【浦银国际】百威亚太：2Q26业绩仍疲软，中短期展望较为负面 📍2Q26业绩仍疲软，利润成色不足：2Q26中国销量下跌9.7%致整体业绩承压，净利润超预期是税项
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【浦银国际】百威亚太：2Q26业绩仍疲软，中短期展望较为负面
📍2Q26业绩仍疲软，利润成色不足：2Q26中国销量下跌9.7%致整体业绩承压，净利润超预期是税项贡献
1）2Q26业绩：按内生增长口径（下同），2Q26总收入同比-2.1%至1678百万美元，正常化EBITDA同比-9.7%至463百万美元，归母净利润247百万美元。收入符合一致预期，归母净利润大幅高于一致预期（收入/归母净利润一致预期分别为1,672/ 186百万美元）。
2）分地区表现：2Q26，韩国市场销量同比增低双位数，引领亚太东高增；中国市场销量同比跌9.7%，印度市场同比增双位数，但亚太西分部仍承压。1H26亚太东（含韩国、日本和新西兰）/亚太西（含中国、印度、东南亚及出口）占总收入之比分别为20%/ 80%。
3）净利润超预期是税项贡献：2Q24/ 2Q25/ 2Q26的有效税率分别为32.5%/ 47.6%/ 26.0%，所得税支出分别为125/ 168/ 90百万美元。去年同期所得税率偏高，因同期内部重组导致产生资本增值税及已分派盈利的预扣税，而本期正常化。
📍下半年展望仍较为负面：中国未见恢复信号，韩国基数转高，判断整体收入和利润端仍将承压
1）中国：据业绩会，2Q26至今尚未见明显的改善或拐点信号；2Q26期末的公司库存低于去年同期，但一二级经销商库存仍有下调空间。年内公司将继续品牌与渠道的投入，以量和市场份额的修复为优先目标。考虑到下半年销量仍将受消费环境、调整渠道库存而承压，以及业务承压期的负向经营杠杆，我们认为中国营收与利润的修复尚不明朗。
2）韩国基数转高，印度业务向好但体量尚不足以对冲主要市场的影响：韩国为成熟市场（1H市场规模低单位数下滑），而公司2Q26低双位数量增，系建立在2Q25加价前提前发货的低基数、以及份额扩张的基础上。基数转高后，预计将恢复常态化增长。据业绩会，印度业务由高端及超高端的市场份额扩张驱动，现金利润显著改善，但体量尚小。
3）成本与利润端：对于原材料成本，公司执行滚动12个月对冲的管理制度，今年以来现货原材料成本的上涨将锁入2027 年成本，27年毛利率或承压；叠加中国业务尚未看到明确拐点，韩国基数变高，集团营收和利润率拐点或需等中国收入端先企稳。
总体总结
主题正文
- 📍2Q26业绩仍疲软，利润成色不足：2Q26中国销量下跌9.7%致整体业绩承压，净利润超预期是税项贡献
- 1）2Q26业绩：按内生增长口径（下同），2Q26总收入同比-2.1%至1678百万美元，正常化EBITDA同比-9.7%至463百万美元，归母净利润247百万美元。
- 收入符合一致预期，归母净利润大幅高于一致预期（收入/归母净利润一致预期分别为1,672/ 186百万美元）。
- 3）净利润超预期是税项贡献：2Q24/ 2Q25/ 2Q26的有效税率分别为32.5%/ 47.6%/ 26.0%，所得税支出分别为125/ 168/ 90百万美元。
- 考虑到下半年销量仍将受消费环境、调整渠道库存而承压，以及业务承压期的负向经营杠杆，我们认为中国营收与利润的修复尚不明朗。
- 2）韩国基数转高，印度业务向好但体量尚不足以对冲主要市场的影响：韩国为成熟市场（1H市场规模低单位数下滑），而公司2Q26低双位数量增，系建立在2Q25加价前提前发货的低基数、以及份额扩张的基础上。
- 据业绩会，印度业务由高端及超高端的市场份额扩张驱动，现金利润显著改善，但体量尚小。
- 3）成本与利润端：对于原材料成本，公司执行滚动12个月对冲的管理制度，今年以来现货原材料成本的上涨将锁入2027 年成本，27年毛利率或承压；