- JPM上调台积电2026/27/28年EPS预测5%/10%/16%，目标价从NT$2,500上调至NT$3,100（对应20倍12个月远期P/E）。核心观

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• JPM上调台积电2026/27/28年EPS预测5%/10%/16%，目标价从NT$2,500上调至NT$3,100（对应20倍12个月远期P/E）。核心观点包括：(1) 2Q26毛利率有望逼近70%（JPMe 69.5%），N3产能利用率持续超100%叠加加急订单溢价推动；(2) 数据中心AI CAGR从59%上调至69%（2024-29E），AI加速器和AI CPU需求双双爆发，AI收入占比将从2026年的30%升至2029年的55%；(3) 资本开支大幅上调至2026/27/28年的580/780/840亿美元，三年累计约2,190亿美元；(4) N2产能爬坡加速，2028年底有望达170k wfpm，市占率维持95%以上；(5) 2027年预计对N3/N2提价8-10%，综合ASP同比增长26%，驱动2027年营收增长30%+；(6) 维持Overweight评级，认为近期股价相对TWSE指数落后8%为补涨机会。

JPM于2026年7月7日发布台积电（2330.TW）2Q26业绩预览报告，核心结论可概括为以下五个层面：

将2026/27/28年EPS分别上调5%/10%/16%至NT$103.97 / NT$138.24 / NT$170.13 目标价由NT$2,500上调至，对应约20倍12个月远期P/E（高于五年历史均值） 2Q26营收预计增长12%（美元计），3Q26环比增长9%

2Q26 GM预计达（QoQ +3pp），3Q26指引67-68%区间 支撑因素：N5及以下制程UTR持续100%+、加急晶圆（hot/super-hot runs）溢价50%/100%、效率提升 抵消因素：N2量产、海外厂折旧 全年GM有望维持**high 60%至~70%**水平

数据中心AI营收预计从2025年的250亿美元增至2029年的，CAGR约（公司指引为mid-to-high-50%） AI加速器仍为主增长引擎（GPU及加速器2026/27增速80-100% YoY） ，2026年同比增长超300%，2027-29年仍保持翻倍增速 AI收入占比从2026年30%升至2029年55%

2026/27/28年capex上调至**$58 / $78 / $84 bn** N3产能：2026/27/28年底预计达167k / 213k / 240k wfpm N2产能：2026/27/28/29-30年底预计达17k / 60k / 108k / 170k wfpm CoWoS产能：2027年接近（同比+60-70%）

预期管理层将在电话会议中强力回击市场对N2份额流失的担忧 维持N2头两波产品**95%+**市占率预期 先进封装领域继续扩大护城河（CoWoS、SoIC、COUPE for CPO）

一、2Q26毛利率为何能逼近70%？ JPM预计2Q26毛利率达69.5%，显著高于台积电自身给出的65.5-67.5%指引区间，主要源于三大驱动： 驱动因素具体机制

N5及以下制程UTR持续100%+，加急晶圆（hot runs）价格溢价50%，超级加急（super-hot runs）溢价100%

2026年初已对N5及以下制程提价6-10%，N3 HPC占比提升带动ASP上行

N3良率改善，盈利能力预计2H26超过公司均值 的三方博弈： ：N3盈利能力2026下半年超越公司均值，2027年8-10%提价覆盖新厂折旧 ：N2量产初期亏损、海外厂（亚利桑那、日本）折旧上升 ：净效应仍为正，2H26至1H27毛利率维持high 60%区间 二、AI需求的三层增长动力 2.1 GPU与加速器：体量最大、增速强劲 2026/27 GPU及加速器收入增速达80-100% YoY 主要受益于：更大die尺寸、多die chiplet架构、ASIC加速放量 主要客户：NVIDIA Rubin/Feynman、AMD MI500、AWS Trainium 4、Google TPU 2.2 AI服务器CPU： 2026年同比增长>300%，2027-29年仍维持翻倍增速 2029年AI CPU将占DC AI营收 受益厂商：AMD Venice、Intel Diamond Rapids、ARM-based设计（Axion、Graviton、Cobalt） 2.3 AI网络：受益于CPO与scale-up 2026-29年网络相关收入从50亿美元增至150亿美元 CoWoS产能扩张直接受益（NVIDIA Vera、AMD Venice均需CoWoS封装） 三、产能扩张的激进程度 3.1 N3：产能两年翻倍 2025年底117k wfpm → 2028年底240k wfpm 新增产能来源： Fab 18 P9（25-30k wfpm）2027Q1量产 亚利桑那P2（~20k wfpm）2027下半年量产 日本P2（20-30k wfpm）2028年中量产 ：利用N7/N12/28nm产能承接N3和N5后段金属层工序 3.2 N2：未来三年9个Fab phase同时爬坡 Fab 20（宝山）：1-2个phase Fab 22（高雄）：5个phase Fab 22（台南）：新增P7-P9中的P7 亚利桑那F3：1个phase N2良率已达（iPhone处理器），缺陷密度目标提前两个季度达成 3.3 先进封装：CoWoS + SoIC双线并进 ：2027年产能接近2M wpy，AP7 P2由原100% SoIC改为 ：预计2028年起AMD/NVIDIA/AWS/Google全面转向 ：VSMC将承接约30%的中介层产能（2027年） 四、2027年涨价驱动综合ASP增长26% 制程2027年涨价幅度 N3、N2

