📊 📌高盛于 2026 年 7 月初中期企业日之后提示了 "去风险后重新入场" 的窗口，当前这一逻辑正在兑现。 📈CRO/CDMO 是明确的赢家，显著跑赢大盘医
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📌高盛于 2026 年 7 月初中期企业日之后提示了 "去风险后重新入场" 的窗口，当前这一逻辑正在兑现。 📈CRO/CDMO 是明确的赢家，显著跑赢大盘医疗保健板块，驱动力来自盈利超预期、指引上调以及异常强劲的订单动能。 ✨更重要的是，复苏不再局限于商业化生产（尤其是 GLP-1），研发周期早期阶段的需求改善迹象日益明显，特别是新兴模态以及 GLP-1 之外的 CMO 业务。 🧬生物科技融资企稳、全球授权 / BD / 并购活动活跃、资本开支承诺上升以及 AI 药物发现（AIDD）加速渗透，进一步强化了市场对当前复苏正演变为更可持续增长周期的信心，而商业化生产能见度的提升则为 2026 年之后的增长提供了更强支撑。 ⚠️尽管存在股东减持担忧和反复出现的地缘政治消息引发阶段性获利了结，投资者仓位仍具支撑，更多泛板块资金（generalist）兴趣正在流入。 🔍关键要点详述 🧪一、CRO/CDMO：盈利强劲交付，指引上调，增长能见度改善 ・💡广谱性盈利超预期与指引上调： 多数 CDMO 公司交付了稳健的 2Q/1H26 业绩，尽管面临大于预期的汇率逆风。 ・📦订单与积压增长强劲： 全行业积压订单和新订单增长强劲 ——，进一步巩固了对中期增长能见度的信心。 ・🧫复苏向早期研发扩散： 虽然 GLP-1、ADC 和商业化生产仍是核心增长引擎，但业绩也凸显了发现、临床前和早期临床开发活动的改善。 这些趋势表明板块复苏正变得日益广谱化，受益于生物科技融资环境改善、BD / 授权活动活跃以及全球持续的创新需求。 ・🏭资本开支扩张与 AIDD 渗透： 多家公司在多肽、ADC、寡核苷酸、生物制剂生产和全球产能扩张方面上调或加速投资计划，反映对积压转化和未来需求的信心。同时，—— 金斯瑞因 AIDD 需求加速大幅上调指引，康龙化成、药明生物等也强调 AI 相关客户活动和项目机会增加。资本开支承诺上升与 AIDD 需求增长共同支撑了近期执行与长期创新趋势的双轮驱动。 🧬二、生物科技：盈利能力迎来拐点，出海执行从规划走向交付 ・💰财务改善由 BD 收入和经营杠杆驱动： 1H26 盈利普遍反映了稳健的商业化表现、BD 贡献增加以及持续的成本纪律。 投资者讨论已从 "能否盈亏平衡" 转向 "盈利的持久性与质量"，更关注可持续经营杠杆、商业化执行和资本配置纪律。 ・🌍全球注册路径讨论聚焦： 随着管线推进，市场对关键资产全球注册路径的讨论日益增多，关注可证明其资金充足的全球注册可信路径的切实监管与商业化里程碑。例如： 市场 "出海" 视角正从 BD 新闻标题驱动，走向更具体的价值创造路径。 ・📅WCLC/ESMO 构成近期催化剂窗口： 即将召开的 WCLC（9 月）和 ESMO（10 月）是重要催化剂窗口，重点关注： 投资者情绪在顶级治疗领域的偏好出现边际变化 —— 💊三、制药：商业化执行边际改善，出海能见度提升 ・📉反腐影响为阶段性扰动而非结构性需求破坏： 2Q 医院学术活动减少，但 7-8 月环比改善，8 月下旬基本恢复正常。影响因产品而异 —— 中国制药正从 "推广驱动" 向 "产品驱动" 转型，商业化表现日益由临床差异化而非销售团队规模决定。 ・✈️全球创新向非肿瘤领域拓展： 自身免疫领域，恒瑞 SHR-1139（IL-23/IL-36 双抗）有望 2H26 启动全球 III 期；心血管代谢领域， ADC 和双抗全球化持续推进（翰森 B7-H3/B7-H4 ADC 由 GSK 推进，石药 EGFR ADC 和 PD-1/IL-15 双抗吸引合作伙伴）。 🩺四、医疗器械与服务：渐进式复苏，全球化与股东回报为核心差异化因素 ・🏥医疗设备： 国内招投标 6-7 月转正，联影报告大影像设备收入同比增长，迈瑞渠道库存降至低位。替换周期（疫情期采购的设备）和 "以旧换新" 资金提供额外支撑。 ・🧪IVD： 2Q26 国内出现拐点，试剂 VBP 份额转化为实际销量，高端分析仪和 TLA 装机拉动试剂消耗。行业整合持续， 海外扩张空间广阔（中国 IVD 龙头在国际市场份额不足 5%）。独立临床实验室（ICL）同样迎来拐点，金域和迪安毛利率改善。 ・🩺医疗服务： 海吉亚和固生堂患者流量具韧性，手术量改善。DRG/DIP 和可选消费分化压力持续，复苏不均。 ・🌐全球化是最清晰的差异化因素： 具备可扩展全球业务的公司能更好对冲国内政策不确定性。 ・🎁股东回报：
📋五、其他子板块 ・🛒零售药房： 行业迎来拐点，门店总数同比转正，同店销售改善。政策利好龙头整合小型连锁。 ・🩸血浆： 供过于求担忧持续，VBP 和 DRG/DIP 压制价格与用量，行业预计进一步整合。 ・💉疫苗： 仍在底部，面临增值税调整、出生率下降、疫苗犹豫和竞争加剧。未来趋势向老年人疫苗、多价疫苗和肿瘤疫苗倾斜。 ・📉胰岛素： 国内替代空间仍大， 📈估值与核心风险 ・✅推荐标的： 买入 —— 生物科技买入 —— 医疗器械买入 —— 医疗服务买入 —— ・📊整体估值： 截至 2026 年 9 月 7 日， ・⚠️下行风险： 包括地缘政治不确定性（如美国行政命令影响）、全球生物科技融资进一步放缓、汇率逆风、国内政策（VBP、DRG/DIP）对定价的持续压力、以及新药研发失败风险。
总体总结
主题正文
- ✨更重要的是，复苏不再局限于商业化生产（尤其是 GLP-1），研发周期早期阶段的需求改善迹象日益明显，特别是新兴模态以及 GLP-1 之外的 CMO 业务。
- 🧬生物科技融资企稳、全球授权 / BD / 并购活动活跃、资本开支承诺上升以及 AI 药物发现（AIDD）加速渗透，进一步强化了市场对当前复苏正演变为更可持续增长周期的信心，而商业化生产能见度的提升则为 2026 年之后的增长提供了更强支撑。
- 虽然 GLP-1、ADC 和商业化生产仍是核心增长引擎，但业绩也凸显了发现、临床前和早期临床开发活动的改善。
- 投资者讨论已从 "能否盈亏平衡" 转向 "盈利的持久性与质量"，更关注可持续经营杠杆、商业化执行和资本配置纪律。
- 即将召开的 WCLC（9 月）和 ESMO（10 月）是重要催化剂窗口，重点关注： 投资者情绪在顶级治疗领域的偏好出现边际变化 ——
- 心血管代谢领域， ADC 和双抗全球化持续推进（翰森 B7-H3/B7-H4 ADC 由 GSK 推进，石药 EGFR ADC 和 PD-1/IL-15 双抗吸引合作伙伴）。
- 供过于求担忧持续，VBP 和 DRG/DIP 压制价格与用量，行业预计进一步整合。
- 包括地缘政治不确定性（如美国行政命令影响）、全球生物科技融资进一步放缓、汇率逆风、国内政策（VBP、DRG/DIP）对定价的持续压力、以及新药研发失败风险。