- 摩根士丹利上调Alphabet (GOOGL) TPU首方销售假设至每GW约270亿美元（此前200亿美元），毛利率假设从20%提升至30%。预计2027/

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• 摩根士丹利上调Alphabet (GOOGL) TPU首方销售假设至每GW约270亿美元（此前200亿美元），毛利率假设从20%提升至30%。预计2027/2028年Google Cloud收入上调6%/7%，EBIT上调约2%。Google Cloud EBIT在2028年将贡献公司EBIT的约48%。维持400美元目标价和Overweight评级，对应约24倍'27/'28年平均EPS。短期催化剂包括：Gemini 4回归AI前沿、高效低成本的Gemini Flash模型、以及GenAI产品化的全面落地。

摩根士丹利发布关于Alphabet (GOOGL) 的最新研究观点，核心结论为： ：将每GW TPU系统销售价格假设从约200亿美元上调至约270亿美元，毛利率假设从20%上调至30% ：2027/2028年Google Cloud收入分别上调6%/7%，EBIT上调约2% ：预计2028年Google Cloud将贡献Alphabet公司EBIT的约48%（vs. 2025年仅11%） ：基于约24倍'27/'28年平均EPS（$15/$18.5），隐含约20%的成长调整后同业溢价

1. TPU首方销售假设的上修逻辑 近期媒体披露GOOGL承诺供应约100万颗TPU（摩根士丹利估算约1.3 GW）对应约350亿美元营收，。这一数字显著高于此前假设的每GW约200亿美元。 ： 与Marvell (MRVL) 扩展的定制芯片协议佐证了TPU定价/ASP高于此前预期 v8机架（rack）ASP约170万美元，v9机架ASP约190万美元（高于v8约10%） 假设每颗芯片功耗：v8约1.3KW，v9约1.5KW ： 期间TPU系统出货量 2H 2026 0.3 GW 2027 3.2 GW 2028 4.2 GW ： 2027年：（此前620亿美元，上修+35%） 2028年：（此前790亿美元，上修+37%）
2. Google Cloud财务模型深度调整 （亿美元）： 年份核心Cloud收入TPU收入总计 2026 1,000 0 1,000 2027 1,510 840 2,350 2028 2,350 1,080 3,430 ，但报告Cloud毛利率因TPU和SPCX影响而下修： 2026：34% 2027：37%（此前38%） 2028：40%（此前41%） TPU部分估算EBIT margin约30%，对整体Cloud利润有正向贡献但拉低综合毛利率。
3. 公司层面影响 ： 2027/2028年总收入上调1.9%/2.5% EPS分别上调约1%/2%至$15.19/$18.49 EBITDA Margin：2027年57.0%（-0.8pp），2028年60.9%（-0.6pp） 自由现金流2028年由负转正（+$0.02/股 vs. 此前-$0.73/股）
4. 三大重估催化剂 虽然TPU销售驱动EPS上修，但分析师认为以下三大催化剂才是GOOGL估值重塑的关键：

时间预期：2026年末/2027年初 重要性：将GOOGL带回Gemini 3发布后（2025年11月）的估值水平 目标：重新接近/达到AI模型能力前沿

重点关注Gemini Flash等低成本高效模型 企业AI实施日益关注预算控制 低成本模型可在企业市场获取更大份额

Google IO展示的各类应用场景规模化落地 在搜索、YouTube等核心业务中展示GenAI驱动的增长持久性 比当前预期更可持续的搜索/YouTube增长

目标价推导（$400） 基础： 对应：约1.6倍PEG 隐含相对同业溢价：~35% 当前股价$344.82，上行空间约 三情景估值 情景目标价估值倍数'27/'28 EPS假设

$460 ~26X $16/$20 更快创新，搜索/GCP加速

~24X $15/$18 务实增长，Cloud加速

$225 ~15X $14/$16 全球广告放缓，利润率承压 同业对比 当前GOOGL股价对应2028年19倍P/E，仅较同业中位数溢价约6%。若达到400美元目标价，将溢价至22%（约20%的成长调整后溢价）。 ： 评级：Overweight 行业观点：Attractive 分析师：Brian Nowak, CFA

上行风险（评级及目标价上修风险） 新产品贡献高于预期的收入增长 资本回报通过更大规模股票回购实现 人均招聘/支出低于预期 下行风险（评级及目标价下修风险） ：中小企业和旅游业敞口较高，广告收入面临压力 ：即使Google和其他Alphabet分部改善披露，可能仍无法减少整体投资活动 ：新AI产品因货币化率较低和算力密集造成大于预期的利润率压力 ：Gemini 4若未能成功回归AI前沿，将影响估值重塑 关键监控指标 Gemini 4发布进展及性能基准 TPU相关库存变化（资产负债表信号） 非TPU Cloud订单增长（已显示强劲势头） 搜索广告收入增速（受GenAI产品化影响） 企业级AI预算分配趋势

总体总结

主题正文

1. • 摩根士丹利上调Alphabet (GOOGL) TPU首方销售假设至每GW约270亿美元（此前200亿美元），毛利率假设从20%提升至30%。
2. 预计2027/2028年Google Cloud收入上调6%/7%，EBIT上调约2%。
3. 摩根士丹利发布关于Alphabet (GOOGL) 的最新研究观点，核心结论为：
4. ：将每GW TPU系统销售价格假设从约200亿美元上调至约270亿美元，毛利率假设从20%上调至30%
5. ：预计2028年Google Cloud将贡献Alphabet公司EBIT的约48%（vs. 2025年仅11%）
6. TPU部分估算EBIT margin约30%，对整体Cloud利润有正向贡献但拉低综合毛利率。
7. 在搜索、YouTube等核心业务中展示GenAI驱动的增长持久性
8. ：即使Google和其他Alphabet分部改善披露，可能仍无法减少整体投资活动