N5、N7 温和涨价 CoWoS 温和涨价 成熟制程 价格持平（产能被跨厂协作吸收）

五、市场竞争格局：技术领先持续扩大 ： 制程IntelTSMC 18A（≈N3基准） 量产 N3已大规模量产 18AP（≈N3X） 2026年量产 已量产 14A（≈A16/N2P） 2028年risk production，2029年HVM

： 指标CoWoSIntel EMIB reticle size 5.5-6x，2027/28目标9x/14x 10-12x 良率

服务器CPU: ~90%；大型ASIC: ~60% 规模 2028年底275k wfpm 仅为CoWoS的7-10% 成本 $10-12k 比CoWoS-L低30-40% JPM判断：尽管Intel EMIB在成本上有优势，但良率和规模仍是瓶颈，主流2.5D封装将继续留在CoWoS，行业向3D封装迁移将进一步利好台积电SoIC。

评级： 目标价：（2027年6月），较前值NT$2,500上调 估值方法 ，高于五年历史均值 隐含2027年EPS NT$155（NT$3,100 ÷ 20），略高于JPM的2027E EPS NT$138.24，反映对未来上修的预期 核心财务数据 指标FY25AFY26EFY27EFY28E 营收（NT$ bn） 3,809 5,342 7,192 8,813 营收YoY 31.6%

34.6% 22.5% 毛利率 59.9%

67.9% 68.7% EBIT利润率 50.8%

59.5% 59.7% EPS（NT$） 66.24

138.24 170.13 EPS YoY 46.4%

33.0% 23.1% ROE 35.4%

40.1% 36.9% P/E（x） 37.1 23.7 17.8 14.5 当前估值水平 当前股价NT$2,460，对应2026E P/E约，2027E约 过去三个月股价相对TWSE指数（绝对涨幅35.9%，相对涨幅-7%） 12个月绝对涨幅达 估值上修的关键支撑 ：2026/27/28年EPS分别上修5%/10%/16% ：DC AI CAGR从59%上调至69% ：N3跨过公司均值，2027年涨价覆盖新厂折旧 ：3年累计~2,190亿美元，供给紧张持续至2027/28

上行风险（评级上修触发因素） AI capex增长周期持续超预期 数据中心AI TAM进一步上修 N2良率改善带来加速放量 2027年涨价幅度超过8-10%预期 下行风险（评级下调触发因素） ：若CSP资本开支放缓或AI货币化不及预期，将冲击长期需求假设 ：2H26消费电子终端若持续走弱，将拖累非AI业务 ：尽管JPM认为Intel 14A和Samsung Foundry在2028-29年前难以形成实质产能，但若Intel良率提升超预期或出现非技术性竞争（如地缘政治客户分流），N2前两波95%+市占率假设将受冲击 ：CoWoS和中介层外包若进度不及预期，可能影响AI加速器交付节奏 ：亚利桑那和日本厂初期良率与产能爬坡若慢于预期，将持续稀释整体毛利率 ：若客户因地缘风险分散订单，涨价幅度可能低于8-10%假设 投资者关注要点（2Q26电话会议五大关键信号） ：2Q 69.5%实现情况，3Q 67-68%指引 ：2026年营收增长上调至mid-late 30%（美元计），3Q26 QoQ增长~10% ：管理层对领先制程和成熟制程竞争质疑的反驳力度 ：2026年capex区间上调至~580亿美元，2027-28年指引 ：是否上修公司自身的AI指引，反映加速器和AI CPU需求上修

总体总结

主题正文

1. 核心观点包括：(1) 2Q26毛利率有望逼近70%（JPMe 69.5%），N3产能利用率持续超100%叠加加急订单溢价推动；
2. (5) 2027年预计对N3/N2提价8-10%，综合ASP同比增长26%，驱动2027年营收增长30%+；
3. JPM于2026年7月7日发布台积电（2330.TW）2Q26业绩预览报告，核心结论可概括为以下五个层面：
4. 2Q26营收预计增长12%（美元计），3Q26环比增长9%
5. 数据中心AI营收预计从2025年的250亿美元增至2029年的，CAGR约（公司指引为mid-to-high-50%）
6. N5及以下制程UTR持续100%+，加急晶圆（hot runs）价格溢价50%，超级加急（super-hot runs）溢价100%
7. ：尽管JPM认为Intel 14A和Samsung Foundry在2028-29年前难以形成实质产能，但若Intel良率提升超预期或出现非技术性竞争（如地缘政治客户分流），N2前两波95%+市占率假设将受冲击
8. ：若客户因地缘风险分散订单，涨价幅度可能低于8-10%假设