大摩——新云厂商（Neocloud）有何新动向？乘强劲需求东风加速扩张 Nebius（NBIS.O）二季度在AI算力需求井喷的背景下交出亮眼答卷：签约产能目标上
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大摩——新云厂商（Neocloud）有何新动向？乘强劲需求东风加速扩张
Nebius（NBIS.O）二季度在AI算力需求井喷的背景下交出亮眼答卷：签约产能目标上调至2026年5吉瓦（原目标超4吉瓦），并明确从2027年起每年部署超1吉瓦的产能路径。定价与订单结构持续向好，首场算力拍卖中Blackwell芯片价格较历史最高价高出15%，短期合同单位容量年化收入（ACV/MW）突破4000万美元。尽管业绩超预期，我们维持“持股观望”评级，主要考量长期产能落地与融资的执行风险。
业绩亮点
• 产能扩张提速：二季度AI云业务收入同比大增514%至5.75亿美元，占总营收99%，年化经常性收入（ARR）达30亿美元（一季度为19.2亿美元）。2026年签约产能目标从超4吉瓦上调至5吉瓦，并计划2027年起每年新增超1吉瓦活跃电力，2030年目标突破5吉瓦。
• 定价与盈利双升：二季度调整后EBITDA利润率达40.6%，远超市场预期的30%。短期（3-6个月）合同溢价显著，单位容量ACV/MW超4000万美元；中期（1-3年）签署4笔平均规模超10亿美元的 landmark 订单。二季度订单总合同价值（TCV）环比增长约4倍，新客户贡献TCV环比大增超9倍。
• 回本周期大幅缩短：二季度订单回本周期仅1年10个月，较此前2-3年的水平显著压缩，反映算力供需格局持续偏紧。
• 新泽西数据中心进展积极：Vineland 300兆瓦数据中心项目符合当地法规，管理层预计听证会后审批将快速推进，该项目主要服务微软，是未来产能释放的关键节点。
关注点与风险
• 融资压力上升：每年超1吉瓦的产能扩张对应巨额资本开支，尽管预付款可覆盖部分资金需求，但公司仍需通过资产抵押融资、公司债、股权挂钩工具等多渠道补充资金（现有ATM计划剩余1230万股额度）。
• 执行不确定性：尽管需求旺盛，但大规模数据中心建设与产能爬坡存在落地风险，且公司盈利与运营历史尚短，长期目标达成需持续验证。
估值与目标价
我们基于2028年预期EBITDA的8倍（对应净债务调整后企业价值115亿美元）给予144美元目标价（当前股价约90美元）。牛市情景下，若2030年成功部署超5吉瓦产能且软件变现顺利，目标价看至400美元；熊市情景下，若供需平衡导致价格竞争加剧或数据中心交付不及预期，目标价下看至70美元。
同板块覆盖：CoreWeave（CRWV.O）
本次更新同步微调了CoreWeave的财务模型：上调2026年营收预期3.3%至129.6亿美元，调整后营业利润率维持8.3%。维持99美元目标价与“持股观望”评级，核心逻辑仍是3600亿美元生成式AI数据中心机遇与公司GPU集群运营能力，但需平衡高债务（2026年底预计达380亿美元）与客户集中度风险。
总体总结
主题正文
- Nebius（NBIS.O）二季度在AI算力需求井喷的背景下交出亮眼答卷：签约产能目标上调至2026年5吉瓦（原目标超4吉瓦），并明确从2027年起每年部署超1吉瓦的产能路径。
- 定价与订单结构持续向好，首场算力拍卖中Blackwell芯片价格较历史最高价高出15%，短期合同单位容量年化收入（ACV/MW）突破4000万美元。
- 二季度订单总合同价值（TCV）环比增长约4倍，新客户贡献TCV环比大增超9倍。
- • 回本周期大幅缩短：二季度订单回本周期仅1年10个月，较此前2-3年的水平显著压缩，反映算力供需格局持续偏紧。
- • 新泽西数据中心进展积极：Vineland 300兆瓦数据中心项目符合当地法规，管理层预计听证会后审批将快速推进，该项目主要服务微软，是未来产能释放的关键节点。
- • 融资压力上升：每年超1吉瓦的产能扩张对应巨额资本开支，尽管预付款可覆盖部分资金需求，但公司仍需通过资产抵押融资、公司债、股权挂钩工具等多渠道补充资金（现有ATM计划剩余1230万股额度）。
- 本次更新同步微调了CoreWeave的财务模型：上调2026年营收预期3.3%至129.6亿美元，调整后营业利润率维持8.3%。
- 维持99美元目标价与“持股观望”评级，核心逻辑仍是3600亿美元生成式AI数据中心机遇与公司GPU集群运营能力，但需平衡高债务（2026年底预计达380亿美元）与客户集中度风险。