- 瑞银认为当前中国经济形势与2024年9月有相似之处但存在重要差异：出口更强、GDP平减指数转正、工业利润和财政收入更具韧性、股市已大幅反弹、中美关系更稳定。

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• 瑞银认为当前中国经济形势与2024年9月有相似之处但存在重要差异：出口更强、GDP平减指数转正、工业利润和财政收入更具韧性、股市已大幅反弹、中美关系更稳定。因此政策不会出现类似2024年9月的突然转向，而将分阶段推进，核心是财政政策。2026年二季度出现了事实上的财政收紧（紧缩幅度约0.4%GDP）。预计下半年将释放剩余约0.7%GDP的财政扩张空间，政策支持将偏向投资而非居民消费，基础设施和AI相关领域将率先受益。LPR或RRR降息将是意外利好。

瑞银（UBS）于2026年9月14日发布的《》报告，核心观点是：。报告预计政策宽松将分阶段推进，以财政政策为核心，2026年下半年将释放约0.7%GDP的财政扩张空间，政策支持将偏向投资端（基础设施、AI产业链）而非居民消费端。

一、与2024年9月的相似之处 报告首先承认当前经济形势与2024年9月存在诸多相似点： ：尽管一线城市出现初步价格企稳迹象，但下行周期尚未结束 ：当前零售销售数据比2024年同期更弱 ：自2025年下半年起，FAI出现同比收缩

：2024年艰难维持正值，2026年7-8月已跌破1% ：高于2024年水平 ：2Q26增速4.3% YoY（环比年化3.6%），弱于2Q24的4.7% YoY 二、与2024年9月的关键差异 尽管有上述相似性，报告强调了几个关键差异，解释了为何政策反应不如2024年果断： ：2026年进出口在AI周期和高价格支撑下大幅反弹，名义出口增速达25% YoY（2026年8月），远强于2024年 ：PPI和CPI均有所回升，支撑了工业利润和财政收入的反弹 ：一般公共预算收入1-7月同比增长5.8%（vs 2024年同期-3%），工业利润累计同比增长18% ：自2024年的反弹和2025年"DeepSeek时刻"后，外资对中国股市的低配程度从-2.6%收窄至-0.9% ：中美关系在2025年9月马德里会谈和特朗普访华后趋于稳定，习也计划访美 三、二季度的财政紧缩 报告指出，，紧缩幅度约0.4%GDP： ：1-7月一般公共预算收入增长5.8%，二季度加速至7.3% YoY（受增值税、个税、证券交易印花税增长拉动） ：1-7月支出仅增长1.3%，二季度降至0.2% YoY ：1-7月地方政府土地出让收入同比下降31% ：政府更强调限制过度借贷和过度投资，财政支出节奏更趋谨慎 瑞银估算，如果二季度政府消费保持环比持平，GDP增速可达4.5-4.6%，而非实际的4.3%。 四、即将到来的政策支持 报告预计，2026年下半年将释放剩余约0.7%GDP的扩张空间（相对于2025年下半年）： ：截至8月末，特别国债和地方专项债发行进度分别为年度目标的61%和67%，仍有约1.8万亿元资金可用于支出（不含3000亿元资本注入） ：9月推出8000亿元政策融资工具（较2025年的5000亿元有所增加），为地方项目提供股权资本 ："六网"基础设施（现代化电网、算力网、新一代通信网、水网、城市地下管网、物流网）、AI产业链、"十五五"规划重大项目 五、投资优于消费的政策倾斜 报告明确指出，： ：财政资金加快拨付将支持基础设施和相关制造业；FAI增速有望企稳回升；知识产权投资1-7月增长9.1%，占总FAI的15% ：消费品补贴边际效益递减（部分耐用品市场已饱和），政策重心转向服务业消费，但短期内增长影响有限，因为AI供应链带来的收入增长集中度较高，股市财富效应主要惠及高收入家庭 六、潜在的意外利好 ：瑞银基准情景未假设降息，但如果发生将是正面意外 ：若现有预算资金不够，财政部可能追加政策银行融资额度或特别国债，用于扩大利息补贴范围和规模 七、触发增量政策的条件 报告认为，可能触发额外财政扩张的因素包括： 经济增长有更明确的风险低于全年目标 CPI重新出现通缩压力 财政收入动能减弱 股市出现更大幅度回调 八、增长前景判断 瑞银预计： ：随着政策支持传导，增长动能将改善 ：政策实施力度加大，增长将出现更明显反弹 ：增长仍将不均衡，投资端强于消费端

本报告为宏观经济展望报告（Valuation Method and Risk Statement标注为N/A），不涉及具体公司估值或股票评级。报告的核心判断是：。

：财政部官员虽承诺推出"切实有效的增量政策"，但具体时间和规模取决于经济数据，存在不确定性 ：土地出让收入1-7月同比下降31%，在新预售模式下，开发商可能因项目IRR降低而要求更高利润率，导致土地拍卖流拍风险上升 ：在缺乏强劲居民收入增长的情况下，消费端复苏可能慢于预期 ：尽管中美关系目前稳定，但贸易摩擦、地缘政治风险仍可能影响出口表现 ：若CPI进一步走弱，可能触发更大规模的政策响应 ：若当前增长势头延续至下半年，存在跌破全年4.5%-5%增长目标下限的实质性风险

总体总结

主题正文

1. • 瑞银认为当前中国经济形势与2024年9月有相似之处但存在重要差异：出口更强、GDP平减指数转正、工业利润和财政收入更具韧性、股市已大幅反弹、中美关系更稳定。
2. 预计下半年将释放剩余约0.7%GDP的财政扩张空间，政策支持将偏向投资而非居民消费，基础设施和AI相关领域将率先受益。
3. 报告预计政策宽松将分阶段推进，以财政政策为核心，2026年下半年将释放约0.7%GDP的财政扩张空间，政策支持将偏向投资端（基础设施、AI产业链）而非居民消费端。
4. ：2026年进出口在AI周期和高价格支撑下大幅反弹，名义出口增速达25% YoY（2026年8月），远强于2024年
5. ：一般公共预算收入1-7月同比增长5.8%（vs 2024年同期-3%），工业利润累计同比增长18%
6. ：消费品补贴边际效益递减（部分耐用品市场已饱和），政策重心转向服务业消费，但短期内增长影响有限，因为AI供应链带来的收入增长集中度较高，股市财富效应主要惠及高收入家庭
7. ：土地出让收入1-7月同比下降31%，在新预售模式下，开发商可能因项目IRR降低而要求更高利润率，导致土地拍卖流拍风险上升
8. ：若当前增长势头延续至下半年，存在跌破全年4.5%-5%增长目标下限的实质性风险