- 花旗认为，AI的"持续学习"（Continual Learning）将成为未来五年关键主题，将推动HBM、服务器DDR5及企业级SSD（eSSD）需求同步增

• 序号：081
• 星球链接：打开网页
• 附件：图片 0，音频 0，文档 0
• 音频文件：无音频

图片

无图片

正文

• 花旗认为，AI的"持续学习"（Continual Learning）将成为未来五年关键主题，将推动HBM、服务器DDR5及企业级SSD（eSSD）需求同步增长，预计2027E HBM位元需求+62% YoY至752亿Gb，2028E再增+69% YoY至1270亿Gb。2027E/2028E全球DRAM供需差为-8.7%/-9.7%，NAND供需差为-6.1%/-5.5%，供需缺口将持续扩大至2031E。预计2027E DRAM ASP同比+23.1%，NAND ASP同比+45.3%。受供给增长受限（Capex虽增但HBM挤占产能）影响，2027E全球存储资本开支将增长46.5%至804亿美元。主要受益标的：存储厂商三星、SK海力士、美光、闪迪、铠侠；SPE/材料厂商澜起科技、应用材料、泛林集团、TES、Eugene Tech、TechWing。

花旗（Citi Research）于2026年9月14日发布半导体行业深度报告，核心论点为：，并将重塑长期存储需求格局。尽管近期出现HBM降规（de-spec）和AI安全争议，花旗认为这些并非需求疲弱的信号，而是供应受限下优化资源效率的务实选择。 报告核心结论： ：2027E HBM位元需求预计+62% YoY至752亿Gb，2028E再增+69% YoY至1270亿Gb； ：2027E/2028E S/D比率分别为-8.7%/-9.7%； ：2027E/2028E S/D比率为-6.1%/-5.5%； ：2027E eSSD需求+53% YoY，2028E再增+41% YoY； ：2027E全球存储Capex增长+46.5%至804亿美元。

一、为何"持续学习"是存储需求的关键变量 花旗用电影《》中的主人公做类比——当前的AI模型能保留已学知识，但无法自动将新交互和数据融入模型参数。是指AI模型通过在新任务和新知识上进行增量训练来不断强化自身，同时保留已学知识。 持续学习的核心挑战在于平衡"学习新信息"与"避免灾难性遗忘"（catastrophic forgetting）。模型需要在非平稳数据流上持续训练，且任务数量事先不固定。这带来两大存储需求： ——训练过程需要大量HBM； ——需要大量持久化存储（eSSD）。 花旗将AI演进划分为四个阶段： 阶段时间关键特征存储需求 AI训练时代 2022-1H25 模型规模快速扩大 HBM需求强劲 AI推理时代（KV Cache） 2H25-26E 推理负载变复杂 服务器DDR5/eSSD需求上升，HBM阶段性走软 持续学习阶段1 27E-1H28E 训练与推理并行增长 HBM + 服务器DDR5/SoCAMM2 + eSSD同步爆发 持续学习阶段2 2H28E~ 个人AI/物理AI兴起 边缘/端侧存储需求涌现 OpenRouter数据显示，2025年1月至2026年8月AI月度Token使用量的复合月增长率达31%，2026年8月同比增长2,434%，呈指数级增长态势。 二、HBM：供应紧缺将延续至2028E 需求端 花旗上调2027E/2028E HBM需求预测至此前估计的： 2026E：464亿Gb（1Gb等效） 2027E：752亿Gb（+62% YoY） 2028E：1270亿Gb（+69% YoY） 驱动力来自： （Rubin/Blackwell Ultra/Feynman平台）； （Broadcom、Google、AMD、AWS、Meta、Microsoft、OpenAI等）； HBM4 12hi/16hi、HBM4e、HBM5等高堆叠产品的快速渗透。 供应端 TSV产能扩张： 厂商2026E末2027E末2028E末 Samsung 155K wafer/月 240K 300K SK Hynix 150K 270K 290K Micron 95K 140K 200K CXMT 20K 50K 80K

