- UBS在2026年9月2-4日于东莞、深圳、北京举办中国宏观与房地产调研，形成关于预售制度改革的五大要点：1）地方政府在执行上有灵活性（如土地款分期付款、赠

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• UBS在2026年9月2-4日于东莞、深圳、北京举办中国宏观与房地产调研，形成关于预售制度改革的五大要点：1）地方政府在执行上有灵活性（如土地款分期付款、赠送面积）；2）城市更新经济性变差，核心区土地供应减少、房价获支撑；3）一二线郊区及低线城市供应过剩仍存；4）开发商将加速施工以提前回款，但可能影响建筑质量；5）地方非上市开发商将退出，利好行业整合。情景分析显示项目IRR对土地款是否可分期最敏感（而非利润率，因土地增值税效应）。最可能情景为地价小幅下降（约5%）+土地款分期，项目IRR仅从17%微降至15%。股市影响：新政对贝壳（需求外溢至二手房）正面，对华润置地（80% NAV来自购物中心）相对正面；对依赖高周转的开发商（绿城、建发、金茂）构成逆风。

UBS于2026年9月2日至4日在东莞、深圳和北京举办了为期三天的中国宏观、金融及房地产调研，访问了住宅项目、房产中介及为中央和地方政府提供政策建议的咨询机构，重点围绕中国商品房展开深入调研。报告提炼出五大核心要点： ：各地在落实新政时拥有较大自主空间，可能采用土地款分期付款、增加不计容的赠送面积等方式来对冲地价下降的影响。 ：核心区土地供应将减少，对核心区房价形成正面支撑。 问题依然突出。 以便尽早收取销售款，但可能对建筑质量产生负面影响。 ，利好行业整合与集中度提升。 UBS认为，新预售制度对相对利好（80% NAV来自购物中心和万象城等商业地产）；但对依赖高周转模式的开发商（如）构成逆风。

一、预售制度改革的核心矛盾 中国现行的商品房预售制度允许开发商在项目竣工前就开始销售并收取购房款，回款周期通常仅为。改革后的新预售框架将要求现房销售或延迟回款，现金回收周期延长至。这一变化对开发商的资金成本和项目回报率构成根本性冲击。 二、四种情景下的项目IRR敏感性分析 UBS以中海地产（COLI）为典型案例，搭建了四种情景模型： 情景假设条件净利率IRR变化 ：旧预售制度 售价3万元/㎡，地价1.8万元/㎡，回款1年 11.6% 16.8% 基准 ：新预售制度（无任何对冲） 价格不变，回款延长至2年 10.2% 7.0% IRR下降9.8个百分点 ：地价下降27% 地价降至1.31万元/㎡ 19.9% 16.8% 利润率反升，IRR持平 ：房价上涨29% 售价涨至3.88万元/㎡ 20.1% 16.8% 利润率反升，IRR持平 ：土地款分期（40%/30%/30%） 回款2年，分期支付土地款 10.2% 12.6% IRR仅下降4.2个百分点 ：项目IRR对最为敏感，而非利润率本身。这是因为在中国累进税制下，土地增值税会吃掉利润率改善带来的大部分好处。 三、最可能的现实情景 UBS综合调研反馈判断，最终落地的方案很可能是的组合。在此假设下： 项目IRR仅从17%，影响可控 既保持了开发商的基本投资回报，又避免了房价大幅上涨带来的民生压力 四、二手房市场信号 截至2026年9月2日，，同比增速从此前一周的+1.0%放缓至+0.8%。这表明： 核心区高端项目（因预期未来供应减少） 大众市场产品（库存依然高企） 政策效果尚需进一步观察

中国主要开发商估值对比（H股） 公司代码评级目标价涨幅26E PE26E P/BV 华润置地 1109.HK

+51% 8.5x 0.60x 中海地产 0688.HK

+93% 10.4x 0.31x 龙湖集团 0960.HK 中性 +69%

0.23x 建发国际 1908.HK

+72% 8.2x 0.78x 万科H 2202.HK 卖出 +8%

0.22x 金茂 0817.HK

+74% 18.6x 0.40x 绿城中国 3900.HK

+119% 190.2x 0.37x 越秀地产 0123.HK 中性 +35% 65.9x 0.20x 物业管理与中介公司 公司代码评级目标价涨幅26E PE 华润万象生活 1209.HK

+38% 17.8x 贝壳 2423.HK / BEKE.N

+44%/+41% 14.9x / 15.3x 绿城服务 2869.HK

+33% 11.4x UBS对和给予积极评价，认为新政将带来需求外溢和商业地产防御性溢价。

下行风险 ：限制需求和按揭贷款的政策出台 ：流动性危机蔓延 ：宏观经济下行导致需求疲软 上行风险 ：有效推动住宅销售、投资和价格重回同比增长 ：开发商以公允价格处置资产以缓解流动性压力 政策相关特定风险 ：若地方政府对冲措施不力，可能导致房价大幅上涨或下跌 ：开发商加速施工以提前回款，可能影响交付质量 ：目前信号尚不充分，需要更多数据验证政策效果

