- 高盛报告指出，自2021年楼市下行以来，地方政府财政状况显著恶化，土地出让收入较峰值累计下跌70%，与房地产相关收入占地方政府总收入的比重从2020年的37
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- 高盛报告指出，自2021年楼市下行以来，地方政府财政状况显著恶化，土地出让收入较峰值累计下跌70%，与房地产相关收入占地方政府总收入的比重从2020年的37%降至2025年的20%，预计2026年将进一步降至约16%。高盛将2026年土地出让收入跌幅预期从此前的20%上调至30%以上，并预计下行将延续至2027年甚至更久，最终累计跌幅可能达80%-90%。全国层面，房地产相关收入下降使2025年地方政府支出较无楼市下行情景减少约25%，但中央转移支付、增量赤字融资等渠道抵消了约80%的拖累。分省份看，江苏、浙江、广东等沿海发达省份受到的财政拖累最大，而西藏、宁夏、内蒙古等内陆欠发达省份因中央转移力度大，综合影响为正。欠发达且对房地产财政依赖仍高的省份（如贵州、辽宁、云南）未来可能面临更大财政压力。
高盛于2026年9月7日发布的这份《China: Property Downturn Keeps Straining Local Government Finances》报告，核心结论是：，未来财政压力仍将持续。报告将2026年土地出让收入降幅预期从20%大幅上调至30%以上，并预计土地出让收入将累计下跌80-90%（自2021年峰值），下行周期将延续至2027年甚至更久。
一、土地出让收入崩塌：五年累计跌幅70% 报告首先刻画了土地市场的严峻形势： ：土地出让收入自2021年年中峰值以来累计下跌约70%。2026年前7个月同比再跌31%。 ：将表外土地出让收入与表内财产相关税收合并计算，房地产相关收入占地方政府总收入（毛额）的比重从2020年的，高盛预计2026年将进一步降至约。 ：2025年5.9万亿元房地产相关收入中，土地出让收入占70%（4.2万亿元），财产相关税收占30%（1.8万亿元）。 二、"局部地王"假象不可持续 近期广州、深圳、苏州等城市出现"地王"（高价土地拍卖），但高盛认为这，原因有三： ：近年来LGFV按面积计占土地成交的60-70%，按金额计约占40%。部分购地行为实质上是地方政府"以购代收"的变相注资行为，并非真实开发需求。 ：2026年3月自然资源部与国家林草局联合发文收紧商住用地供应。 ：新政策要求稳步从"预售制"转向"现房销售制"，并将房贷期限延长至40年、期房按揭资金延迟到竣工后才放款。这将拉长开发商资金回收周期1.5-2年，进一步抑制拿地需求。 三、下行速度加快：高盛上调降幅预期 指标此前预期最新预期 2026年土地出让收入降幅 -20%
2022-2025年年均降幅 -17% -17%（已实现） 累计跌幅（自2021年峰值） —
下行周期延续 — 持续至2027年或更久 报告强调，下行风险偏向下行，且当前土地储备耗尽后，土地出让可能再跌三分之二以上。 四、全国财政影响：拖累了多少？ 高盛采用反事实分析方法（假设若无楼市下行，地方支出按3%年增速增长）： ：2025年地方支出本应达到 ：仅 ：约 ： 中央转移支付增加：3.1万亿元 增量赤字融资：2.4万亿元 其他收入来源：1.8万亿元 合计抵消约 ：约1.6万亿元，相当于反事实支出的 但需注意：房地产相关收入造成的高达反事实支出的约，这才是财政压力的真正规模。 五、省份分化：发达沿海 vs. 欠发达内陆 （综合影响为负且幅度大）： 、、：房地产收入下降导致2025年地方支出较反事实情景分别下降约36%（江苏），抵消渠道仅覆盖约1/3。 等也面临显著负向冲击。 ： ：综合影响使地方支出比反事实水平高出约1/3，主要靠中央转移支付和增量赤字融资。 ：中央转移等渠道完全覆盖了房地产收入下滑。 ：广西和青海的房地产相关收入跌幅最大（约70%），但宁夏却相对稳定（跌幅 报告预计政策制定者将通过政策性银行和官方预算渠道加码支持，以缓冲土地出让收入进一步收缩带来的财政拖累。
本报告为宏观经济研究类报告（非个股研究报告），不涉及估值或股票评级。高盛在此前发布的China Property equity research中认为，当开发商现有土储基本耗尽后，土地出让收入可能再跌三分之二以上——这一观点与本报告判断一致。
：报告认为下行风险偏向下行，若土地出让收入降幅超过30%，地方财政将面临更大压力。 ：若各地执行力度超出预期，可能进一步加剧开发商现金流压力，加速土地市场下行。 ：欠发达且高度依赖房地产财政的省份（贵州、辽宁、云南）若中央转移支付增幅有限，可能出现地方债务风险或公共服务支出收缩。 ：城投平台"以购代收"模式若被监管进一步约束，土地出让收入跌幅可能比预期更快。 ：为对冲房地产拖累，中央和地方需加大赤字融资力度，可能对宏观杠杆率和金融稳定带来中长期挑战。 ：NBS于2026年初暂停发布期房与现房销售细分数据，部分省份（如江西）数据缺失，可能影响模型估算精度。
总体总结
主题正文
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- 高盛报告指出，自2021年楼市下行以来，地方政府财政状况显著恶化，土地出让收入较峰值累计下跌70%，与房地产相关收入占地方政府总收入的比重从2020年的37%降至2025年的20%，预计2026年将进一步降至约16%。
- 高盛将2026年土地出让收入跌幅预期从此前的20%上调至30%以上，并预计下行将延续至2027年甚至更久，最终累计跌幅可能达80%-90%。
- 全国层面，房地产相关收入下降使2025年地方政府支出较无楼市下行情景减少约25%，但中央转移支付、增量赤字融资等渠道抵消了约80%的拖累。
- 高盛于2026年9月7日发布的这份《China: Property Downturn Keeps Straining Local Government Finances》报告，核心结论是：，未来财政压力仍将持续。
- 报告将2026年土地出让收入降幅预期从20%大幅上调至30%以上，并预计土地出让收入将累计下跌80-90%（自2021年峰值），下行周期将延续至2027年甚至更久。
- ：将表外土地出让收入与表内财产相关税收合并计算，房地产相关收入占地方政府总收入（毛额）的比重从2020年的，高盛预计2026年将进一步降至约。
- 、、：房地产收入下降导致2025年地方支出较反事实情景分别下降约36%（江苏），抵消渠道仅覆盖约1/3。
- ：NBS于2026年初暂停发布期房与现房销售细分数据，部分省份（如江西）数据缺失，可能影响模型估算精度。