HBM S/D比展望： 2026E：-22% 2027E：-21%

花旗强调，近期HBM降规格是AI芯片厂商在HBM紧缺背景下转向"Scale-Out"（更多加速器单元）的必然选择，而非需求转弱。 三、DRAM：服务器DDR5成最大增量 2027E DRAM位元需求增速预计达**+30.2% YoY**，远超供应增速+18.8% YoY。 ： 服务器DRAM需求从2026E的2263亿单位（1Gb等效）跃升至2027E的3417亿单位（）； 服务器在DRAM总需求中的占比达； 服务器DRAM平均单机容量从2025年702GB提升至2027E 1345GB（+42%）。 ： 2027E行业平均晶圆产能仅+8% YoY至2295 KWPM； Samsung/SK Hynix各新增约70KWPM greenfield产能（4Q27E vs 4Q26E）； HBM产能挤占+节点迁移放缓限制bit growth。 ： 2026E DRAM ASP预计+242.4% YoY（已实现大幅上涨）； 2027E预计+23.1% YoY； 3Q26E +20% QoQ，4Q26E +13% QoQ。 四、NAND：eSSD成增长引擎 2027E NAND位元需求增速+29.1% YoY，供应增速仅+21.2% YoY，NAND S/D比从2026E的-0.8%扩大至-6.1%。 ： 2027E eSSD需求+52.9% YoY（整体SSD +45% YoY）； 2028E eSSD需求+41% YoY； 逻辑：HBM单卡容量降低→更多KV-Cache及内存工作负载转移到外部存储→推动高密度QLC eSSD需求； 中国AI数据中心SSD替代HDD趋势带来增量。 ： 2027E NAND晶圆产能仅+3.2% YoY至1460 KWPM； Samsung NAND产能反而下降-4.7%至331 KWPM； SK Hynix和Micron NAND产能维持不变； 供应商将产能转向eSSD等高价值产品。 ： XL Flash、HBF等高带宽方案； CXL存储互补产品； 近GPU存储的QLC SSD方案。 ： 2026E NAND ASP +236.2% YoY； 2027E +45.3% YoY； 3Q/4Q26E分别+34%/+15% QoQ。 五、资本开支：2027E达804亿美元 项目20252026E2027E2028E 总Capex (US$mn) 39,364 54,905 80,417 118,622 YoY增速 +7.5% +39.5% +46.5% +47.5% DRAM Capex 26,875 38,640 58,594 89,150 NAND Capex 12,488 16,264 21,823 29,471 ： DRAM：Samsung 20,574 / SK Hynix 17,532 / Micron 15,828； NAND：Samsung 7,926 / Kioxia 3,700 / SK Hynix 3,099 / Sandisk 2,900 / Micron 2,100。 花旗认为，由于新建产能投产周期较长，Capex大幅增长无法在2027E填补供需缺口。

花旗将报告定位为**行业看多（Constructive）**判断，明确推荐以下标的： 存储厂商（Memory Top Picks） 公司代码报告日价格 Samsung Electronics 005930.KS ₩259,500 SK Hynix 000660.KS ₩1,812,000 Micron Technology MU.O US$975.26 Sandisk SNDK.O US$1,633.35 Kioxia Holdings 285A.T ¥54,030 SPE/材料厂商（Memory SPE/Materials Top Picks） 公司代码报告日价格 Montage Technology（澜起科技） 6809.HK HK$258.0 Applied Materials (AMAT) AMAT.O US$456.49 Lam Research (LRCX) LRCX.O US$298.22 TES 095610.KQ ₩143,500 Eugene Technology 084370.KQ ₩131,500 TechWing 089030.KQ ₩46,350 ：花旗认为全球存储厂商将在持续学习驱动的供需紧张中显著受益，存储SPE及材料公司将随大规模Capex计划和高产能利用率实现增量增长。

：若AI模型架构演进路径偏离持续学习方向，或AI算力投资增速放缓，HBM/eSSD需求预测可能下修； ：若AI芯片厂商进一步降低HBM规格（如HBM4→HBM3e），可能影响HBM bit需求总量，但花旗认为这反而会推动系统级HBM单元数量增长； ：近期AI安全争议可能影响AI模型部署节奏和训练需求； ：若三大存储原厂greenfield产能投产快于预期，或新进入者（如CXMT）进展超预期，可能缓解供需紧张； ：若智能手机、PC等消费终端需求持续走弱，可能拖累部分DRAM/NAND需求，但花旗认为可被AI需求抵消； ：涉及中国AI数据中心需求（如SSD替代HDD）的不确定性，以及对CXMT等中国厂商产能扩张的限制可能影响全球供需平衡； ：NAND节点迁移放缓可能影响bit supply增长预期，若迁移速度超预期则供需缺口可能收窄； ：2026E ASP已大幅上涨（DRAM +242%，NAND +236%），存在阶段性获利回吐风险，但花旗认为2027E仍有进一步上涨空间。

总体总结

主题正文

1. • 花旗认为，AI的"持续学习"（Continual Learning）将成为未来五年关键主题，将推动HBM、服务器DDR5及企业级SSD（eSSD）需求同步增长，预计2027E HBM位元需求+62% YoY至752亿Gb，2028E再增+69% YoY至1270亿Gb。
2. 受供给增长受限（Capex虽增但HBM挤占产能）影响，2027E全球存储资本开支将增长46.5%至804亿美元。
3. 花旗（Citi Research）于2026年9月14日发布半导体行业深度报告，核心论点为：，并将重塑长期存储需求格局。
4. ：2027E HBM位元需求预计+62% YoY至752亿Gb，2028E再增+69% YoY至1270亿Gb；
5. OpenRouter数据显示，2025年1月至2026年8月AI月度Token使用量的复合月增长率达31%，2026年8月同比增长2,434%，呈指数级增长态势。
6. ：若AI芯片厂商进一步降低HBM规格（如HBM4→HBM3e），可能影响HBM bit需求总量，但花旗认为这反而会推动系统级HBM单元数量增长；
7. ：NAND节点迁移放缓可能影响bit supply增长预期，若迁移速度超预期则供需缺口可能收窄；
8. ：2026E ASP已大幅上涨（DRAM +242%，NAND +236%），存在阶段性获利回吐风险，但花旗认为2027E仍有进一步上涨空间。