【zx新材料】长源东谷发布资产注入草案：估值和摊薄符合预期，业绩有望高速增长 我们认为市场对股本摊薄的担忧过于悲观，康豪业务在缺电赛道卡位要远好于长源东谷本身，
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【zx新材料】长源东谷发布资产注入草案：估值和摊薄符合预期，业绩有望高速增长
我们认为市场对股本摊薄的担忧过于悲观，康豪业务在缺电赛道卡位要远好于长源东谷本身，两项业务在国内都是绝对的龙头地位，这两年利润实际增速会远大于承诺水平。发行股本的估值和摊薄已经明确符合预期；后续募集配套资金一方面很难达到20亿规模，另一方面为了减少稀释，公司股价诉求也会非常明确。维持看多观点，坚定买入。
长源东谷拟以发行股份方式收购康豪机电100%股权，交易对价50.10亿元，并拟募集不超过20亿元配套资金，主要用于热交换系统扩产、风扇部件及高强度紧固件产业化项目。康豪机电2025年实现营业收入14.45亿元、归母净利润3.00亿元、扣非归母净利润2.95亿元，同比分别+15.37%/+32.64%/+32.01%；2026Q1实现收入4.21亿元、归母净利润0.85亿元、扣非归母净利润0.85亿元。康豪机电承诺2026-2029年扣非归母净利润分别不低于3.50/4.00/4.70/5.30亿元。我们认为公司后续业绩将会远高于承诺值。
此次资产注入对应新增约1.684亿股，占发行后总股本的34.19%；以长源东谷当前约209亿元市值测算，不考虑配套募资注入后完全摊薄市值约318亿元，考虑募集配套资金哪怕最多20亿隐含市值340亿元左右。我们认为本次注入虽然看似发行股本数较大，但是整体摊薄基本符合预期，注入之后2025年的归母净利润由 3.89亿元提升至6.89亿元；EPS将从1.2提升至1.4。
产品结构看，2025年康豪机电热交换系统实现收入10.56亿元、毛利3.06亿元，分别占主营业务收入和毛利的75.77%和66.03%，毛利率为28.99%；动力单元实现收入3.38亿元、毛利1.58亿元，占主营业务收入和毛利的24.23%和33.97%，毛利率达到46.65%，盈利能力相对更强。此外，康明斯动力等参股公司贡献投资收益0.70亿元，相当于利润总额3.54亿元的19.63%，是公司利润的重要组成部分。
热交换系统业务：公司是国内数据中心柴油发电机组热交换系统绝对龙头，2025年国内和全球市占率分别约72.2%和20.3%，核心客户包括康明斯、卡特彼勒、MTU、潍柴动力和广西玉柴等动力系统厂商，产品终端覆盖阿里、腾讯、字节跳动等数据中心客户。2025年销量7.05万台/件，同比+6.71%，测算平均单价约1.50万元/台件，同比+22.07%。我们预计热交换系统业务会是长源东谷除燃机之外最高增速板块，今年能看翻倍增速明年同比持续增高速长。
动力单元业务：公司主要依托康明斯及其合营公司的经销授权，开展发动机及柴油动力单元代理销售，同时自主生产电子执行器、电子调速器等配套部件，产品主要应用于油气田、轨道交通及工程机械等领域，核心客户包括中石油、中石化、三一国际、中国中车及杰瑞股份等。2025年公司在国内油气开采用柴油动力单元市场的市占率约51.7%，位居行业第一；2025年实现收入3.38亿元，同比-14.66%，毛利率46.65%，同比+6.78个百分点。
康豪机电注入后，长源东谷将由发动机缸体、缸盖等核心零部件供应商，进一步延伸至热交换系统和动力单元领域，是后续燃气轮机业务开展的重要基础。从实际业绩角度出发，我们认为康豪26-27年有望实现4+/6亿利润，注入后不考虑燃机今年有望实现9亿+利润，明年12亿+。当前可以说仅包含了非常有限的燃机估值，明年500MW+的燃机交付、300MW的内燃机成撬弹性远远没被计价。翻倍弹性坚定看好
总体总结
主题正文
- 我们认为市场对股本摊薄的担忧过于悲观，康豪业务在缺电赛道卡位要远好于长源东谷本身，两项业务在国内都是绝对的龙头地位，这两年利润实际增速会远大于承诺水平。
- 康豪机电2025年实现营业收入14.45亿元、归母净利润3.00亿元、扣非归母净利润2.95亿元，同比分别+15.37%/+32.64%/+32.01%；
- 我们认为本次注入虽然看似发行股本数较大，但是整体摊薄基本符合预期，注入之后2025年的归母净利润由 3.89亿元提升至6.89亿元；
- 此外，康明斯动力等参股公司贡献投资收益0.70亿元，相当于利润总额3.54亿元的19.63%，是公司利润的重要组成部分。
- 热交换系统业务：公司是国内数据中心柴油发电机组热交换系统绝对龙头，2025年国内和全球市占率分别约72.2%和20.3%，核心客户包括康明斯、卡特彼勒、MTU、潍柴动力和广西玉柴等动力系统厂商，产品终端覆盖阿里、腾讯、字节跳动等数据中心客户。
- 动力单元业务：公司主要依托康明斯及其合营公司的经销授权，开展发动机及柴油动力单元代理销售，同时自主生产电子执行器、电子调速器等配套部件，产品主要应用于油气田、轨道交通及工程机械等领域，核心客户包括中石油、中石化、三一国际、中国中车及杰瑞股份等。
- 康豪机电注入后，长源东谷将由发动机缸体、缸盖等核心零部件供应商，进一步延伸至热交换系统和动力单元领域，是后续燃气轮机业务开展的重要基础。
- 从实际业绩角度出发，我们认为康豪26-27年有望实现4+/6亿利润，注入后不考虑燃机今年有望实现9亿+利润，明年12亿+。