大摩——40万亿美元债务：是刹车还是崩盘 • 历史回顾与现实背离： 金融危机后市场对政府债务失控的悲观预测（高债务、低增长、财政紧缩）并未应验。过去十年全球经济
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大摩——40万亿美元债务：是刹车还是崩盘 • 历史回顾与现实背离： 金融危机后市场对政府债务失控的悲观预测（高债务、低增长、财政紧缩）并未应验。过去十年全球经济增长稳健，资本深化反驳了“长期停滞”论，发达市场（DM）股市与货币成为最大受益者。美国建国前240年仅积累约20万亿美元联邦债务，而过去十年新增了20万亿美元。
• 公私部门杠杆置换： 尽管公共部门债务/GDP普遍攀升（除英国外赤字预计继续扩大），但这与企业及家庭部门去杠杆的趋势形成镜像。美国企业债务/GDP自疫情以来下降，家庭债务/GDP（约67%）甚至低于2000年（70%）和2019年（74%）。高杠杆主要存在于公共部门，私营部门资产负债表反而更健康。
• 企业融资韧性： 受科技支出激增及并购（M&A）回暖推动，企业发债规模创纪录。鉴于超大规模厂商（Hyperscaler）杠杆率低且AI资本回报率（ROIC）高企，足以覆盖融资成本，高收益率不会阻断当前的融资浪潮，仅会导致信用利差小幅走阔。
• 市场“崩盘”的阈值： 当前美债收益率上升尚未对企业和家庭构成实质性“刹车”。市场真正的“崩盘”风险不在于企业停发债或家庭停消费，而在于当长端美债收益率（30年期较预期通胀高出约300bp，投资级IG收益率达6.2%）提供的绝对回报，足以让投资者认为其风险收益比优于股票时，资金才会发生再配置。
• 股债相关性现状： 目前股债价格同向波动，并未出现资金大举撤离股市的迹象。标普500年初至今涨13%，美债10年期收益率上行50bp，但股票风险溢价（ERP，即盈利收益率与债券收益率之差）保持不变。强劲的盈利增长是支撑股市竞争力的关键，这也意味着未来盈利能否保持韧性至关重要。
总体总结
主题正文
- • 历史回顾与现实背离： 金融危机后市场对政府债务失控的悲观预测（高债务、低增长、财政紧缩）并未应验。
- 过去十年全球经济增长稳健，资本深化反驳了“长期停滞”论，发达市场（DM）股市与货币成为最大受益者。
- • 公私部门杠杆置换： 尽管公共部门债务/GDP普遍攀升（除英国外赤字预计继续扩大），但这与企业及家庭部门去杠杆的趋势形成镜像。
- 美国企业债务/GDP自疫情以来下降，家庭债务/GDP（约67%）甚至低于2000年（70%）和2019年（74%）。
- 鉴于超大规模厂商（Hyperscaler）杠杆率低且AI资本回报率（ROIC）高企，足以覆盖融资成本，高收益率不会阻断当前的融资浪潮，仅会导致信用利差小幅走阔。
- 市场真正的“崩盘”风险不在于企业停发债或家庭停消费，而在于当长端美债收益率（30年期较预期通胀高出约300bp，投资级IG收益率达6.2%）提供的绝对回报，足以让投资者认为其风险收益比优于股票时，资金才会发生再配置。
- 标普500年初至今涨13%，美债10年期收益率上行50bp，但股票风险溢价（ERP，即盈利收益率与债券收益率之差）保持不变。
- 强劲的盈利增长是支撑股市竞争力的关键，这也意味着未来盈利能否保持韧性至关重要。