- 中国互联网板块2Q26业绩整体弱于1Q26，原因是宏观走弱、AI生成内容冲击、运营支出增加、资本开支激增以及汇率负面影响。今年至今板块回报为-19.8%，明
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- 中国互联网板块2Q26业绩整体弱于1Q26，原因是宏观走弱、AI生成内容冲击、运营支出增加、资本开支激增以及汇率负面影响。今年至今板块回报为-19.8%，明显跑输全球主要市场。中国AI模型（如Qwen3.8 Max和Kimi K3）智能水平显著提升，吸引大量海外企业采用。展望2H26，中国AI实验室将推进3-5T参数量级的大模型，进一步缩小与美国前沿实验室的差距；但宏观疲软仍将拖累广告、电商和本地服务。首选标的为腾讯、阿里巴巴、美团、拼多多、YMM和美图。主要风险包括中国宏观疲软、地缘政治、监管收紧、资本开支高企及自由现金流为负。
Citi发布的这份中国互联网行业报告对2026年第二季度业绩和下半年展望进行了系统性梳理，整体基调偏谨慎。报告认为，中国互联网板块2Q26业绩普遍弱于1Q26，主要受三方面因素拖累：宏观活动走弱、AI生成内容对传统内容生态的冲击、以及运营支出和资本开支的同步上升。在今年至今（YTD）的回报表现中，中国互联网板块下跌19.8%，显著跑输韩国（KOSPI +62.2%）、日本（Nikkei +31.5%）、美国（S&P 500 +12.3%）等主要市场。 报告指出，2Q26最显著的两大变化是：（如阿里Qwen3.8 Max和月之暗面Kimi K3），以及。这反映出AI基础设施建设的高昂代价正在压制行业整体盈利能力。
一、2Q26业绩概览 在已公布业绩的57家互联网公司中： ：24家超预期、17家符合预期、16家不及预期 ：30家超预期、12家符合预期、15家不及预期 业绩分化反映出AI投入对不同规模公司产生的不对称影响：头部公司可通过AI工具提升运营效率，但Token消耗增加也在拖累运营利润率；中小公司因快速部署AI，运营利润率压力更为明显。 二、AI vs. 非AI：两条主线 ： 中国AI实验室正致力于的大模型开发，目标是从基准测试竞争转向实际应用、用户采用和收入变现 算力仍将受限，但将有助于降低行业Token成本 AI赋能的广告产品成为应对预算从传统形式向互动形式转移的关键工具 到年底，AI应用有望带来 ： 宏观疲软背景下，电商下一阶段的竞争焦点转向 预计新一批将支撑游戏行业前景，部分对冲AI对视频和音乐的颠覆性影响 补贴驱动的外卖竞争虽激烈，但 三、2H26展望催化剂 报告认为板块情绪仍将低迷，除非出现等明确催化剂。在此之前，宏观疲软对广告、电商和本地服务的影响难以缓解。 四、首选标的 报告明确列出的包括： ：游戏与广告业务韧性较强 ：AI云与电商双轮驱动 ：本地服务回暖受益 ：跨境业务（Temu）持续高增长 ：货运科技平台 ：AI应用直接受益方
本报告为，未给出单一公司的目标价和评级变动，但通过的形式体现了Citi对上述六家公司的相对偏好。在板块整体承压的背景下，机构资金正从"广泛配置中国互联网"转向"精选AI和非AI主题的双线赢家"。 投资者应关注的估值锚点包括： ：决定超大规模厂商的资本开支回收周期 ：判断外卖、即时零售等竞争性业务的盈利底部 ：影响行业整体AI成本结构
：广告主预算收紧将传导至全行业收入端 ：可能影响海外云业务和跨境电商（如Temu）扩张 ：数据安全、内容审核、平台经济等领域潜在新规 ：若AI变现速度不及预期，FCF持续为负将压制估值 ：外资撤离和南向资金分流可能加剧板块波动 ：传统视频、音乐等内容生态的商业模式面临重构
总体总结
主题正文
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- 中国互联网板块2Q26业绩整体弱于1Q26，原因是宏观走弱、AI生成内容冲击、运营支出增加、资本开支激增以及汇率负面影响。
- 主要风险包括中国宏观疲软、地缘政治、监管收紧、资本开支高企及自由现金流为负。
- 报告认为，中国互联网板块2Q26业绩普遍弱于1Q26，主要受三方面因素拖累：宏观活动走弱、AI生成内容对传统内容生态的冲击、以及运营支出和资本开支的同步上升。
- 在今年至今（YTD）的回报表现中，中国互联网板块下跌19.8%，显著跑输韩国（KOSPI +62.2%）、日本（Nikkei +31.5%）、美国（S&P 500 +12.3%）等主要市场。
- 业绩分化反映出AI投入对不同规模公司产生的不对称影响：头部公司可通过AI工具提升运营效率，但Token消耗增加也在拖累运营利润率；
- 预计新一批将支撑游戏行业前景，部分对冲AI对视频和音乐的颠覆性影响
- 在板块整体承压的背景下，机构资金正从"广泛配置中国互联网"转向"精选AI和非AI主题的双线赢家"。
- 投资者应关注的估值锚点包括：