- 随着Google TPU v10复杂度提升，联发科仍是主要整合者，但GUC、Alchip等多家设计服务商有望参与项目。报告上调GUC目标价至NT$6,288
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- 随着Google TPU v10复杂度提升，联发科仍是主要整合者，但GUC、Alchip等多家设计服务商有望参与项目。报告上调GUC目标价至NT$6,288（受惠于2027年TSMC 3nm产能分配增加及Meta/Microsoft项目中标），上调Alchip目标价至NT$5,888（2028年Trainium4有望贡献80亿美元收入）。预计MediaTek 2029年TPU收入可达700亿美元。建议在近期回调中增持MediaTek（2028年EPS仅12倍估值），GUC和Alchip在2028年估值同样具有吸引力。
摩根士丹利（Morgan Stanley）于2026年8月24日发布的这份AI供应链报告，核心聚焦于中各设计服务商的角色分配问题。报告认为： ：报告明确指出，Marvell并未取代现有的TPU设计商（美国的Broadcom和台湾的MediaTek），MediaTek负责I/O die设计和芯片封装整合。即使在COT（客户自有工具）模式下，MediaTek在TPU v10的单芯片ASP/收入仍可能高于TPU v9，达到约1.8万美元/颗。 ： ：Google拥有计算裸片的设计和工具（光罩），为后端设计服务引入其他供应商提供灵活性 ：需要3D IC堆叠计算裸片和其他附属裸片，需3D IC IP供应商参与设计服务 ：芯片光罩尺寸可能从目前的约9个光罩扩展至超过12个 ： ：目标价从NT$5,688上调至（+10.6%），基于2027年TSMC 3nm产能分配改善、Meta/Microsoft项目中标 ：目标价从NT$5,088上调至（+15.7%），基于2028年Trainium4有望贡献80亿美元收入 ：2029年MediaTek TPU收入有望达到
一、Google TPU v10的设计服务分工 报告详细分析了TPU v10（代号"IceFish"）的架构分工： 功能模块负责方说明 计算裸片（Compute Die） Google Google自有设计，以KGD形式提供 电气I/O Die MediaTek 联发科使用自研SerDes IP 内存I/O Marvell等 内存接口相关 3D IC/CPO GUC等 3D IC IP供应商 先进封装 MediaTek/Intel EMIB-T 最终封装整合 二、MediaTek TPU收入预测 指标2027e2028e2029e TPU v8t (Zebrafish) 出货量 300万颗 100万颗
TPU v9 (Humufish) 出货量
300万颗 400万颗 TPU v10 (Sunfish) 出货量
100万颗
即使在不计入KGD/计算裸片收入的情况下，MediaTek的TPU v10单芯片ASP（1.8万美元）仍高于TPU v9，主要因为I/O die尺寸更大。 三、Google CPU业务更新 2026年Google Axion2 CPU出货量下调至120-130万颗（此前预测150-200万颗），受产能限制影响 2027年预计Google CPU收入接近，包括300万颗Axion2和50万颗Axion3 2028年Axion3出货量下调至250万颗，因计算裸片数量翻倍 CPU交钥匙业务毛利率较低（约10%），属"Turnkey 2/3"项目 四、AWS Trainium业务 - Alchip机会 Alchip管理层透露Trainium4 TAM可能与Google TPU相当。基于产业链调研： ：至少250万颗 ：约1万美元（不含HBM） ：约30%（类似Trainium3的三分之一） ：（高于此前预测的40亿美元） Alchip 2028年总收入预计达98亿美元，其中Trainium占比82% 五、GUC的多元客户布局 ： 客户2025e2026e2027e2028e Microsoft 60 80 250 400 Google 150 950 2,800 3,500 Tesla
800 1,800 US CSPs
200 900 Microsoft Maia 200/Cobalt 200 CPU需求2027年翻倍以上 GUC可能赢得Meta ASIC项目（MTIA 600），目标2027年上半年tape-out GUC在2027年获得更多TSMC 3nm晶圆产能分配 六、AI芯片功耗与基础设施挑战 2027年GPU/ASIC总功耗预测达： NVIDIA：16GW Google：9GW AMD：7GW AWS：2GW Microsoft：1GW Meta：1GW 电力供应仍是全球性瓶颈。 七、2027年CoWoS产能分配 全球CoWoS需求预计从2026年139.4万片增长至2027年269.4万片（+93%）： NVIDIA：1,222k wafers（45%份额） Broadcom：484k（18%） AMD：530k（20%） MediaTek：180k AWS/Annapurna：90k GUC：60k 2027年AI晶圆消耗市场规模至少，HBM需求高达。
GUC（3443.TW） - Overweight ：NT$6,288（基于残差收益模型） ：权益成本9.2%（beta 1.2，风险溢价6%，无风险利率2%），中期增长率14.5%，终值增长率5% ：25倍 ：NT$8,545 / NT$3,870 ： 2027年TSMC 3nm产能分配增加 Meta/Microsoft项目中标 可能为Google TPU v10提供3D IC设计服务 公司宣布发行可转债扩大业务规模 Alchip（3661.TW） - Overweight ：NT$5,888（基于残差收益模型） ：权益成本10.4%（beta 1.4），中期增长率12.5%，终值增长率4% ：10倍（极具吸引力） ：NT$6,880 / NT$2,465 ： Trainium4 2028年收入80亿美元 2028年EPS同比增长60% 有望赢得第二家CSP客户 MediaTek（2454.TW） - Overweight ：当前股价对应2028年EPS仅12倍 ：在近期股价回调中增持 ： TPU v10的主要整合者角色 SerDes IP改进增强粘性 Intel EMIB-T封装在大光罩尺寸下继续使用
上行风险
下行风险 （中国市场）
关键不确定因素 ：2027年38GW功耗需求vs. SpaceX等大型算力项目的电力竞争 ：2027年产能需从80kwpm扩展至200kwpm ：2027年HBM需求500亿Gb，供应链可能承压 ：GUC、QCOM、AMD等新进入者可能挤压现有供应商份额
总体总结
主题正文
- 报告上调GUC目标价至NT$6,288（受惠于2027年TSMC 3nm产能分配增加及Meta/Microsoft项目中标），上调Alchip目标价至NT$5,888（2028年Trainium4有望贡献80亿美元收入）。
- 建议在近期回调中增持MediaTek（2028年EPS仅12倍估值），GUC和Alchip在2028年估值同样具有吸引力。
- 摩根士丹利（Morgan Stanley）于2026年8月24日发布的这份AI供应链报告，核心聚焦于中各设计服务商的角色分配问题。
- ：目标价从NT$5,688上调至（+10.6%），基于2027年TSMC 3nm产能分配改善、Meta/Microsoft项目中标
- 即使在不计入KGD/计算裸片收入的情况下，MediaTek的TPU v10单芯片ASP（1.8万美元）仍高于TPU v9，主要因为I/O die尺寸更大。
- 2026年Google Axion2 CPU出货量下调至120-130万颗（此前预测150-200万颗），受产能限制影响
- 全球CoWoS需求预计从2026年139.4万片增长至2027年269.4万片（+93%）：
- ：权益成本9.2%（beta 1.2，风险溢价6%，无风险利率2%），中期增长率14.5%，终值增长率5%