年为 9%）。 📌二、DRAM/NAND 位元增长放缓利好供给需求（S-D）及长期协议（LTA）利润率企稳。 📌随着三星团队将更多晶圆产能分配给 HBM，摩根大通认为其最初 DRAM 位元增长（B/G）产量预测（低 20% 同比增长）存在轻微下行风险，并将明年预期重置为 20% 的同比增长。 📌同时，由于 NAND 制程迁移推动位元增长的挑战持续，且每月无新增晶圆投产，较低的位元增长将使整体 DRAM/NAND 供需（S-D）趋紧。 📌然而，由于长期协议（LTA）合同（占 DRAM/NAND 总晶圆的 70% 以上），摩根大通认为平均售价的上行风险有限。 📌不排除在非长期协议（non-LTA）部分因供需收紧而出现销量平均售价上涨的可能性，但这不太可能实质性地提升利润率水平。 📌摩根大通相信，三星团队的重点是在更长时间内维持高利润率及定价，并在确保下一代技术领先（定制 HBM 逻辑裸片设计能力、zHBM、HBF 等）的同时优先解决产能瓶颈。 📌三、 📌与 SK 海力士（SKH）的股东回报更新相比，许多投资者对三星电子最新的股东回报更新表示失望，原因包括：1）缺乏新政策披露；2）保守的自由现金流（FCF）派发金额（50% 保持不变）；3）未考虑股票回购计划。 📌摩根大通认为管理层正在收集更广泛的投资者反馈，以在新的股东回报政策中反映市场声音，并视三季度（3Q26）业绩会上的中期更新（初步方向和评论）为下一个关键观察点。 📌在管理层立场确认之前，摩根大通将 12 个月远期（4Q26E-3Q27E）合理估值倍数维持在 6 倍，并在总股东回报率（TSR）计算中假设 2027-2028 财年（FY27E-28E）自由现金流（FCF）派发比例为 50%（与先前政策相同）以及 100% 的股息分配。 📌这转化为 2026/2027/2028 财年 7.3%/11.1%/14.3% 的总股东回报率（TSR）收益率。 📌四、外汇敏感性分析及盈利预测修正。 📌该公司在 2025 年报告称，美元（US$）每波动 1%，其外汇敏感性为 870 亿韩元。 📌韩元（Won）兑美元意外升值对其韩元计价的盈利产生负面影响（美元对其收入 / 成本的敞口分别为 90%/ 📌六、估值与盈利预测调整。 📌摩根大通将 2026-2028 财年每股收益（EPS）预期分别下调 4.0%/4.6%/1.2% 至 48788/68995/89390 韩元。 📌目标价维持 40 万韩元不变，基于 2026 年四季度至 2027 年三季度（4Q26E-3Q27E）预期每股收益（EPS）的 6 倍未来 12 个月（F12M）市盈率（P/E），反映了长期协议（LTA）销售占比上升背景下更高的价格弹性风险（HBM/SOCAMM 密度优化），这可能为估值提供底部支撑。 📌6 倍的未来 12 个月（F12M）市盈率（P/E）处于存储股此前峰值周期 4-6 倍预期市盈率（FTM P/E）区间的高端。 📌 📌七、2026 年三季度（3Q26）业绩预览。 📌摩根大通预测 2026 年三季度总销售额为 195.4 万亿韩元（同比增长 127.1%，环比增长 13.9%），营业利润为 101.8 万亿韩元（同比增长 736.9%，环比增长 13.8%）。 📌其中半导体（DS）部门营业利润预计为 102.6 万亿韩元（同比增长 1331.4%），显示面板（DP）部门营业利润为 9680 亿韩元（同比下降 21.0%），设备体验（DX）部门营业利润预计亏损 2.05 万亿韩元。 📌净利润预计为 8.07 万亿韩元（同比增长 572.4%）。 📌八、主要上行风险。 📌1）新产品（SKU）销售好于预期； 📌2）促销 / 渠道成本的使用效率高于预期； 📌3）调味品领域竞争缓于预期。
总体总结
主题正文
- 📌尽管市场对存储 “去规格化” 的叙事仍令人担忧，但在递归自我改进（RSI）和持续学习带来的总人工智能（AI）令牌（token）需求不断增长的背景下，摩根大通认为投资者对高带宽内存（HBM）需求消失或存储需求加速萎缩的担忧过度。
- 📌随着近期行业动态变化，摩根大通上调了 HBM 业务假设（更高的定价以及 12 层堆叠（12Hi）产品组合权重持续增加），预计三星电子明年将继续提升价值份额（从 2025 年的 20% 升至 2026 年预期 / 2027 年预期的 34%/39%）。
- 📌HBM（高带宽内存）平均售价（ASP）谈判已进入最后阶段，摩根大通认为此前 + 48% 的同比增幅预期存在上行风险，现预测 2027 财年（FY27E）混合平均售价将上涨 64%，推动 HBM 营业利润率（OPM）扩张。
- 📌随着三星团队将更多晶圆产能分配给 HBM，摩根大通认为其最初 DRAM 位元增长（B/G）产量预测（低 20% 同比增长）存在轻微下行风险，并将明年预期重置为 20% 的同比增长。
- 📌摩根大通相信，三星团队的重点是在更长时间内维持高利润率及定价，并在确保下一代技术领先（定制 HBM 逻辑裸片设计能力、zHBM、HBF 等）的同时优先解决产能瓶颈。
- 📌目标价维持 40 万韩元不变，基于 2026 年四季度至 2027 年三季度（4Q26E-3Q27E）预期每股收益（EPS）的 6 倍未来 12 个月（F12M）市盈率（P/E），反映了长期协议（LTA）销售占比上升背景下更高的价格弹性风险（HBM/SOCAMM 密度优化），这可能为估值提供底部支撑。
- 📌摩根大通预测 2026 年三季度总销售额为 195.4 万亿韩元（同比增长 127.1%，环比增长 13.9%），营业利润为 101.8 万亿韩元（同比增长 736.9%，环比增长 13.8%）。
- 📌其中半导体（DS）部门营业利润预计为 102.6 万亿韩元（同比增长 1331.4%），显示面板（DP）部门营业利润为 9680 亿韩元（同比下降 21.0%），设备体验（DX）部门营业利润预计亏损 2.05 万亿韩元。