【国金宏观七日谈】0719周度观点 去杠杆引发连锁反应，怎么看当前经济和市场？ 1. 【本轮全球科技股下跌首先是估值、拥挤和杠杆出清，而非基本面系统性逆转】KO

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【国金宏观七日谈】0719周度观点

去杠杆引发连锁反应，怎么看当前经济和市场？

1. 【本轮全球科技股下跌首先是估值、拥挤和杠杆出清，而非基本面系统性逆转】KOSPI、费城半导体指数、创业板和科创50均进入技术性熊市，但AI资本开支、HBM和存储景气暂未发生根本变化。

2. 【韩国三重杠杆是全球科技股波动的核心放大器】融资和信用贷款、单股两倍至三倍ETF以及期权，共同推动KOSPI从3月低点接近翻倍，也使监管降温后形成快速多杀多。

3.【韩国去杠杆尚未结束，关键看融资余额、客户保证金和政策流动性】融资余额下降慢于指数，监管尚未明确动用平准基金。只有融资余额明显回落、保证金稳定，并由长期资金切断负反馈，市场才可能真正企稳。

4. 【市场担心的已经从利润水平转向利润二阶导】Meta出租算力、HBM利润集中、SK海力士锁价订单都不代表需求逆转，却引发存储和硬件利润增速是否见顶的讨论。

5. 【第三轮AI泡沫论的核心是商业模式和变现率】第一轮担忧技术Scaling撞墙，第二轮担忧债务和交叉融资，第三轮开始担忧非编程场景渗透、Token价格下降、模型粘性不足和资本开支难以回收。

6. 【AI牛市尚未结束，但已进入验证投资回报率的中盘】产业趋势尚未被证伪，Token使用量仍较去年大幅增长；但市场开始要求模型收入、采用率、变现率和单位算力回报，而不再只奖励资本开支规模。

7. 【AI是中国出口压舱石，但当前主要靠价格贡献】AI相关商品对6月出口增速贡献约9.4个百分点。四季度基数走高后，价格支撑可能减弱，需要传统消费品、资本品和中游制造业的数量需求接力。

8. 【中国经济内生动力没有恶化，强增量政策诉求有限】居民收入、非补贴消费和服务消费保持稳定，二季度内部逐月改善，名义增长和价格水平也已回升。政策重点仍将放在科技产业、城市更新、“六张网”和存量政策落地。

总体总结

主题正文

1. 1. 【本轮全球科技股下跌首先是估值、拥挤和杠杆出清，而非基本面系统性逆转】KOSPI、费城半导体指数、创业板和科创50均进入技术性熊市，但AI资本开支、HBM和存储景气暂未发生根本变化。
2. 2. 【韩国三重杠杆是全球科技股波动的核心放大器】融资和信用贷款、单股两倍至三倍ETF以及期权，共同推动KOSPI从3月低点接近翻倍，也使监管降温后形成快速多杀多。
3. 3.【韩国去杠杆尚未结束，关键看融资余额、客户保证金和政策流动性】融资余额下降慢于指数，监管尚未明确动用平准基金。
4. 4. 【市场担心的已经从利润水平转向利润二阶导】Meta出租算力、HBM利润集中、SK海力士锁价订单都不代表需求逆转，却引发存储和硬件利润增速是否见顶的讨论。
5. 5. 【第三轮AI泡沫论的核心是商业模式和变现率】第一轮担忧技术Scaling撞墙，第二轮担忧债务和交叉融资，第三轮开始担忧非编程场景渗透、Token价格下降、模型粘性不足和资本开支难以回收。
6. 6. 【AI牛市尚未结束，但已进入验证投资回报率的中盘】产业趋势尚未被证伪，Token使用量仍较去年大幅增长；
7. 7. 【AI是中国出口压舱石，但当前主要靠价格贡献】AI相关商品对6月出口增速贡献约9.4个百分点。
8. 8. 【中国经济内生动力没有恶化，强增量政策诉求有限】居民收入、非补贴消费和服务消费保持稳定，二季度内部逐月改善，名义增长和价格水平也已回升。