- 1) 老铺黄金1H26业绩处于预公告下限，营收与净利均低于预期；2) 分红派息率维持75%，在2Q26经营承压背景下仍属正面信号；3) 存货激增至190亿元

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• 1. 老铺黄金1H26业绩处于预公告下限，营收与净利均低于预期；2) 分红派息率维持75%，在2Q26经营承压背景下仍属正面信号；3) 存货激增至190亿元（去年底160亿元），存货周转天数从216天恶化至271天，反映需求转弱；4) 2Q26经营显著放缓：营收估33亿元（1Q为165亿元）、线上销售仅4亿元（1Q为40亿元）；5) 毛利率因ASP提升改善至45.1%，但SG&A费用率因经营杠杆恶化升至17.4%；6) 预计2H26及2027年净利同比下滑10%-20%，但同店销售若较2Q改善则存上行空间；7) 目标价507港元基于2027E PE 15倍，相对全球奢侈品同业22倍折让30%。维持买入评级。

Citi于8月26日发布老铺黄金（6181.HK）1H26业绩快报，维持评级，目标价（对应约30%的预期股价回报及38%的总回报）。报告核心结论是：1H26业绩处于公司预公告下限，2Q26经营出现显著放缓信号，存货激增与周转天数恶化尤为值得关注；但管理层维持75%的分红派息率，且经营性现金流（OCF）转正，显示出一定的财务韧性。

季度业绩拆分——2Q26显著走弱 Citi对季度数据进行了详细估算： 指标1Q262Q26E 营收 165亿元 ~33亿元 线上销售 40亿元 ~4亿元 净利润 36亿元 ~6.67亿元 毛利率 40.5% 45.1% SG&A/营收 11.7% 17.4% 经营利润率 28.8% 27.9% 净利率 21.8% 20.2%

：2Q26线上销售仅约4亿元，较1Q的40亿元骤降约90%，线上占比从24%降至12%，是拖累净利率的主要因素。 ：2Q毛利率因ASP（平均售价）提升而上行，但SG&A费用率因经营去杠杆显著恶化。 ：存货从2025年底的160亿元增至2026年6月的190亿元，存货周转天数从216天恶化至，远高于Citi预期，反映终端需求转弱。 财务健康度 ：从2025年底的37%降至2026年6月的30%。 ：Citi估计OCF已转正，这是积极信号。 ：在经营承压背景下仍维持高分红，显示管理层对现金流的信心。 盈利前景展望 Citi当前的盈利预测基于加上新店贡献（含门店优化）。预计：

若同店销售（SSS）较2Q出现改善，则存在上行空间 建议结合8月4日Citi发布的《行业代购调研》报告综合判断

目标价：507港元，维持买入 ：基于2027E正常化盈利的 ：全球奢侈品同业2026E P/E约 ：对老铺黄金给予约，主要反映其品牌历史较短、奢侈品行业记录有限 ：对应2026E P/E约12倍，处于全球奢侈品同业区间下限 投资回报构成 项目数值 当前股价 389.80港元 目标价 507.00港元 预期股价回报 30.1% 预期股息率 8.0%

Citi明确提示了以下五大下行风险： ：黄金价格大幅波动可能直接影响产品定价与利润率 ：奢侈品及黄金珠宝行业竞争日趋激烈 ：消费口味与偏好可能发生不利演变 ：中国经济疲软背景下可能出现的消费降级趋势 ：门店扩张可能持续消耗现金，导致自由现金流为负 ：8月26日上午10点（HKT）公司将召开业绩说明会，建议密切关注管理层对2Q26经营放缓的解释、存货管理策略以及对2H26同店销售的指引。

总体总结

主题正文

1. 5. 毛利率因ASP提升改善至45.1%，但SG&A费用率因经营杠杆恶化升至17.4%；
2. 6. 预计2H26及2027年净利同比下滑10%-20%，但同店销售若较2Q改善则存上行空间；
3. Citi于8月26日发布老铺黄金（6181.HK）1H26业绩快报，维持评级，目标价（对应约30%的预期股价回报及38%的总回报）。
4. 报告核心结论是：1H26业绩处于公司预公告下限，2Q26经营出现显著放缓信号，存货激增与周转天数恶化尤为值得关注；
5. ：存货从2025年底的160亿元增至2026年6月的190亿元，存货周转天数从216天恶化至，远高于Citi预期，反映终端需求转弱。
6. 建议结合8月4日Citi发布的《行业代购调研》报告综合判断
7. ：黄金价格大幅波动可能直接影响产品定价与利润率
8. ：8月26日上午10点（HKT）公司将召开业绩说明会，建议密切关注管理层对2Q26经营放缓的解释、存货管理策略以及对2H26同店销售的指引。