- 花旗重申对西部数据的看多观点，核心逻辑包括：(1) 本轮HDD上行周期与以往根本不同，需求由超大规模云和AI基础设施驱动，而非PC或传统企业存储，AI训练、

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• 花旗重申对西部数据的看多观点，核心逻辑包括：(1) 本轮HDD上行周期与以往根本不同，需求由超大规模云和AI基础设施驱动，而非PC或传统企业存储，AI训练、推理、智能体AI、物理AI、主权AI及合成数据生成持续推高数据存储需求，公司维持25%以上的EB需求增长信心；(2) 行业需求持续超过供应，客户通过长期协议(LTA)锁定产能，供应增长主要通过技术转型（从32TB向40TB、44TB及以上升级）而非大规模产能扩张；(3) 定价模式从传统每TB降价转向基于价值定价，上季度价格/TB同比上涨18-19%，仍有进一步涨价空间；(4) HAMR按计划于2027年上半年量产，下一代ePMR(~40TB)本季度加速放量，长期协议需求可见度延伸至2031年；(5) 毛利率目标维持50%以上，增量毛利率超70%，毛利率改善为结构性而非周期性；(6) 自由现金流将强劲增长，资本配置侧重技术投资与股东回报。维持买入评级，目标价740美元。

花旗于2026年9月9日发布西部数据（WDC）研究报告，基于花旗2026年全球TMT科技大会与公司CFO Kris Sennesael的交流纪要，重申，目标价（较当前价477美元有55%上涨空间）。报告核心观点是：。

一、需求侧：AI驱动数据存储结构性增长 西部数据管理层强调，当前周期与以往HDD上行周期有本质区别： ：以往HDD需求由PC或传统企业存储驱动，而本轮需求主要由超大规模云和AI基础设施驱动 ：AI训练、推理、智能体AI（Agentic AI）、物理AI（Physical AI）、主权AI（Sovereign AI）以及合成数据生成，都在持续推高需要存储的数据量 ：管理层指出，虽然计算支出（compute spending）可能出现波动，但数据积累是持续性的 ：公司维持信心 ：通过长期协议（LTA）和战略客户规划，客户黏性较以往周期显著增强 二、供应与定价：技术驱动而非产能扩张 ：行业需求持续超过供应，客户日益关注通过LTA锁定产能 ：与以往周期不同，供应增长主要通过（32TB → 40TB → 44TB及以上）和高容量驱动器实现，而非大规模产能扩张 ：从传统的每TB价格下降转向（value-based pricing），客户更看重机架密度提升、功耗降低和TCO（总拥有成本）优化 ：上一季度价格/TB同比上涨，公司认为仍有进一步涨价空间 ：长期协议需求可见度延伸至 三、产品路线图：ePMR与HAMR双轨并行 ：按计划于正在进行HAMR资格认证 ：预计本季度加速放量，较此前预期的2026年下半年提前 ：从44TB HAMR产品延伸至及更高容量 ：ePMR/HAMR双轨并行可为客户提供更顺畅的技术过渡，降低部署风险 ：包含双枢轴技术（dual pivot technology），工程样品已交付约，预计与50TB+代际产品同步推出 四、竞争优势：四大差异化壁垒 ：多年期规划参与 ：既提升客户价值，又降低成本 ：灵活性和最小化中断 ：改善TCO并提升交付EB量 ：扩展HDD在AI数据湖和高吞吐量AI工作负载中的适用性 管理层日益将公司定位为，而非单纯的HDD供应商。 五、KV Cache：并非"赢家通吃" 管理层承认KV Cache目前是的工作负载（高性能、快速读写、低延迟要求），但不认为这对HDD构成结构性替代威胁。公司正在投资更高性能的HDD技术以改善吞吐量和带宽，未来HDD有望参与部分KV Cache机会。管理层观点是：，AI对闪存和HDD需求是互补而非零和。 六、毛利率：结构性而非周期性改善 ：每TB价值在上升，每TB成本在下降 ：通过面密度提升、制造生产率提高和高容量产品，实现 ：维持，，具备显著经营杠杆 ：管理层强调毛利率改善是结构性的、技术驱动的，而非仅仅周期性定价走强 七、现金流与资本配置 ：更高毛利率、审慎CapEx和强劲EB增长共同支撑 ： 投资ePMR、HAMR、磁头、介质、自动化及未来路线图的技术领先地位 维持强劲的净现金资产负债表和财务灵活性 通过股息（特别是股票回购）向股东返还多余现金 ：未来EB增长可主要通过技术转型而非大规模工厂扩张来支撑，实现

项目数据

买入（Buy）

740美元

477.33美元

55.0%

0.1%

55.2%

1,720.97亿美元

看涨（Upside），到期日2026年10月11日 ： FY2026A：EPS 10.22美元 FY2027E：EPS 20.69美元 FY2028E：EPS 32.32美元 FY2029E：EPS 42.85美元 短期看涨逻辑：供应/需求动态持续强劲、定价环境改善、AI需求驱动非结构化数据生成加速、KV Cache改善有望进一步缓解内存瓶颈并推动推理/存储增长。

：若AI基础设施投资放缓或超大规模客户CapEx削减，可能影响HDD需求增长 ：HAMR量产爬坡过程中可能出现技术障碍或客户验证延迟 ：尽管公司强调不依赖大规模产能扩张，但制造过程中的良率、零部件供应等问题仍可能影响交付 ：若SSD技术在成本、性能上出现突破性进展，可能加速对HDD的替代（管理层认为短期内不构成结构性威胁） ：若供需失衡缓解或客户库存累积，基于价值的定价模式可能面临压力 ：全球经济衰退、地缘政治紧张（如出口管制）可能影响客户需求和供应链 ：希捷（Seagate）、东芝等竞争对手在HAMR和高容量驱动器领域的进展可能影响西部数据的市场地位 ：公司全球业务受美元汇率波动影响

总体总结

主题正文

1. • 花旗重申对西部数据的看多观点，核心逻辑包括：(1) 本轮HDD上行周期与以往根本不同，需求由超大规模云和AI基础设施驱动，而非PC或传统企业存储，AI训练、推理、智能体AI、物理AI、主权AI及合成数据生成持续推高数据存储需求，公司维持25%以上的EB需求增长信心；
2. (2) 行业需求持续超过供应，客户通过长期协议(LTA)锁定产能，供应增长主要通过技术转型（从32TB向40TB、44TB及以上升级）而非大规模产能扩张；
3. (6) 自由现金流将强劲增长，资本配置侧重技术投资与股东回报。
4. 花旗于2026年9月9日发布西部数据（WDC）研究报告，基于花旗2026年全球TMT科技大会与公司CFO Kris Sennesael的交流纪要，重申，目标价（较当前价477美元有55%上涨空间）。
5. ：从传统的每TB价格下降转向（value-based pricing），客户更看重机架密度提升、功耗降低和TCO（总拥有成本）优化
6. 公司正在投资更高性能的HDD技术以改善吞吐量和带宽，未来HDD有望参与部分KV Cache机会。
7. 短期看涨逻辑：供应/需求动态持续强劲、定价环境改善、AI需求驱动非结构化数据生成加速、KV Cache改善有望进一步缓解内存瓶颈并推动推理/存储增长。
8. ：若AI基础设施投资放缓或超大规模客户CapEx削减，可能影响HDD需求增长