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《》SuperMicro(SMCIUSHold)：客户组合变化带来毛利率顺风，但仍未转为具建设性前景
维持持有评级，目标价43美元：第三财季业绩毛利率超预期，主要由客户组合改善驱动，带动盘后股价上涨18%。我们将此毛利率扩张归因于企业端业务动能加速，以及该季度GB300出货量较低。展望未来，我们预计在有利的客户组合支撑下，公司将在未来几个季度维持较高毛利率水平，但营收增长可见度仍不明朗，因新增GB300订单有限。此外，仍在进行的调查仍使风险情绪承压。因此，尽管毛利率担忧缓解提供了一定的估值支撑，我们展望仍较保守，维持持有评级。结合业绩、指引及更高的毛利率假设，我们将2026E/2027EEPS预测上调 想看更多请加V：xian20210130 15%/9%。目标价43美元基于14倍2027E预期市盈率。
业绩与指引毛利率超预期：第三财季营收102亿美元（同比+123%/环比-19%），低于预期，主因数据中心出货延迟；但毛利率10.1%大超预期，较上季度的6.4%显着提升，驱动因素包括客户组合改善、关税及加急成本降低、以及存货冲回。EPS0.84美元（同比+22%），高于市场预期的0.6美元。第四财季指引：1）营收110-125亿美元；2）毛利率8.2%-8.4%；3）NonGAAPEPS0.65-0.79美元。全年FY2026营收指引小幅下调至389-404亿美元，此前为至少400亿美元。
服务器动态：GB300动能放缓，HGX/企业服务器走强：我们认为毛利率扩张主要源于出货组合向HGX/通用服务器（毛利率皆达双位数）倾斜，而此前主要增长驱动力的NVL72机架出货贡献则开始减弱。这一转变得到了企业端需求强劲以及行业内观察到的智能体AI兴起的支撑。与此同时，GB300动能自第二财季获得xAI的大额订单后正在放缓，目前Pipeline内新增订单有限。此外，根据Bluefin，SMCI的部分OracleGB300业务已转给同业。另一方面，对于AMD平台，我们预计公司将在Mi350系列出货上获得动能，但对其下一代Helios机柜获得的订单规模仍值得持续观察。
总体总结
主题正文
- 维持持有评级，目标价43美元：第三财季业绩毛利率超预期，主要由客户组合改善驱动，带动盘后股价上涨18%。
- 展望未来，我们预计在有利的客户组合支撑下，公司将在未来几个季度维持较高毛利率水平，但营收增长可见度仍不明朗，因新增GB300订单有限。
- 结合业绩、指引及更高的毛利率假设，我们将2026E/2027EEPS预测上调 想看更多请加V：xian20210130 15%/9%。
- 业绩与指引毛利率超预期：第三财季营收102亿美元（同比+123%/环比-19%），低于预期，主因数据中心出货延迟；
- 但毛利率10.1%大超预期，较上季度的6.4%显着提升，驱动因素包括客户组合改善、关税及加急成本降低、以及存货冲回。
- 服务器动态：GB300动能放缓，HGX/企业服务器走强：我们认为毛利率扩张主要源于出货组合向HGX/通用服务器（毛利率皆达双位数）倾斜，而此前主要增长驱动力的NVL72机架出货贡献则开始减弱。
- 与此同时，GB300动能自第二财季获得xAI的大额订单后正在放缓，目前Pipeline内新增订单有限。
- 另一方面，对于AMD平台，我们预计公司将在Mi350系列出货上获得动能，但对其下一代Helios机柜获得的订单规模仍值得持续观察。