总体总结

主题正文 要点：1）地方政府在执行上有灵活性（如土地款分期付款、赠送面积）；2）城市更新经济性变差，核心区土地供应减少、房价获支撑；3）一二线郊区及低线城市供应过剩仍存；4）开发商将加速施工以提前回款，但可能影响建筑质量；5）地方非上市开发商将退出，利好行业整合。情景分析显示项目IRR对土地款是否可分期最敏感（而非利润率，因土地增值税效应）。最可能情景为地价小幅下降（约5%）+土地款分期，项目IRR仅从17%微降至15%。股市影响：新政对贝壳（需求外溢至二手房）正面，对华润置地（80% NAV来自购物中心）相对正面；对依赖高周转的开发商（绿城、建发、金茂）构成逆风。

UBS于2026年9月2日至4日在东莞、深圳和北京举办了为期三天的中国宏观、金融及房地产调研，访问了住宅项目、房产中介及为中央和地方政府提供政策建议的咨询机构，重点围绕中国商品房展开深入调研。报告提炼出五大核心要点： ：各地在落实新政时拥有较大自主空间，可能采用土地款分期付款、增加不计容的赠送面积等方式来对冲地价下降的影响。 ：核心区土地供应将减少，对核心区房价形成正面支撑。 问题依然突出。 以便尽早收取销售款，但可能对建筑质量产生负面影响。 ，利好行业整合与集中度提升。 UBS认为，新预售制度对相对利好（80% NAV来自购物中心和万象城等商业地产）；但对依赖高周转模式的开发商（如）构成逆风。

一、预售制度改革的核心矛盾 中国现行的商品房预售制度允许开发商在项目竣工前就开始销售并收取购房款，回款周期通常仅为。改革后的新预售框架将要求现房销售或延迟回款，现金回收周期延长至。这一变化对开发商的资金成本和项目回报率构成根本性冲击。 二、四种情景下的项目IRR敏感性分析 UBS以中海地产（COLI）为典型案例，搭建了四种情景模型： 情景假设条件净利率IRR变化 ：旧预售制度 售价3万元/㎡，地价1.8万元/㎡，回款1年 11.6% 16.8% 基准 ：新预售制度（无任何对冲） 价格不变，回款延长至2年 10.2% 7.0% IRR下降9.8个百分点 ：地价下降27% 地价降至1.31万元/㎡ 19.9% 16.8% 利润率反升，IRR持平 ：房价上涨29% 售价涨至3.88万元/㎡ 20.1% 16.8% 利润率反升，IRR持平 ：土地款分期（40%/30%/30%） 回款2年，分期支付土地款 10.2% 12.6% IRR仅下降4.2个百分点 ：项目IRR对最为敏感，而非利润率本身。这是因为在中国累进税制下，土地增值税会吃掉利润率改善带来的大部分好处。 三、最可能的现实情景 UBS综合调研反馈判断，最终落地的方案很可能是的组合。在此假设下： 项目IRR仅从17%，影响可控 既保持了开发商的基本投资回报，又避免了房价大幅上涨带来的民生压力 四、二手房市场信号 截至2026年9月2日，，同比增速从此前一周的+1.0%放缓至+0.8%。这表明： 核心区高端项目（因预期未来供应减少） 大众市场产品（库存依然高企） 政策效果尚需进一步观察

中国主要开发商估值对比（H股） 公司代码评级目标价涨幅26E PE26E P/BV 华润置地 1109.HK

+51% 8.5x 0.60x 中海地产 0688.HK

+93% 10.4x 0.31x 龙湖集团 0960.HK 中性 +69%

0.23x 建发国际 1908.HK

+72% 8.2x 0.78x 万科H 2202.HK 卖出 +8%

0.22x 金茂 0817.HK

+74% 18.6x 0.40x 绿城中国 3900.HK

+119% 190.2x 0.37x 越秀地产 0123.HK 中性 +35% 65.9x 0.20x 物业管理与中介公司 公司代码评级目标价涨幅26E PE 华润万象生活 1209.HK

+38% 17.8x 贝壳 2423.HK / BEKE.N

+44%/+41% 14.9x / 15.3x 绿城服务 2869.HK

+33% 11.4x UBS对和给予积极评价，认为新政将带来需求外溢和商业地产防御性溢价。

下行风险 ：限制需求和按揭贷款的政策出台 ：流动性危机蔓延 ：宏观经济下行导致需求疲软 上行风险 ：有效推动住宅销售、投资和价格重回同比增长 ：开发商以公允价格处置资产以缓解流动性压力 政策相关特定风险 ：若地方政府对冲措施不力，可能导致房价大幅上涨或下跌 ：开发商加速施工以提前回款，可能影响交付质量 ：目前信号尚不充分，需要更多数据验证政策效果