【国金策略周观点0705】“小均衡”到“大转换”的过渡期 1、【市场风格的再平衡】本周AI拥挤交易出现松动（Meta出售闲置算力等）的同时美国货币政策预期出现积
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【国金策略周观点0705】“小均衡”到“大转换”的过渡期
1、【市场风格的再平衡】本周AI拥挤交易出现松动（Meta出售闲置算力等）的同时美国货币政策预期出现积极的边际变化，全球市场风格出现再平衡。而Meta迫切追求商业化事件有自由现金流压力和自身业务拓展的诉求，本身是否利空算力需求并不能有定论，但从科技投资周期过热-滞胀的分析框架来看，当前产业链上游广泛涨价、下游模型侧却是某种意义上的“以价换量”的格局则很符合过热中后段的特征。往后看，即将到来的中报季将是一个重要的验证节点，几大云厂商对于资本支出与AI商业化进展的更多表态将是核心观测。
2、【历史抱团行情：从“错杀”走向完美逻辑的下跌】当下AI的调整尚未有完美闭环逻辑支撑，这也是市场“错杀”声音的来源。我们对AI硬件行情当下仍然是积极的，但是从历史上看，当抱团行情的主线板块股价首次出现暴跌时，彼时市场所归因的利空因素往往可能并不充分，直接触发因素更多源于外生因素扰动而非看到基本面逻辑的完全反转。而基本面的见顶信号往往是在第二轮反弹行情之后：尽管股价可能难以再次回到前期高点，但仍具备一定幅度的反弹。当下，叙事的裂痕已经出现，但相对收益投资者尚不得不留在市场中。
3、【全球制造业周期的修复节奏】上一轮HALO交易的核心宏观背景是美元指数下行+全球制造业活动修复。而本周这一交易开始具备一定逻辑基础：一方面，全球供应链压力的缓解使得非美制造业开始出现修复，其制造业PMI与美国之间的差值开始出现收窄。另一方面，强美元交易开始出现松动。6月美国非农就业不及预期且前两个月数据面临下修至少说明美国AI投资驱动的K型上端往上而下端可以稳定的叙事存在裂痕，而这也导致市场对美联储货币政策预期开始出现修正。以上两个积极因素的交汇推动当下市场风格实现了一次小的“再均衡”。中期看，只有美国AI投资真正进入“滞胀”周期，被压制的全球制造业需求才能进入广泛修复期，大的均衡才会全面实现。
4、【有色最大的逆风阶段可能正在过去】（1）黄金：当前波动率相较一季度高点已出现下降，同时不同于此前AI+黄金共同上涨的局面，眼下科技股与黄金的相关性已出现下降，因而在AI拥挤交易松动和货币政策预期边际好转的情形下可能存在修复的空间。（2）工业金属：短期货币政策预期的好转，叠加海峡流量修复带来制造业PMI改善，需求存在阶段性修复。而中期看，强AI支撑的美国实际利率仍是压制，AI陷入滞胀期将是新一轮主升浪的真正开始。
结论：市场未来将有一次小的均衡，也是为年内的大转换作预演的开始，我们推荐：第一，非美制造业修复+美元指数压力缓解，有色金属（金、铜、铝、小金属）、炼化、锂电、专用设备、通用设备等方向存在修复窗口；第二，AI投资尚在过热期后段，材料与设备仍然是重要弹性资产：半导体/AI材料、半导体设备与制造是投资“胀”的重要方式，也是“滞胀”期前半段的有效防御；红利资产中，受益于中国制造业流量的（煤炭+电力）是较好的绝对收益组合。
总体总结
主题正文
- 而Meta迫切追求商业化事件有自由现金流压力和自身业务拓展的诉求，本身是否利空算力需求并不能有定论，但从科技投资周期过热-滞胀的分析框架来看，当前产业链上游广泛涨价、下游模型侧却是某种意义上的“以价换量”的格局则很符合过热中后段的特征。
- 我们对AI硬件行情当下仍然是积极的，但是从历史上看，当抱团行情的主线板块股价首次出现暴跌时，彼时市场所归因的利空因素往往可能并不充分，直接触发因素更多源于外生因素扰动而非看到基本面逻辑的完全反转。
- 3、【全球制造业周期的修复节奏】上一轮HALO交易的核心宏观背景是美元指数下行+全球制造业活动修复。
- 6月美国非农就业不及预期且前两个月数据面临下修至少说明美国AI投资驱动的K型上端往上而下端可以稳定的叙事存在裂痕，而这也导致市场对美联储货币政策预期开始出现修正。
- 4、【有色最大的逆风阶段可能正在过去】（1）黄金：当前波动率相较一季度高点已出现下降，同时不同于此前AI+黄金共同上涨的局面，眼下科技股与黄金的相关性已出现下降，因而在AI拥挤交易松动和货币政策预期边际好转的情形下可能存在修复的空间。
- （2）工业金属：短期货币政策预期的好转，叠加海峡流量修复带来制造业PMI改善，需求存在阶段性修复。
- 结论：市场未来将有一次小的均衡，也是为年内的大转换作预演的开始，我们推荐：第一，非美制造业修复+美元指数压力缓解，有色金属（金、铜、铝、小金属）、炼化、锂电、专用设备、通用设备等方向存在修复窗口；
- 第二，AI投资尚在过热期后段，材料与设备仍然是重要弹性资产：半导体/AI材料、半导体设备与制造是投资“胀”的重要方式，也是“滞胀”期前半段的有效防御；