[太阳]【申万房地产】REITs深度报告系列之一：消费REITs——解析消费REITs，探寻长期价值，维持看好（袁豪/曹曼） [玫瑰] 分析框架：从三个维度分析
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[太阳]【申万房地产】REITs深度报告系列之一：消费REITs——解析消费REITs，探寻长期价值，维持看好（袁豪/曹曼）
[玫瑰] 分析框架：从三个维度分析；分别是：资产端、运营端和估值端。
[玫瑰] 资产端：区位和产品是基本盘。1）绝对区位：城市能级和可达性是基础。底层资产基本都位于一二线城市，交通可达性便利、GLA均值7.1万平、平均开业年限11.8年。2）相对区位：商圈竞争决定了中期购物中心的零售额增长空间。竞争格局分为三类：市级全域辐射、成熟商圈+多竞品、新兴商圈+少竞品。3）增长上限：A、城市，宏观环境和绝对区位；B、商圈竞争，竞品、运营能力、客群抓取和营销等；C、产品定位（城市/区域/社区级等） 。
[玫瑰] 运营端：差异化招调能力是核心。1）业态及品牌：已上市购物中心REITs三类业态品牌个数平均占比为40%/34%/26%，其中奥莱、百货、高品质购物中心零售品牌占比较高；主次力店是培育期巩固客流和转化率的较好工具。2）出租率及坪效：出租率和坪效基本同步提升。3）零售额和客流：细分赛道景气度分化 。A、社区商业锚定刚需，增长小幅稳定但天花板明确；B、购物中心受宏观环境、商圈竞争、运营能力等影响更大；C、奥特莱斯近年景气度领跑、但季节性明显，经营高度取决于品牌调整与高净值客群维护能力。4）收支及构成：租金及物管费构成收入基础。5）加权平均剩余租期：333模式更佳。6） EBITDA利润率：成熟项目区间60-70%。7）经营亮点：重点关注26年调改动作。
[玫瑰] 估值端：分派率为锚。1）分派率：12只消费REITs的年化分派率均值4.29%。2）资本化率：上市前消费REITs的P/NOI估值基本在15-22X，对应的Cap rate在4.5%-6.7%。长周期美国权益型REITs的资本化率6.66%，2015-2025年均值5.70%。3）绝对估值：平均P/NAV为1.34，单平GLA估值3.1万元/平。4）相对估值：目前P/FFO均值为24X，分业态差异不大。
[玫瑰] 综合评分及对房企影响：从资产端（30分）、运营端（50分）、估值端（20分）合计100分进行综合评分。评分结果较高的包括中金唯品会奥莱REIT、华夏华润REIT、华夏中海REIT。
[玫瑰] 投资分析意见：解析消费REITs、探寻长期价值；维持“看好”评级。推荐消费REITs板块及优质个股中金唯品会奥莱REIT、华夏华润消费REIT、华夏中海消费REIT，并推荐优质商业地产运营企业：华润置地、太古地产、新城控股、华润万象、领展房产基金、恒隆地产、嘉里建设、龙湖集团。
[烟花]深度报告链接： 小程序://申万宏源研究/nth80yOkdgLjNiH
总体总结
主题正文
- 2）相对区位：商圈竞争决定了中期购物中心的零售额增长空间。
- 3）增长上限：A、城市，宏观环境和绝对区位；
- 1）业态及品牌：已上市购物中心REITs三类业态品牌个数平均占比为40%/34%/26%，其中奥莱、百货、高品质购物中心零售品牌占比较高；
- 6） EBITDA利润率：成熟项目区间60-70%。
- 7）经营亮点：重点关注26年调改动作。
- 2）资本化率：上市前消费REITs的P/NOI估值基本在15-22X，对应的Cap rate在4.5%-6.7%。
- [玫瑰] 综合评分及对房企影响：从资产端（30分）、运营端（50分）、估值端（20分）合计100分进行综合评分。
- 推荐消费REITs板块及优质个股中金唯品会奥莱REIT、华夏华润消费REIT、华夏中海消费REIT，并推荐优质商业地产运营企业：华润置地、太古地产、新城控股、华润万象、领展房产基金、恒隆地产、嘉里建设、龙湖集团。