《》 ?? 9月14日广发海外电子通信月度交流摘要 ?主要板块估值 *费半：PE维持~27x *全球硬件：PE 回落至29.8x *全球半导体：PE 回落至24
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《》 ?? 9月14日广发海外电子通信月度交流摘要
?主要板块估值 *费半：PE维持~27x *全球硬件：PE 回落至29.8x *全球半导体：PE 回落至24x *全球半导体：PB 回落至11.5x *中国电子：PE 回落至30x
?行业策略 -8月来温和反弹，交易具挑战，市场仓位谨慎 -AI基建需求仍强，市场情绪受资本开支及商业化担忧影响 -随仓位出清、9月加息充分预期及科技CEO强化AI信心，我们认为最差阶段已过，温和反弹延续
?北美CSP资本支出 -预计26-28年北美CSP资本支出+85%/+45%/+20% -虽债务发行增加，Oracle外CSP资产负债表健康 -预计2029年北美CSP净杠杆0.5x、净负债/权益比18% -Nvidia融资支持使其需求强时受益，转弱时受保护
?AI模型 -GPT6朝AGI迈进，Agentic能力、实验效率提升并强化RSI -我们认为前沿模型放缓可行性有限，Scaling和推论需求持续 -产业调研显示AI需求仍强
?AI数据 -上调Nvidia 2027年GPU CoWoS预测: 104 -> 108万片 -上调AMD CPU CoWoS需求
?DRAM/HBM -报价及库存优于预期 -美国Hyperscaler库存偏低，CPU供应扩张预计进一步去库 -预计DRAM价格3Q26 high-teens QoQ，4Q26 ~10% QoQ -2027年HBM4预计最终为$4.0-4.5/Gb vs. 市场预期$3.5/Gb -HBM降规预计止步8Hi，VRU预计初期以 HBM4 8-Hi ，随后主流为 HBM4E 8-Hi
?Nvidia与联发科 -扩大AI基础设施合作，覆盖云、端、汽车 -联发科提供NVLink Fusion协助客户定制XPU接入NVIDIA Rack -联发科由芯片拓展到Rack系统级整合 -潜在客户概率： SpaceX (28年底) -> 微软(1H28) -> Meta -看好联发科TPU份额提升，训练延伸至推理
?散热 -预计VR200冷板价值量~$34.2k，较GB300微幅提升 -预计VR300冷板价值量较VR200提升58%，受益GPU采双面冷板、金刚石铜材料导入、Switch ASIC数量翻倍 -VR200全液冷覆盖零组件增加带动QD用量提升 -预计VR200 QD价值量~$10.8k，较GB300 NVL72增长77% -预计VR300价值量VR200 NVL72翻倍增长，受益升级至ZQD及Switch ASIC数量翻倍
? iPhone 18 -硬件升级符合预期+涨价，预计为温和产品周期 -等待时间温和，18 pro及2TB pro max等待时间一周内 -iPhone Duo反馈正面且预售火热，支撑18系列需求 -铰链供应限制，Duo建置量700万台下调至600万台 -可变光圈模组供应限制，pro/pro max建置量7600万台下调至7200万台
? PCB -VR200：GPU PCB价值量从US$440提升至US$750（新增44层midplane） -VR300：GPU PCB价值量从US$750提至US$1000，材料升级至M8.5+M6混压，Switch tray / midplane升级至PTFE -Rubin Ultra NVL576：Switch tray PCB层数有望升级至32层（16+16 PTFE混压），主测方案为PTFE混压 -若采PTFE Switch Board，单GPU PCB价值量US$1500 -供应商：国内CCL龙头验证顺利有望成主供；台光电+台虹为潜在二供
?海外通信业绩 -Lumentum：受益UTR提升及1.6T对应200G EML占比提升带动margin -Coherent：3Q 1.6T未起量，6英寸良率未爬坡，预计4Q改善 -Semtech：AI收入显著提升；2Q 1.6T TIA/Driver小批量出货，3-4Q起QoQ ramp； 3.2T/6.4T NPO采200G TIA，为核心供应商之一 -Credo：AEC及光业务会前预期高，guidance偏保守；DSP改版+上游物料9月开始批量，光业务预计4Q起量
总体总结
主题正文
- -预计DRAM价格3Q26 high-teens QoQ，4Q26 ~10% QoQ
- -2027年HBM4预计最终为$4.0-4.5/Gb vs. 市场预期$3.5/Gb
- -HBM降规预计止步8Hi，VRU预计初期以 HBM4 8-Hi ，随后主流为 HBM4E 8-Hi
- -预计VR300冷板价值量较VR200提升58%，受益GPU采双面冷板、金刚石铜材料导入、Switch ASIC数量翻倍
- -预计VR200 QD价值量~$10.8k，较GB300 NVL72增长77%
- -预计VR300价值量VR200 NVL72翻倍增长，受益升级至ZQD及Switch ASIC数量翻倍
- -VR300：GPU PCB价值量从US$750提至US$1000，材料升级至M8.5+M6混压，Switch tray / midplane升级至PTFE
- -Coherent：3Q 1.6T未起量，6英寸良率未爬坡，预计4Q改善