- 报告深入剖析了阿里云从芯片到模型服务的全栈AI能力，并首次引入MaaS收入预测。预计AI相关收入在FY26-31年复合增长率达90%，到FY2031年占云收
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- 报告深入剖析了阿里云从芯片到模型服务的全栈AI能力，并首次引入MaaS收入预测。预计AI相关收入在FY26-31年复合增长率达90%，到FY2031年占云收入70%；其中MaaS收入复合增长率高达235%，占比53%。维持买入评级，目标价港股204港元/美股205美元，认为阿里巴巴是AI投资首选，其全栈能力将推动成本协同和云利润率提升。
花旗最新研报聚焦阿里巴巴（9988.HK/BABA）的人工智能云计算全栈能力，首次对MaaS（模型即服务）收入进行量化预测。报告认为，阿里云凭借从芯片（倚天）到IaaS、PaaS再到MaaS的垂直整合，将充分受益于AI token经济的爆发。预计FY26-31年AI相关收入年复合增长率达90%，到FY2031年贡献云收入的70%；其中MaaS收入增速最为迅猛，年复合增长率235%，占比超一半。阿里多元化芯片架构策略和自研AI加速器将强化成本优势。花旗重申买入评级，将阿里巴巴视为中国AI领域的首选标的。
研报重点拆解了阿里云的AI全栈：从半导体层面的平头哥芯片，到基础IaaS、中间层PaaS，再到顶层的模型服务（MaaS）。尤其首次系统预测了MaaS收入，围绕通义千问大模型、ModelScope平台及智能体应用。花旗认为，MaaS收入将成为未来云业务增长的核心引擎。
云总收入：FY26-31年复合增长39%，到FY2031年达8334亿元人民币（约952亿美元），接近公司千亿美元目标。 外部云收入：年增长44%，达6668亿元。 AI相关收入：90%年复合增长，FY2031年达5855亿元，占总云收入70%。 非AI云收入：年增长仅13%，占比从85%降至30%。 分项中：AI-IaaS收入年复合增长46%，占云收入15%；AI-PaaS收入年复合增长40%，占比仅2%；而MaaS收入年复合增长235%，占云收入53%（4386亿元）。
预计FY26-31年每年资本开支维持在1300-1400亿元，六年累计约8229亿元，相当于平均占云收入的32%，显示公司持续高额投入以支持AI基础设施。
：买入（维持） ：港股9988.HK为204港元；美股BABA为205美元。 ：报告认为，随着AI全栈能力深化，成本协同效应和云利润率提升将带来显著的价值重估机会。当前股价对应FY2025年市盈率约46倍，目标价隐含上行空间约46%（港股）或46%（美股）。 ：在中国AI赛道中，阿里巴巴被视为头部标的，其“AI+云”模式相比同业更具规模效应和生态协同优势。
：MaaS收入增长模型基于高复合增长率假设，若大模型应用渗透率或token需求低于预期，实际收入可能不达预测。 ：国内云厂商（如腾讯云、华为云）及国际巨头在AI云服务领域持续投入，可能压缩阿里云市场份额或利润率。 ：自研平头哥芯片若性能或采购成本不及预期，可能影响整体AI-IaaS毛利率。 ：中国宏观经济放缓或互联网行业政策变化可能抑制企业IT支出，间接影响云业务增速。 ：每年1300-1400亿元的高资本开支可能对自由现金流产生一定压力，需关注ROI回报。
总体总结
主题正文
- 预计AI相关收入在FY26-31年复合增长率达90%，到FY2031年占云收入70%；
- 维持买入评级，目标价港股204港元/美股205美元，认为阿里巴巴是AI投资首选，其全栈能力将推动成本协同和云利润率提升。
- 预计FY26-31年AI相关收入年复合增长率达90%，到FY2031年贡献云收入的70%；
- 研报重点拆解了阿里云的AI全栈：从半导体层面的平头哥芯片，到基础IaaS、中间层PaaS，再到顶层的模型服务（MaaS）。
- 云总收入：FY26-31年复合增长39%，到FY2031年达8334亿元人民币（约952亿美元），接近公司千亿美元目标。
- 预计FY26-31年每年资本开支维持在1300-1400亿元，六年累计约8229亿元，相当于平均占云收入的32%，显示公司持续高额投入以支持AI基础设施。
- ：报告认为，随着AI全栈能力深化，成本协同效应和云利润率提升将带来显著的价值重估机会。
- ：每年1300-1400亿元的高资本开支可能对自由现金流产生一定压力，需关注ROI回报。